Expliquer réellement ce qui se passe en ce moment

Philippe Barbrel de Contre Info me demande ce que je pense de son article intitulé Une accumulation de capital absurdement inutile et dangereuse et je lui réponds que je l’ai déjà lu et qu’au moment où je le lisais j’éprouvais le sentiment curieux que ce texte était à ce point ce que j’aurais écrit moi–même sur ce sujet, que je me suis un peu inquiété durant ma lecture et ai cherché la signature et que n’en trouvant aucune, sinon « Contre Info », je m’étais encore inquiété davantage. Voici à quoi exactement j’ai alors pensé : à cette merveilleuse bande dessinée de Floc’h et Rivière qui s’appelle Le rendez–vous de Sevenoaks (Dargaud 1977). Pour ceux qui ne l’auraient pas lue, en voici le thème : au début des années cinquante, George Croft, un auteur de romans policiers, s’inquiète de découvrir que des livres très semblables à ceux qu’il écrit ont été publiés dans les années vingt. Il part à la recherche de leur auteur, Basil Sedbuk, et après de nombreuses péripéties, finit par découvrir sa maison à Sevenoaks, dans le sud de l’Angleterre. Au moment où Croft pénètre dans la villa délabrée et condamnée, il se retrouve soudain transporté trente ans plus tôt, alors que la radio annonce l’étrange disparition d’Agatha Christie. Sedbuk est là, qui l’attend, mais c’est pour lui apprendre une terrifiante nouvelle : il n’est en réalité lui, George Croft, que l’un de personnages d’un roman que le vieil auteur écrivit autrefois.

J’ai commencé à écrire à propos de ce qui deviendrait « la crise des subprimes », en 2005. En 2007, d’autres analystes m’on rejoint sur le sujet mais si vous relisez les textes que j’ai alors rédigés et ceux qu’eux écrivaient, vous verrez que nos analyses ont en fait très peu en commun. La raison en est sans doute que la plupart de ces auteurs sont économistes et que je ne le suis pas. Je suis, comme vous le savez, anthropologue et sociologue de formation, à quoi se sont ajoutées les dix–huit années les plus récentes durant lesquelles j’ai appris la finance sur le tas. L’avantage, c’est que cela m’évite les œillères qu’une formation d’économiste m’aurait peut–être apportées.

Parce que j’entends aller au fond des choses sur cette question de la création de monnaie par les banques, je lis en ce moment un certain nombre d’ouvrages. Parmi ceux–ci, un livre très intéressant intitulé Every Man A Speculator. A History of Wall Street in American Life par Steve Fraser (HarperCollins 2005). A la page 200, Fraser écrit ceci :

La science économique moderne se présente elle-même comme libre de tout jugement de valeur, et à la limite, comme une science purement mathématique. Ses catégories sont censées être à l’abri de toute contamination politique ou morale. Que ceci soit vrai ou faux, une approche de ce type s’interdit de comprendre la quasi–totalité de ce qui constitua la pensée économique au XIXè siècle.

J’ajouterai en toute confiance à la liste de Steve Fraser le XXè et, de la manière dont se présentent les choses, le XXIè siècle également.

Je n’ai pas pensé à le préciser mais, dans ma bouche, dire d’un texte que « j’aurais pu l’écrire moi–même » est un compliment. J’étais satisfait de mes analyses en 2007 mais cela ne m’empêchait pas de me sentir bien seul. Bonne nouvelle, ce n’est plus le cas : si vous aimez ce que j’écris, ne manquez pas de lire aussi Une accumulation de capital absurdement inutile et dangereuse.

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Ce que les contribuables aiment s’entendre dire

L’attitude du gouvernement travailliste dans l’affaire du sauvetage de Northern Rock (voir Northern Rock : le retour de l’Etat) est intéressante pour ce qu’elle augure de la manière dont la crise financière sera gérée en Grande–Bretagne. Gordon Brown, le premier ministre, a semblé dire : « Oui, Londres est bien aujourd’hui la capitale financière du monde. Non, cela ne signifie pas que le capitalisme fonctionne sans anicroche. Qu’on ne se voile pas la face : en cas de pépin l’Etat sera toujours appelé à reprendre les rênes. Jusqu’à ce que les choses s’arrangent bien sûr et qu’on redonne carte blanche aux pirates… pour un tour ! »

Henry Paulson, le ministre américain des finances ne l’entend pas de cette oreille, il a déclaré hier qu’il n’y aurait pas aux États–Unis de solution gouvernementale à la crise. Il fait les gros yeux aux entreprises et leur dit : « C’est vous qui nous avez mis dans ce pétrin et c’est vous qui nous en sortirez ! L’État ne vous viendra pas en aide : vous vous êtes gorgées au temps des vaches grasses, régurgitez maintenant ! »

Quand on explique les bénéfices de la titrisation des prêts hypothécaires américains, « prime » aussi bien que « subprime » – c’est–à–dire le fait de les reconditionner, plusieurs milliers à la fois, sous une forme qui mime celle d’une obligation classique –, on a l’habitude de dire que cette titrisation permet de 1) réduire le taux d’intérêt dont doivent s’acquitter les emprunteurs, 2) assurer un marché liquide à ce type de prêts. Sur le premier point, Wayne Passmore, un collaborateur d’Alan Greenspan à la Fed, a mis en évidence que l’économie due à la titrisation bénéficie en réalité à 82 % aux actionnaires et aux dirigeants des firmes prêteuses, et à concurrence seulement des 18 % restants, aux emprunteurs. Quant au deuxième point, assurer un marché liquide : très bien, mais dans quel but précis ?

Les bénéfices de la titrisation sont en réalité ailleurs : elle minimise l’impact fiscal, minimise les réserves obligatoires des banques – permettant aux sommes ainsi libérées d’être placées de manière lucrative –, elle maximise enfin le chiffre des recettes sur la feuille de bilan. Un impact fiscal moindre et des réserves obligatoires moins élevées accroissent la marge bénéficiaire des entreprises ; quant aux recettes en hausse, elles font grimper le prix de l’action. La partie du profit qui n’est pas réinjectée dans la firme ou dans le rachat par celle–ci de ses propres actions (ce qui fait monter leur prix) est distribuée aux actionnaires sous forme de dividendes et aux dirigeants de la firme sous forme de salaires élevés, de primes et de privilèges. Le prix de l’action en hausse bénéficie aux actionnaires en tant que plus–value et aux dirigeants des entreprises par le biais des stock options qui leur sont accordées.

Dividendes et plus–value des actions s’égaillent dans la nature. De même pour les salaires élevés, primes et privilèges des dirigeants. Qu’est–ce qui reste alors à régurgiter par une entreprise quand vient le temps des vaches maigres ? Sa croissance sans doute, lorsque celle–ci a eu lieu : ses placements en dur comme l’immeuble de son siège social ou le salaire des employés qu’on s’apprête à licencier. Mais quid des situations – je ne citerai pas de noms, par reconnaissance pour ceux qui m’ont fait vivre – où quasiment tout est passé en salaires élevés, primes et privilèges ?

Je suis sûr que le contribuable préfère de loin entendre le discours d’Henry Paulson plutôt que celui de Gordon Brown. Je suis tout aussi certain que si j’avais de l’argent à placer je préfèrerais le voir en livres sterling plutôt qu’en dollars américains. Ne me demandez pas pourquoi : juste un sentiment intuitif !

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Un an déjà

Un an de blog, et plus de 300 billets : 262 en français et 42 en anglais. Sur ce blog-ci, 410 commentaires, chacun faisant souvent plusieurs pages. J’ai donné le meilleur de moi-même et vous aussi. Entre janvier et février, le nombre d’accès a plus que doublé : passant de 5.586 à 11.506. Plusieurs raisons à cela : notre discussion sur la création (ou non) de monnaie par les banques, le débat sur une constitution pour l’économie ainsi que l’affaire Kerviel.

La raison de ce blog au départ, ce fut mon désir de pouvoir ajouter des codicilles à « Vers la crise du capitalisme américain ? ». Le livre avait paru fin janvier 2007 et les membres du MAUSS (Mouvement Anti–Utilitariste dans les Sciences Sociales) qui l’avaient publié dans leur collection à La Découverte, s’intéressaient à la suite. Jacques Attali me posait aussi régulièrement des questions sur ce qui se passait aux États–Unis ; au bout de quelques semaines, la formule du blog qu’il avait lui–même adoptée s’imposa à moi de la même manière.

Après, j’ai découvert la liberté de l’Internet : la sérénité d’écrire et de publier sans être obligé de lire ce qu’un lecteur unique et le plus souvent incompétent invente – plusieurs mois plus tard – pour vous expliquer pourquoi il ne publiera pas votre texte dans sa revue confidentielle. D’accord, je charge un peu : il vient heureusement dans une carrière de chercheur / penseur, un moment où la plupart des textes que vous écrivez vous ont en réalité été commandités, ce qui signifie aussi la garantie qu’ils seront publiés. La deuxième vertu de l’Internet, c’est bien sûr l’instantanéité : j’écris quelque chose et dans la minute qui suit, c’est posté et visible par vous. La troisième, c’est le nombre de personnes qui vous lisent. A l’époque des revues imprimées, le texte était publié – dans le meilleur des cas – un an plus tard, et devait être consulté en bibliothèque. Combien de gens avaient alors l’occasion de vous lire ? Le chiffre était inconnaissable mais devait être, vu l’inaccessibilité, en général très faible. Quand j’affiche un billet sur mon blog, de 200 à 700 personnes le lisent dans la journée et quand Philippe Barbrel le reprend aussitôt – comme il a la gentillesse de le faire souvent ces jours–ci – sur Contre Info, ce sont 5.000 lecteurs garantis.

Sur le blog en anglais, j’ai un objectif précis : je m’efforce de définir un nouveau paradigme pour l’explication des phénomènes humains, le cadre m’en est offert par la discipline dite « human complex systems », du nom du centre auquel je suis affilié en tant que chercheur indépendant à UCLA. Sur le blog en français je continuerai d’écrire tout ce qui me passe par la tête et je m’efforcerai de rester disponible pour réagir à l’actualité financière qui a la mauvaise habitude d’être parfois très complexe et où ma « valeur ajoutée » est – je l’espère – de pouvoir l’expliquer en termes relativement simples. C’est ce que j’ai tenté de faire dans « Vers la crise du capitalisme américain ? » ainsi que dans le manuscrit de « La crise des subprimes en 2007 » sur lequel les éditeurs sont aujourd’hui penchés et dont les billets que j’ai écrits en 2007 ont constitué le matériau de base. De la manière dont les choses se présentent en 2008, il y aura sans doute un troisième volume et les chapitres vous en seront présentés ici en avant–première.

J’ai enseigné pendant sept ans : de 1977 à 1984. Depuis, et à part quelques brèves invitations en 1986 et 1997, l’enseignement n’a pas voulu de moi. Le fait que mes idées aient été privées de l’épreuve du débat qu’offre le contact avec un auditoire, m’a beaucoup manqué durant cette période. Le blog m’a rendu un espace où elles doivent se défendre et survivre à leur confrontation avec des opinions adverses. Ceci leur permet de se bâtir sur une base plus sûre et plus durable. Comme quelqu’un l’avait dit avant moi : « vous m’obligez à rester intelligent ». De ceci, je vous suis redevable : merci pour une année entière où j’ai bénéficié de vos leçons.

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La crise financière s’installe dans le long terme

Plusieurs nouvelles aujourd’hui indiquant que les autorités ont conscience que la crise financière née l’année dernière est en train de s’installer dans le long terme.

Tout d’abord, l’examen par Bruxelles de la nationalisation de la banque Northern Rock qui, exsangue, avait dû être sauvée in extremis en août dernier par le gouvernement britannique. La Commission européenne a tenu à faire savoir qu’elle n’était pas contre : « Nous sommes totalement neutres » aurait déclaré le porte-parole de la commissaire chargée de la concurrence. On joue donc la prudence à Bruxelles, au cas sans doute où le problème se représentait un jour.

Aux États–Unis, la FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) qui garantit à concurrence de 100.000 dollars les dépôts dans les banques, a ré–embauché vingt–cinq de ses dirigeants aujourd’hui à la retraite, tous experts dans la gestion d’établissements financiers insolvables. L’agence recrute dans ce secteur et a lancé dimanche dernier un appel d’offres à l’intention de firmes spécialisées dans la gestion d’urgence de banques en faillite. La FDIC publie à intervalle régulier une liste d’établissements financiers qui lui semblent en difficulté. La liste actuelle n’est pas bien longue mais une version révisée devrait être divulguée dans la journée d’aujourd’hui. On s’attend à ce qu’au cours des deux années à venir une centaine de banques américaines déposent leur bilan.

Des discussions ont lieu par ailleurs aux États–Unis entre représentants du ministère des finances et deux des fonds souverains qui ont récemment investi dans des établissements financiers ayant subi de lourdes pertes : celui d’Abou Dhabi (qui dispose de 900 milliards de dollars à placer) et de Singapour (300 milliards de dollars), tous deux parmi les plus discrets quant à leur stratégie : le site–toile du fonds souverain d’Abou Dhabi, par exemple, mentionne une adresse, un numéro de téléphone et un numéro de fax – la page a été révisée pour la dernière fois en 2001. Il ne s’agit pas d’influer sur ces fonds, précise–t–on en haut lieu, mais plus simplement de leur proposer un code de bonne conduite, sans toutefois chercher à les décourager. Cela va sans dire.

J’écrivais le 20 décembre dernier dans La journée des précisions supplémentaires :

L’annonce (d’une prise de participation d’un montant d’un milliard de dollars par Citic Securities, une banque contrôlée par le gouvernement chinois, dans Bear Stearns) intervient dans le contexte de l’investissement récent de 7,5 milliards de dollars dans CitiGroup, la deuxième banque commerciale américaine, par un fonds souverain d’Abou Dhabi et des 9,2 milliards de dollars investis par Singapour dans l’Union de Banques Suisses. La plupart de ces participations ne sont pas de type courant, les conditions d’allocation étant le plus souvent très favorables aux participants et trahissant du coup une réelle détresse chez les bénéficiaires. Il s’agit bien sûr jusqu’ici de participations qui restent en–dessous du « seuil de visibilité » des 10 % et ne sont pas automatiquement accompagnées de l’obtention de sièges au conseil d’administration de ces établissements financiers, mais des charges de montants équivalents seront sans aucun doute comptabilisées en 2008, voire en 2009. Une question se posera alors sur le plan stratégique : quelle sera la participation maximale tolérable de la Chine et de ces autres nations dans les principales banques commerciales et d’investissement américaines ? La question sera douloureuse car l’argent frais sera indispensable pour maintenir la solvabilité de certaines d’entre elles, parmi les toutes premières.

Je ne suis donc pas seul à y avoir pensé.

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Monnaie – intérêt – croissance

Ben on avance ! Du moins, c’est mon sentiment. Il y a cependant encore un certain nombre d’aspects sur lesquels l’indignation de certains d’entre vous m’échappe. Je vais donc faire deux choses : je vais prendre un exemple simple et puis je vous poserai quelques questions.

Je pose les termes dans une perspective que j’ai déjà traitée : on trouve tout ça dans le manuscrit « Le prix » qui est sur mon site Internet et qui reprend des articles que j’ai publiés durant la décennie 1990 –2000. Je repars de la vieille notion de métayage (en anglais « sharecropping »). Au départ j’ai un rapport de force : j’ai deux acteurs, l’un qui dispose de ressources qu’il peut avancer : de la terre, des outils, etc. et l’autre qui ne dispose que de sa force de travail. Ils concluent un contrat : le propriétaire met ses ressources à la disposition du métayer et, un an plus tard, celui–ci lui retourne une part de ce qu’il a pu produire ; disons une part sur 10 de sa récolte. Ce système de métayage est traditionnel à la petite pêche, il est représenté dans le monde entier : on l’appelle alors « système à la part » (en anglais « share system »).

A la fin de l’année le propriétaire récupère sa terre, son matériel, etc. je simplifie ici, je ne parlerai pas de dépréciation, d’amortissement, etc. plus sa part sur 10, tandis que le métayer garde ses 9 parts, moins la graine dont il aura besoin l’année suivante, etc. Au début de l’année on avait terre + outils, à la fin, on a terre + outils + récolte (qui se redistribue en 1 part pour le propriétaire et 9 parts pour le métayer). Il y a surplus et le surplus c’est la récolte.

D’où vient la moisson ? Les physiocrates le savaient et Bataille a repris l’idée dans « La part maudite » (1949) : de l’action combinée des avances du propriétaire, du travail du métayer, de la pluie et du soleil, Bataille appelait cela « ébullition du monde ». La moisson c’est donc en gros : avances + travail + soleil.

La croissance si je ne me trompe, c’est ce que j’ai appelé « surplus » : ce qu’on a obtenu à l’arrivée moins les avances, donc : travail + soleil. Le propriétaire reçoit sa part : (travail + soleil) / 10.

Deuxième temps. Le propriétaire dit au métayer : « Ecoutez je n’ai pas de place chez moi pour tout ce foin. Allez vendre ça au marché et vous me donnerez 10 % de ce que ça vous aura rapporté ». Le métayer vend sa récolte et revient avec un paquet de billets dans sa poche : il a transformé sa récolte en monnaie : le paquet dans sa poche représente toujours – comme la moisson qu’il a vendue – travail + soleil.

Troisième temps. Le propriétaire dit au métayer : « Ecoutez je n’ai pas le temps de m’occuper de vérifier ce que vous gagnez à la fin de l’année. Je reçois parfois plus et parfois moins, en fonction de votre récolte. J’aimerais mieux qu’on regarde ce que vous m’avez versé, disons au cours des cinq dernières années, qu’on fasse la moyenne et que vous me versiez cela désormais comme un fixe ! » Le système a désormais changé : on est passé d’une logique de métayage à une logique de location. Du point de vue de la récolte, le propriétaire recevra parfois (travail + soleil) / 11, parfois (travail + soleil) / 9, etc.

Dans le cas de la location, où le loyer est cette fois un fixe, il est alors plus simple d’utiliser comme étalon la valeur des avances plutôt que celle du surplus. On dira alors que le loyer est, disons, (avances) / 20. Soit, traduit en termes de taux d’intérêt : 5 % par an. Inversement, si l’on voulait exprimer l’ancienne « part » par rapport aux avances, selon la récolte, la part serait parfois de 6 %, parfois de 4 %, etc. Ce qui n’aurait pas changé, ce serait le fait que ces 6 %, ces 4 %, sont toujours ponctionnés de la même manière sur travail + soleil.

Quatrième temps : intermédiation. Le propriétaire demande à un intermédiaire de collecter le loyer du métayer. Celui–ci verse les intérêts à cet intermédiaire, que j’appellerai pour la commodité « banquier ». La source des versements, c’est toujours travail + soleil. Le banquier se rémunère au passage : le métayer lui verse 5,5 % et il reverse 4,5 % au propriétaire, conservant 1 % pour lui.

Bon, une remarque : oui, pour que cela fonctionne comme un système « généralisé », il faudrait que de la masse monétaire soit créée pour refléter la création du surplus – encore appelé « croissance » – et éliminée pour refléter sa destruction par l’usure, etc. Il y aurait « décroissance » quand le bilan entre création et destruction est négatif.

Ma question : y a–t–il « scandale » dans mon illustration ? Si oui, réside–t–il entièrement dans le rapport de force inégal au départ entre le propriétaire et le métayer (qu’on pourrait alors appeler « prolétaire » pour emprunter à un vocabulaire connu) ? Si la réponse à cette question est oui, le problème peut être entièrement reformulé dans les termes de Jean–Jacques Rousseau :

« Le premier qui, ayant enclos un terrain, s’avisa de dire « Ceci est à moi », et trouva des gens assez simples pour le croire, fut le vrai fondateur de la société civile. Que de crimes, de guerres, de meurtres, que de misères et d’horreurs n’eût point épargnés au genre humain celui qui, arrachant les pieux ou comblant le fossé, eût crié à ses semblables : « Gardez-vous d’écouter cet imposteur ; vous êtes perdus, si vous oubliez que les fruits sont à tous, et que la terre n’est à personne » ».

S’il y a scandale, et s’il est ailleurs, il faudrait m’expliquer où.

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Un candidat écologiste aux élections présidentielles américaines

Ralph Nader a posé ce matin sa candidature à la présidence des États–Unis. Le public qui s’inquiétait déjà des 71 ans de McCain ne saura certainement pas trop quoi dire d’un candidat qui fêtera ses 74 ans dans trois jours. La question n’est cependant pas là : une candidature Nader n’est pas une grande nouveauté puisqu’il s’est présenté sans succès à la présidence en 1992, 1996, 2000 et 2004 : il n’avait alors suscité ni lame de fond, ni même grand enthousiasme, obtenant 2,7 % du vote en 2000 en tant que représentant des verts, et seulement 0,4 % en 2004, lorsqu’il se présenta en candidat indépendant.

Nader a justifié sa candidature en affirmant que les deux candidats démocrates – il n’a pas jugé nécessaire de mentionner les candidats républicains pour qui la chose va de soi – sont trop proches du milieu des affaires : « Il s’agit de reprendre le pouvoir à quelques–uns pour le rendre à la multitude », a–t–il déclaré. Il avait autrefois caractérisé l’Amérique comme « territoire occupé par les entreprises ». Il n’acceptera, dit–il, comme contributions à sa campagne que celles d’individus.

Nader est l’inventeur du droit des consommateurs : sa campagne en faveur de la sécurité automobile, Unsafe at any speed, « Peu sûre, quelle que soit sa vitesse », fut la première du genre en 1965. General Motor avait alors mis des détectives à ses trousses et payé des prostituées pour lui faire des avances. Avec le dédommagement qu’il obtint devant les tribunaux pour « invasion de la vie privée », il lança son mouvement. Il fut également écologiste de la première heure, s’en prenant d’abord à la question de la qualité de l’eau pour lancer ensuite une offensive contre le tout–nucléaire. Il attira aussi l’attention sur le peu de protection dont bénéficiaient les « whistleblowers » : les salariés qui dénonçaient les agressions de leur entreprise contre l’environnement.

Sur le plan politique, Nader s’est toujours déclaré partisan de la démocratie directe et avait lancé en 2005 un appel en faveur de l’« impeachment », la destitution, du président Bush pour avoir délibérément utilisé des informations falsifiées afin de justifier l’invasion de l’Irak.

A l’annonce de sa candidature, Mike Huckabee, l’adversaire de John McCain pour la nomination au sein du parti républicain, s’est réjoui, affirmant que Nader « vole » toujours davantage de voix aux démocrates qu’aux républicains. Nader est en effet honni de ceux–ci pour avoir récolté 97.000 votes en Floride en 2000, privant Al Gore dans cet état des voix dont dépendait l’issue de l’élection présidentielle. Ses partisans s’en tiennent à l’argument que lui seul constituait une authentique alternative. Il a publié de son côté les chiffres suivants : « En 2000, 25 % de mes électeurs en Floride auraient voté Bush, 38 % auraient voté Gore. Quant aux autres, ils se seraient abstenus ». Ce que Nader ne dit pas, c’est que, né d’une famille d’origine libanaise, il a toujours bénéficié également du vote « ethnique » des Américains d’origine arabe et persane.

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Pourquoi je ne suis pas en faveur de la décroissance

– Sombrer. – Sondez ce mot. Votre mort est bien pâle
Et pas grand’chose à bord, sous la lourde rafale…
Pas grand’chose devant le grand sourire amer
Du matelot qui lutte. – Allons donc, de la place ! –
Vieux fantôme éventé, la Mort change de face :
La Mer ! …

Noyés ? – Eh allons donc ! Les noyés sont d’eau douce,
Coulés ! corps et biens ! Et jusqu’au petit mousse,
Le défi dans les yeux, dans les dents le juron !

La fin, Tristan Corbière

Quand je réfléchis à cette question d’une constitution pour l’économie j’aborde toujours ma réponse en me demandant : « Qu’est-ce que l’espèce peut digérer ? » Comme vous le savez je n’ai pas une très haute opinion de la race humaine sous sa forme originale : brutale et arrogante dans son « état de nature », mais je l’aime sous sa forme avancée : l’« état de culture », celle où elle est parvenue à s’auto–domestiquer. Ceci dit, cette auto–domestication possède à mon sens des limites : tout n’y est pas possible, la nature primaire peut être infléchie mais non éradiquée et il convient toujours d’une certaine manière, de « faire avec ».

C’est là qu’intervient la première partie de mon « non » à la décroissance : l’espèce est « colonisatrice », au sens que l’on donne à ce terme en dynamique des populations, et à cela on ne pourra à mon avis rien faire. Mais ceci n’exclut pas qu’il existe un devoir de poser la question de la décroissance, quitte à lui répondre « non ». Paradoxalement, c’est dans ce que disent certains de ses partisans que je trouverai la seconde partie de mon « non » : mon refus du pessimisme de l’âme heideggérien.

J’ai bien connu à une époque, Michel de Certeau. J’avais vingt–huit ans et les conversations que nous avons eues à Cambridge ont été des moments privilégiés dans ma vie. Nous étions d’accord sur tout et en réalité sur rien. Je me souviens d’une remarque de Lacan, dans un de ses séminaires, je cite de mémoire : « C’est vrai que je dis là la même chose que X (je crois me souvenir qu’il s’agissait de Daniel Lagache – on me corrigera là–dessus), mais vous comprenez bien que si X et moi nous disons la même chose, ça ne peut pas avoir la même signification ! » Pareil pour de Certeau et moi : son point de départ et son point d’aboutissement restaient cette « abdication » de l’homme que Marcel Gauchet – après Feuerbach – dénonce à juste titre dans la religion : attribuer à Dieu un pouvoir qui est en réalité le nôtre, et y renoncer au nom de cette illusion.

Le mot « Heimweh » est un de ces mots germaniques véritablement intraduisibles en français. Quand Heidegger reprend à Novalis « la philosophie comme Heimweh », on traduit par « mal du pays » ou par « nostalgie » et on effleure maladroitement ce qu’il a cherché à dire. Le « Heimweh » c’est le pessimisme de l’âme provoqué par la détresse devant quelque chose qui nous dépasse et qui nous écrase à ce point par sa puissance qu’il ne nous laisse comme seule consolation que la nostalgie du sein maternel : c’est ça la philosophie comme la conçoit Le philosophe H.

Si je vous raconte tout cela, c’est parce que la décroissance chez Alain de Benoist a sa racine dans son « sens du sacré », qui pêche dans les mêmes eaux que le « Heimweh » chez Heidegger : le repli dans l’humilité. Ce n’est pas moi qui l’invente : lisons le chef de file de la « Nouvelle Droite » citant le Heidegger des Chemins qui ne mènent nulle part : « La détresse en tant que détresse nous montre la trace du salut. Le salut évoque le sacré. Le sacré relie le divin. Le divin approche le dieu ». Et c’est pourquoi je fonde ma seconde raison pour rejeter la décroissance dans le fait que de Benoist précisément la soutienne.

Ce faisant, je risque bien entendu de jeter le bébé avec l’eau du bain mais ce risque, je l’assume. Et j’irai plus loin : je m’élève en faux contre de Benoist quand il affirme que « Le décès de l’espérance révolutionnaire dans un salut terrestre constitue l’événement spirituel de cette fin de siècle [PJ : le XXè] » parce que ce décès n’a pas eu lieu et n’aura pas lieu tant que je serai là. Je l’ai dit : nous sommes une espèce brutale et arrogante. La brutalité m’est abjecte, l’arrogance au contraire m’est hautement sympathique, c’est elle qui sous–tend tous ces gros mots qui me font du bien quand je les prononce : Raison, Progrès, Moderne, Esprit des Lumières !

La planète est trop petite et nous l’avons enfumée. Nettoyons la, je ne suis pas contre. Mais surtout, nom de Dieu, conquérons les étoiles !

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Catastrophe ou désastre ?

ContreInfo reproduit aujourd’hui un article de Martin Wolf, du Financial Times, intitulé Crise financière : le krach parfait, où celui–ci reprend à son compte les douze « étapes vers le désastre financier » de Nouriel Roubini, professeur à l’Université de New York. Je résume ici ces douze étapes :

1. La plus grande récession immobilière qu’aient connue les USA.
2. De nouvelles pertes, au-delà des estimations actuelles de 250 – 300 milliards, dans les emprunts subprimes.
3. Lourdes pertes sur les crédits – non garantis – à la consommation associés aux cartes de crédit, aux prêts d’acquisition de véhicules, sur les emprunts étudiants, et ainsi de suite.
4. La dégradation de la note attribuée aux assureurs monolines.
5. Krach du secteur de l’immobilier commercial.
6. Faillite d’une grande banque régionale ou nationale.
7. Grosses pertes sur les opérations de rachat d’entreprises financées par l’emprunt.
8. Vague de défaillances d’entreprises.
9. Krach des fonds d’investissement et les établissements non régulés.
10. La valeur des actions poursuivrait sa chute.
11. Assèchement des liquidités dans de nombreux marchés financiers.
12. « Un cercle vicieux de pertes, de réduction de capital, de contraction du crédit, de liquidation contraintes et de ventes en urgence d’actifs évalués en dessous de leurs fondamentaux de prix. »

Cela m’a rappelé le chapitre intitulé « Le scénario catastrophe… », d’un ouvrage rédigé en 2006 et publié en janvier 2007. Je le reproduis ici, à l’intention de ceux qui n’auraient pas un exemplaire de « Vers la crise du capitalisme américain ? » sous la main :

1. Les consommateurs parviennent par la vente à tempérament, qui n’est rien d’autre qu’un prêt consenti par le vendeur, et surtout par l’emprunt renouvelable qu’autorise la carte de crédit, à dépasser significativement le niveau de dépenses que leurs ressources leur permettraient sinon d’atteindre. La capacité des consommateurs à s’endetter est cependant contrôlée par leur cote de crédit : celle-ci baisse significativement quand le rapport de leur dette par rapport à leurs revenus augmente. Mais la norme en ces matières évolue selon le risque perçu par les bailleurs de fonds et alors qu’il y a vingt ans ils renâclaient quand 30% du revenu d’un ménage était consacrée au remboursement de ses dettes, ils considèrent aujourd’hui qu’un niveau de 50% est parfaitement tolérable.

2. L’endettement des ménages se portant prioritairement sur des biens d’importation, à défaut pour les États-Unis de pouvoir encore produire ces biens de technologie avancée, crée un déficit de la balance commerciale. Celui-ci entraîne une chute de la valeur du dollar. Pour compenser celle-ci, la dette de l’État fédéral (les obligations d’État, les Bons du Trésor qu’il émet) est forcée de présenter un rendement plus élevé. Deux cas de figure ici :

— 2.1. La Chine continue de financer la dette budgétaire américaine en achetant des Bons du Trésor et des Mortgage-Backed Securities à l’aide de son surplus de dollars et cette demande neutralise la tendance des taux à grimper.

— 2.2. La Chine cesse de financer la dette budgétaire américaine en achetant des Bons du Trésor et des Mortgage-Backed Securities à l’aide de son surplus de dollars ; les taux d’intérêt grimpent.

3. Les paiements des nouveaux contrats de vente à tempérament sont réévalués dans le cadre de la hausse des taux d’intérêt, ce rééquilibrage s’applique en particulier aux prêts hypothécaires. Les dettes qui sont indexées sur les taux variables (par exemple sur le Prime Rate, un taux sur lequel les banques s’accordent et qu’elles consentent aux consommateurs dont la cote de crédit est excellente) sont réévaluées, leur coût augmente. Ceci vaut pour les prêts hypothécaires de type ARM (Adjusted-Rate Mortgages), c’est-à-dire « prêt hypothécaire à taux ajusté (variable) » et pour les cartes de crédit.

4. Le relèvement du coût des prêts hypothécaires restreint la capacité des consommateurs à emprunter : un paiement mensuel identique n’autorise plus qu’un emprunt d’un montant plus faible. La hausse des taux affecte le marché immobilier résidentiel et le prix des maisons baisse, y compris bien sûr celui de celles qui sont grevées d’une hypothèque. Ce qui conduit les créanciers à réclamer des appels de marge, des réajustements financiers portant sur les dettes dont le logement constitue le gage. La valeur de la maison risque maintenant dans certains cas d’être inférieure au montant du prêt restant dû. Faute de réserves, les familles ne peuvent revendre une habitation dont le prix de vente ne couvrirait plus la somme à rembourser Leur mobilité en est affectée : il leur est devenu impossible de se déplacer pour s’adapter à un contexte de l’emploi devenu moins clément (les Américains sont davantage enclins que les Européens à plier armes et bagages pour répondre aux vicissitudes du marché de l’emploi).

5. Les ménages ont de plus en plus de mal à faire face à leurs engagements financiers. Leur cote de crédit s’en ressent. Leurs dettes sont réévaluées par leurs créanciers du fait de la baisse de leur cote. Cet accroissement des sommes dues aggrave leur difficulté à acquitter les échéances à venir : les consommateurs sont victimes d’une « falaise du crédit ».

6. Les ménages font d’abord défaut sur les paiements mensuels liés aux cartes de crédit. L’étape suivante est la défaillance sur les paiements mensuels de leur prêt hypothécaire. La marge de tolérance coutumière est de trois mois de retard. Après quatre-vingt dix jours, la procédure de saisie se met en route. Leur maison est remise sur le marché immobilier par leurs créanciers. Comme ils ne sont pas seuls dans leur cas, le nouvel afflux d’habitations saisies contribue à déprimer le marché immobilier encore davantage.

7. Les ménages se déclarent en faillite. Dans le cadre de la nouvelle loi, beaucoup sont obligés de se tourner vers la faillite de « chapitre 13 » avec rééchelonnement de leurs dettes. La plupart échouent rapidement à effectuer les paiements prévus. La loi devient lettre morte. L’État fédéral affligé d’un déficit budgétaire record s’avère incapable de venir à leur secours. »

(Paul Jorion, « Vers la crise du capitalisme américain ? », La Découverte 2007 : pp. 242–244)

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Les « déclencheurs » des produits financiers structurés

Oui, je sais, le titre n’est pas très accrocheur mais voilà, je suis obligé de consacrer un billet à ces maudits déclencheurs – comme je vais devoir en consacrer un autre à la différence entre « risque de crédit » et « risque de marché » – et la raison en est la suivante : un édifice qui implose en ce moment en coulisses et dont je devrai parler immanquablement dans les jours qui viennent quand les gravats de sa façade encombreront la rue.

D’abord un petit rappel, parce que j’ai déjà parlé des déclencheurs. Il y a bien longtemps, souvenez–vous, à l’époque de la crise des subprimes. En ces temps déjà lointains on guettait l’évolution de l’indice ABX qui permettait de s’assurer contre le risque de pertes sur les Asset–Backed Securities, ces obligations adossées chacune à plusieurs milliers de prêts hypothécaires subprime. Deux séries de l’indice ABX étaient lancées chaque année, correspondant aux grades allant, par ordre décroissant, de « AAA » à « BBB– ». Chaque instance de l’indice reflétait le risque de non–remboursement associé à un panier de vingt ABS spécifiques. J’expliquais dans Comment fonctionne l’indice ABX le rôle joué par les déclencheurs :

« Ceux qui souscrivent à cette assurance, et ceux qui les vendent, disposent–ils des données objectives pour déterminer une valeur probable du panier quand il arrivera à maturité ? Oui, parce que ceux qui émettent les ABS ainsi que d’autres organismes qui s’intéressent à leur rendement, opèrent mois par mois le suivi des paiements faits par les emprunteurs et attachent une importance toute particulière à certains seuils internes à ces obligations : les « triggers », les « déclencheurs ». Les deux principaux déclencheurs sont ceux de retards de paiement (60 jours) et de pertes cumulées. J’explique de quoi il s’agit. Les ABS sont divisées en « tranches » (en français dans le texte) qui correspondent à différentes formules de versement aux investisseurs : prioritaire ou non–prioritaire, en début ou en fin de période, portant sur le principal ou sur les intérêts ou sur les deux combinés, etc. Certains des fonds qui sont collectés mensuellement auprès des emprunteurs sont alloués à des fonds de réserve constitués au sein de l’obligation. Certains seuils ont été également préalablement déterminés, conjointement par l’émetteur et par une « rating agency », telles Standard & Poor’s, Moody’s ou Fitch, qui déclencheront (d’où le nom « déclencheur ») s’ils sont atteints, le transvasement de fonds en réserve dans les tranches prioritaires ».

Voilà. Maintenant que le fonctionnement des déclencheurs a été présenté, je vais raconter une histoire, une histoire vraie. A cette époque je travaillais pour une firme qui émettait des Asset–Backed Securities (vous vous demandiez en effet comment je pouvais savoir toutes ces choses !) et je venais d’être transféré d’un service à un autre et mon rôle était désormais de contrôler la validité de ce type de modèles financiers. Je me mettais donc au courant en lisant les minutes de réunions passées quand mon attention fut attirée par une bizarrerie : le comité ad hoc avait approuvé le modèle utilisé pour la valorisation des ABS au mois de décembre 2006, n’y consacrant alors que quelques lignes, pour y revenir ensuite très longuement en avril et en mai 2007. La raison de ce regain d’intérêt était la suivante : le comité avait été avisé lors de sa première réunion que le modèle–maison n’intégrait pas la modélisation des déclencheurs et il était précisé dans le compte rendu que la firme assurant l’audit comptable n’y voyait rien d’anormal, la « norme sectorielle » étant en effet d’ignorer l’impact éventuel de ces déclencheurs, dont l’intérêt était purement théorique puisqu’ils n’étaient, dans les faits, jamais activés. Mais cinq mois plus tard, en avril 2007, la situation avait changé du tout au tout. Les emprunteurs du secteur immobilier subprime tombaient désormais comme des mouches et les ABS remplies de leurs prêts atteignaient en masse le niveau fixé pour le déclencheur des retards de paiement. A chaque « accident », une banque correspondante signalait le fait à ma firme (en se trompant d’ailleurs assez souvent). Une des mes collègues surchargeait alors notre modèle statique pour lui faire refléter l’impact du déclencheur sur la réallocation des fonds au sein de la structure de l’ABS. Dès que j’eus compris la situation j’empoignai ma plus belle plume et rédigeai un rapport réclamant l’intégration immédiate des déclencheurs dans notre modèle des Asset–Backed Securities. On connaît la suite de l’histoire : il était déjà bien trop tard !

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Northern Rock : le retour de l’Etat

Le spectre dans Un spectre hante la finance, mon billet daté du 15 janvier, était celui de la nationalisation. J’évoquais alors

« la nationalisation éventuelle de Northern Rock, au cinquième rang des organismes de crédit britanniques, en crise depuis septembre de l’année dernière quand elle eut le triste privilège de la seule panique bancaire qu’ait connu le Royaume–Uni au cours du siècle écoulé. La banque centrale anglaise était intervenue en avançant à la firme 25 milliards de livres, ayant pris l’initiative inédite de garantir la totalité des fonds des déposants, alors que la garantie habituelle ne couvre que la totalité des premières 2.000 livres et 90 % des 33.000 livres suivantes ».

Les difficultés de la banque résultaient du tarissement du crédit qui était intervenu au mois d’août dernier dans le sillage de la crise des subprimes. En effet, contrairement à la plupart des établissements de prêt hypothécaire qui se financent essentiellement grâce aux dépôts de clients sur des comptes à vue ou des livrets–épargne, Northern Rock se finançait directement sur le marché des capitaux à court terme. Quand celui–ci s’assécha, la firme se retrouva dans l’impossibilité de trouver de nouveaux fonds. Ses clients eurent vent de ses difficultés et se précipitèrent alors en masse pour retirer leurs avoirs qu’ils estimaient menacés.

Le mois dernier, l’option de la nationalisation apparaissait encore peu probable : trois groupes financiers se trouvaient en effet sur les rangs pour reprendre l’affaire tandis que Goldman Sachs mettait au point, à la demande du gouvernement britannique, une formule de titrisation de la dette, autrement dit, sa vente auprès d’investisseurs. La semaine dernière restaient cependant seuls en lice le groupe Virgin ainsi qu’un autre, représentant celui–ci certains des dirigeants actuels de la firme. L’offre de Virgin était la plus attrayante des deux mais la formule proposée aurait supposé que la valeur de la firme se voie multipliée plusieurs fois avant que le contribuable britannique ne retrouve les sommes avancées. Le gouvernement choisit en conséquence la voie de la nationalisation.

Les réactions de la presse économique sont intéressantes. Le Wall Street Journal donne le ton quand il mentionne sur un ton froid et objectif que « la décision du gouvernement britannique pourrait marquer le début d’une phase nouvelle et plus acrimonieuse de la crise financière où les mesures prises par les gouvernements et les régulateurs provoqueront d’inévitables frictions avec certains groupes puissants ». On ne pourrait sans doute mieux dire. Les commentateurs plus engagés parlent de « disgrâce » et de « démission nécessaire » du ministre des finances Alistair Darling – qui ne se démonte nullement et évoque les « conséquences de problème nés aux États–Unis ». Il s’agit d’un très mauvais coup, ajoutent–ils, pour la réputation de Londres comme centre financier d’excellence – où la capitale anglaise domine en effet aujourd’hui très confortablement New York, le numéro deux.

Il est clair cependant que ce que les adversaires de la nationalisation craignent surtout, dans ce qu’ils qualifient aussi de « voie rarement empruntée par un pays développé », c’est qu’une nationalisation réussisse là où le secteur privé a lamentablement échoué. La principale récrimination porte en effet sur « la concurrence déloyale » qu’une entreprise nationalisée – dont la solvabilité serait assurée – constituerait pour les banques du secteur privé. L’agence de notation Standard & Poor’s ne s’y elle pas trompée et n’a pas fait dans le sentiment en annonçant, sitôt la nationalisation connue, qu’elle améliorait la notation de Northern Rock de « A– » à « A ». Heureusement, déclarent les détracteurs de la nationalisation, que les règlements européens obligeront alors Northern Rock à réduire de taille pour compenser cet avantage illégitime. Mais, s’indignent–ils à l’avance, les pouvoirs publics licencieront–ils de gaieté de cœur une proportion suffisante des 6.300 employés de la firme… dans une région (Newcastle) qui – ajoutent–ils alors au comble de l’indignation – vote traditionnellement Labour ?

La mesure de nationalisation a été votée aux Commons par une large majorité (302 voix pour, 222 contre) et passera probablement aisément l’obstacle d’un vote à la chambre des Lords. Ce qui donne des sueurs froides à ses adversaires, c’est sa clause prévoyant que la nationalisation pourrait s’appliquer à toute banque qui se retrouverait dans la même situation que Northern Rock. Le premier ministre Gordon Brown s’est voulu rassurant : « Nous n’avons personne en vue », a–t–il déclaré.

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Les scientifiques et la langue française

On me fait parvenir une pétition intitulée « Lettre ouverte aux responsables de l’évaluation scientifique. Les scientifiques doivent–ils continuer à écrire en français ? » – émanant d’ailleurs d’un éditeur et non de la communauté des chercheurs – et je suis consterné : je n’ai jamais lu de défense du français dont les arguments soient aussi minables : 1) le contribuable a le droit de lire – dans sa langue (grand coup de poing sur la table !) ce que les scientifiques écrivent – avec ses sous, 2) protégeons la marge bénéficiaire des éditeurs et des libraires, 3) il existe des scientifiques trop bêtes pour apprendre une langue étrangère.

Qu’on me propose à la place une pétition qui défende, comme on avait le culot de le faire autrefois, la « grandeur » de la langue française, en énonçant simplement : Villon, Ronsard, Montaigne, Hugo et Proust, et je la signerai des deux mains !

Je sais qu’il s’agit de « textes scientifiques », je vois aussi que la plupart de ceux-ci sont aujourd’hui écrits dans un anglais tout à fait approximatif et souvent à la limite du compréhensible (paradoxalement, c’est tout particulièrement vrai aux États-Unis) par des gens qui maîtrisent très mal cette langue, que rien ne prédispose d’ailleurs spécialement au discours scientifique. La solution n’est pas que la communauté scientifique tout entière se mette à baragouiner.

J’ai la chance, chaque fois que j’écris, de pouvoir choisir le français ou l’anglais, le fait est que je choisis le français deux fois sur trois. S’il existait un service – qui ne soit pas hors de prix – qui permette que ce que j’écris en français soit également disponible dans un anglais correct, j’y recourrais certainement. C’est un service de ce type qui est nécessaire et les pouvoirs publics ont un rôle à jouer ici – au niveau de la francophonie tout entière s’entend.

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Alain Robbe-Grillet (1922 – 2008)

Alain Robbe-Grillet, quand je vous ai découvert, à l’âge de quinze ans, j’avais déjà lu une infinité de romans mais surtout ceux qu’on m’avait dit de lire. Quand j’ai eu douze ans, une fille, une « grande » qui en avait treize, m’avait glissé, comme un de ces secrets érotiques que l’on chuchote dans les secondes qui suivent le moment où les parents s’absentent un court instant de la pièce : « Lis La nausée, Vipère au poingL’étranger ! ». Je l’avais fait, et j’avais grandi d’un seul coup : j’avais soudain accédé au monde des grandes personnes, des adultes de ma propre époque, pas celui, splendide mais suranné de Salammbô, ni celui apprivoisé, des Hommes de bonne volonté – dont j’avais pourtant dévoré les vingt–sept volumes.

Alain Robbe–Grillet, à quinze ans je suis allé voir L’année dernière à Marienbad et dans ces interminables couloirs sur les moulures desquels glissait majestueusement la caméra de Sacha Vierny, j’ai entendu votre voix et les cieux se sont entr’ouverts : Julien Green m’avait fait deviner qu’un tel monde existait peut–être et le rideau se levait triomphalement et ce monde était là, devant moi : la littérature française, telle que je l’espérais secrètement : au carré ou au cube ! J’ai alors tout lu : tout ce que vous aviez écrit : l’errance des Gommes, l’anneau de fer du Voyeur, la lumière qui perce à travers La jalousie, le sang qui perle dans La maison de rendez–vous. A l’athénée – comme on appelle le lycée en Belgique – mon professeur de français avait la délicatesse de me demander de dresser moi–même la liste des livres que j’emporterais quand le prix me serait décerné en fin d’année. Et je repartais avec ces volumes de Robbe–Grillet, de Claude Simon ou de Robert Pinget, à qui j’offrais l’occasion d’une brève incursion annuelle dans un univers qui ne savait sinon rien d’eux.

Vous étiez aussi pleinement de votre temps : vous avez accepté le principe de l’Académie Française – et en effet, pourquoi pas ? – mais vous en avez rejeté le style convenu et vous êtes mort dans ses limbes. N’oublions pas non plus que durant des années très noires, vous avez signé Le Manifeste des 121 qui se termine par ces mots : « La cause du peuple algérien, qui contribue de façon décisive à ruiner le système colonial, est la cause de tous les hommes libres ».

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Ce texte a été repris sur le site Causeur.

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La Mère Michel et le Père Lustucru (économistes et financiers)

A Armand,

Essayons de régler notre désaccord. Tu écris :

« Et pour rejoindre ton autre fil sur une constitution économique, j’avais répondu qu’il faut, à mon sens, d’abord établir une monnaie saine et honnête (le sol stable), ensuite bâtir un système bancaire solide (les fondations en béton) puis un système économique (la maison), dont la finance, très amaigrie ne serait qu’une composante (la charpente). Pour le moment le système monétaire / bancaire / financier n’est, pour moi, qu’une escroquerie pyramidale, comme je l’ai écrit. D’ailleurs le poids de la finance est passé de 5% à 25% dans l’économie US (DowJones). Des « money makers », dont la traduction littérale de « faiseurs d’argent » s’impose, ne créent pas de richesse, juste une illusion … une promesse mensongère et intenable ».

Je ne sais pas qui tu es (je le précise à l’intention de ceux qui imagineraient à ce stade–ci que nous sommes comparses), mais je te soupçonne d’être un économiste, moi – du moins en ces matières – je suis, comme je l’ai déjà dit, un ingénieur financier élevé dans le sérail. Nos deux affiliations distinctes expliqueraient pourquoi nous nous invectivons des deux bords d’un fossé : toi disant « Vous les banquiers, nous avez mis dans le pétrin en créant de l’argent de toutes pièces ! », moi te répondant

« Non : c’est vous les économistes, en étant obsédés et en nous distrayant par des calculs sans grand intérêt sur la masse monétaire, avec vos M1, M2, M3, quand vous additionnez l’argent « éveillé » que Casimir a dans sa poche à celui « endormi » qu’Eusèbe a sur son compte en banque, c’est–à–dire n’a plus en réalité que « sur le papier ». C’est vous les vrais « money makers » et pas ces malheureux courtiers en position vendeuse et acheteuse faisant leur beurre en scalpant l’écart entre le ask et le bid ».

Tu dis « 1) sol stable = monnaie saine et honnête ; 2) béton = système bancaire ; 3) maison = système économique avec finance très amaigrie ». Et tu ajoutes : « Mais il faut commencer par la monnaie ».

Je te réponds : le problème n’est pas la monnaie, ce que tu proposes reviendrait à cantonner les banques dans un rôle de coffre–fort en leur retirant la fonction très positive qu’elles ont dans le « price discovery », quand elles font se rencontrer les épargnants qui peuvent se passer provisoirement de leur argent et les entrepreneurs qui ont une idée sur comment le faire fructifier.

Là où nous sommes d’accord, c’est sur la « finance très amaigrie ». Tu dis « le poids de la finance est passé de 5% à 25% » et tu as raison mais ça n’a rien à voir avec la monnaie : c’est parce qu’on a laissé la finance parasiter l’économie réelle de la production, de la distribution et du partage des revenus. C’est là qu’il faut concentrer l’effort et de manière urgente parce que c’est l’obésité de la finance qui fait qu’elle est en train de s’écrouler sous son propre poids. Et ce à quoi il faut s’attaquer, selon moi, c’est aux trois facteurs que je mentionnais dans Les processus financiers enclins à l’emballement :

1) la valorisation spéculative : le fait que le prix d’un produit soit autorisé à évoluer selon sa propre dynamique, en décollant du prix de ses fondamentaux, c’est–à–dire de ses composantes.

2) l’effet de levier : le fait que l’on puisse multiplier ses chances de gain et son risque de pertes, essentiellement en empruntant l’argent que l’on utilise alors pour spéculer.

3) les produits dérivés : la possibilité offerte de répliquer dans un nouveau produit « synthétique », et dans un simple pari, les chances de gain et le risque de pertes d’un produit déjà existant.

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Le monde enchanté de Maurice Allais

Dans son premier commentaire au « scandale » des banques qui créent de l’argent ?, Guillaume reproduit le passage clé du texte de Maurice Allais. Prix Nobel ou pas, qu’est–ce qui ne marche pas dans son raisonnement ? Relisons–le :

« Fondamentalement, le mécanisme du crédit aboutit à une création de moyens de paiement ex nihilo, car le détenteur d’un dépôt auprès d’une banque le considère comme une encaisse disponible, alors que, dans le même temps, la banque a prêté la plus grande partie de ce dépôt qui, redéposée ou non dans une banque, est considérée comme une encaisse disponible par son récipiendaire. À chaque opération de crédit il y a ainsi duplication monétaire. Au total, le mécanisme du crédit aboutit à une création de monnaie ex nihilo par de simples jeux d’écriture ».

La confusion réside dans le mot « considère ». Le fait que quelqu’un « considère » quelque chose ne veut pas dire que ce soit vrai, à preuve : « Oscar considère qu’on fabrique le gruyère en coulant le fromage autour des trous ». Maintenant, « Le détenteur d’un dépôt auprès d’une banque le considère comme une encaisse disponible » : Eusèbe a de l’argent sur son compte à vue et est convaincu qu’il peut retirer cet argent s’il se rend à la banque. La banque a en réalité prêté l’argent qui se trouvait sur son compte à Casimir : « la banque a prêté la plus grande partie de ce dépôt qui, redéposée ou non dans une banque, est considérée comme une encaisse disponible par son récipiendaire ». Voilà donc deux larrons, Eusèbe et Casimir, qui « considèrent » qu’ils possèdent le même argent. Quel scandale s’écrie Maurice Allais : la banque a dupliqué l’argent d’Eusèbe ! Pas vraiment : le « même argent » ne se trouve jusqu’ici que dans les « considérations » de nos deux compères. Le lendemain matin ils vont tous deux à la banque et retirent « leur » argent. Casimir reçoit l’ex– argent d’Eusèbe et celui–ci reçoit de l’argent qu’il « considère » le sien mais qui n’est en réalité pas le sien, le sien étant dans la poche de Casimir. Quel argent reçoit–il ? Je suppose que, selon Maurice Allais, la banque exécute une opération « scripturale » et donne à Eusèbe cet argent ex nihilo.

Voici maintenant l’explication du mystère « épistémologique » que plusieurs commentateurs ont mentionné et que je formulerai ainsi : « Les gens normaux se laissent aisément convaincre que les banques commerciales créent de l’argent ex nihilo tandis que les employés de banque affirment être certains que ce n’est pas le cas ». Les employés de banque savent que quand Casimir « considère » qu’il possède l’argent d’Eusèbe, il a raison parce que cet argent est effectivement dans sa poche. Ils savent aussi que quand Eusèbe « considère » que l’argent qu’il a déposé sur son compte à vue, y est toujours, il se trompe. Quand il se présente à la banque le lendemain matin, il existe deux possibilités : ou bien on lui donne « son » argent quand il le réclame, ou bien on le lui refuse. Je commence par le premier cas de figure, celui où on lui donne l’argent qu’il réclame. Il y a deux tactiques possibles pour la banque : ou bien elle lui donne de l’argent qu’elle est allée puiser sur le compte d’un troisième larron, d’Oscar par exemple, celui qui a une théorie curieuse sur le gruyère, ou bien elle utilise de l’argent qu’elle a obtenu en s’endettant, par exemple en émettant des certificats de dépôt. Deuxième cas de figure, Eusèbe se présente à la banque et celle–ci lui refuse l’argent qu’il « considérait » pourtant être sur son compte. Pourquoi ? Parce que ce matin–là, il y a une panique bancaire : il y a des milliers d’Eusèbes à faire la queue et à qui on explique que leurs « considérations » sont sans objet parce que les caisses sont vides. Voilà pour le monde réel. Dans le monde de Maurice Allais, terni au contraire par le « scandale » de la « multiplication des petits pains » – ce qu’il appelle « duplication monétaire » – il n’y a jamais de panique bancaire : à chacun qui se présente on dit « Attendez une seconde ! », hop ! petit tour de passe–passe « scriptural » et voici de l’argent frais créé ex nihilo ! Les employés de banque n’ont malheureusement jamais assisté à cela : le monde où ils vivent est beaucoup moins poétique, où les banques n’ont pas plus d’argent que ce qu’elles ont en caisse !

Gilbert Rachmuhl nous rappelait que le Prix Nobel d’économie est en fait décerné par la Banque Centrale suédoise. Le moins qu’on puisse dire, c’est que les banquiers suédois ne sont pas très rancuniers, à moins, plus simplement, qu’ils ne lisent pas le français !

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Le « scandale » des banques qui créent de l’argent ?

J’avais promis d’y revenir.

Résumé des épisodes précédents.

Dans un premier temps, j’écris dans Le scandale des banques qui « créent » de l’argent : « … cette proposition est fausse : les banques commerciales ne créent pas d’argent ». De nombreuses réactions. Je suis désarçonné, par l’argumentation d’Armand en particulier :

« Si, Mr Jorion, les banques créent de la monnaie. C’est la monnaie scripturale (« ce qui est écrit ») qui n’existe que sous forme électronique, celle qui figure sur les relevés de compte de ses clients ».

Je lis tout ce que mes commentateurs écrivent sur le sujet et c’est beaucoup plus précis, beaucoup plus documenté, beaucoup mieux argumenté que ce que j’avais lu jusque–là. Je me dis : « Paulot mon vieux, apparemment tu t’es planté. Sois honnête, dis–le ! ».

Donc, deuxième temps : je poste Le scandale des banques qui créent – effectivement – de l’argent qui est essentiellement une citation d’Armand. J’ajoute : « Ce que je vous propose de faire, c’est de mettre en exergue le commentaire d’Armand puisqu’il est très complet, et qu’on redémarre à partir de là : s’il se trompe, dites-le nous, c’est de cette manière que progresse le savoir ».

Or, dans les jours qui suivent, seul JLM contredit, partiellement, Armand et de nombreuses contributions continuent d’arriver. Mais plus je les lis, plus je pense : « Ils ne disent rien d’autre que ce que je disais au départ : oui, les banques ne doivent pas conserver en réserve tout l’argent que les consommateurs déposent sur leur compte – sinon elles ne seraient pas des banques mais simplement des coffre–forts – oui ça permet que l’argent circule très vite. Non, ça ne veut pas dire que de l’argent soit créé ex nihilo ».

J’en étais arrivé là dans mes réflexions et j’écrivais le 9 février :

« … je ne regrette rien : la qualité du débat me récompense du risque pris ! Autre chose, mon opinion n’est toujours pas faite s’il s’agit ou non d’un « scandale ». Mon troisième papier – il y en aura un troisième, c’est certain – s’appellera peut–être « Le ‘scandale’ des banques qui créent de l’argent » ».

Il y a deux jours, le 14 février, Armand (qui n’avait pas arrêté entre–temps de contribuer brillamment au débat) poste un nouveau commentaire :

« On peut tout aussi bien effectivement considérer que le système bancaire ne crée pas d’argent — P. Jorion va ainsi pouvoir ouvrir une nouvelle file :-) : il promet seulement de le faire via les relevés bancaires portant « monnaie scripturale », c’est-à-dire en s’engageant à remettre, à vue, cette quantité de monnaie fiduciaire centrale « ayant cours légal ». Et il s’agit d’une promesse mensongère et intenable du fait du système des réserves fractionnaires, comme expliqué plus haut. On remarquera que même avec un ratio de réserves à 100% les banques seraient toujours en état permanent de faillite potentielle. En effet, « empruntant court pour prêter long », elles se trouveraient toujours en risque de devoir faire face à court terme à des obligations qu’elles ne peuvent assurer qu’à plus long terme ».

« On peut tout aussi bien effectivement considérer que le système bancaire ne crée pas d’argent ». J’interprète cela comme voulant dire que – réflexion faite – Paulot avait raison dès le départ. La conséquence en est que s’il y a toujours « scandale », le scandale n’est plus dans le fait que les banques créeraient de l’argent – ce qu’elles ne font pas : le scandale est dans le fait que tout le monde ne peut pas se présenter le même jour aux guichets pour retirer ses sous. Pourquoi les banques ne peuvent–elles pas rembourser tout le monde le même jour ? Parce que l’argent qu’on dépose sur son compte, elles le prêtent – à l’exception des « réserves fractionnaires » : les 8 %, etc., que les autorités de tutelle les forcent de garder en caisse pour répondre à la demande des consommateurs qui viendraient effectivement réclamer leurs sous dans la journée. De plus, comme Armand le rappelle, même si les réserves des banques étaient de 98 %, du fait qu’elles prêtent les 2 % qui restent à long terme et empruntant elles–mêmes à court terme, elles ne pourraient de toute manière pas rembourser tout le monde si tout le monde réclamait ses sous dans la même journée.

Le « scandale », si scandale il y a, n’est donc pas même dans le fait que l’argent circule vite, donnant l’illusion que les banques en créent à partir du vide : il est tout simplement dans le fait que, comme je le disais, les banques ne se contentent pas d’être des coffres–fort. Ce qui veut dire, à mon sens, qu’il n’y a pas de scandale du tout : les banques jouent le rôle précis pour lequel elles ont été créées et qui est de servir d’intermédiaires entre ceux qui n’ont pas un besoin immédiat de liquidités et qui peuvent donc déposer celles dont ils disposent sur un compte à vue ou épargner sur le plus long terme et ceux qui savent très bien ce qu’ils pourraient faire de cet argent et vont l’emprunter à la banque.

J’en reviens alors à la première phrase du scandale des banques qui « créent » de l’argent : « Comme on le sait lorsque l’on lit ici mes billets, je ne me prive pas de critiquer la finance quand cela me semble justifié. Cela ne signifie pas pour autant que je souscrive à toute critique exprimée vis–à–vis du système financier ».

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Les assureurs d’obligations (III bis. Le train sifflera trois fois)

Je rappelle à l’intention de ceux qui ne sont pas très familiers avec l’histoire du cinéma que « Le train sifflera trois fois » (1952) est un western de Fred Zinnemann avec Gary Cooper et Grace Kelly dans les principaux rôles. Alors qu’il serait plus avisé pour lui de quitter la ville, le marshal Will Kane, seul contre tous, ira à la rencontre du bandit Frank Miller et de sa bande, qui seront de retour au train de midi. Le titre original du film était « High Noon » : midi tapant, et l’expression « high noon » est devenue en anglais le synonyme de la fièvre qui monte et qui culminera dans un affrontement ayant lieu à une heure fatidique déterminée d’avance.

Hier, Eliot Spitzer, le Gouverneur de l’état de New York, a convié les dirigeants des principales monolines ou « rehausseurs de crédit » (Ambac, MBIA, FGIC) à un tel rendez–vous de midi : il leur a donné cinq jours ouvrables pour se recapitaliser, faute de quoi il usera de son autorité sur les compagnies d’assurance enregistrées dans son état pour séparer leurs fonctions d’assureurs des municipal bonds (obligations émises par des collectvités locales) et d’assureurs des produits financiers « structurés » (les fameux Collateralized–Debt Obligations et Credit–Default Swaps en particulier), et leur retirer la garde des premiers, considérés sains et bien entendu d’un intérêt stratégique dans la gestion du pays et ne leur laisser que le toxic waste, les « déchets toxiques » que constituent les produits « structurés ».

Je vous rappelle brièvement l’enjeu (déjà décrit de manière plus détaillée dans Les assureurs d’obligations (II. Le contexte)) : la notation de crédit d’une obligation ne peut être supérieure à celle de son assureur. Or une notation faible pour ces municipal bonds aurait deux conséquences : la première, immédiate, la nécessité pour elles de proposer un coupon plus élevé, d’où des frais supplémentaires pour les municipalités émettrices, et la seconde, l’interdiction pour certaines institutions comme les caisses de retraite ou les compagnies d’assurance, d’acquérir de telles obligations si cette notation devait tomber sous le niveau dit « investment grade ».

Avant d’être gouverneur, Spitzer s’était distingué dans la fonction d’Avocat Général de l’état de New York en s’en prenant en particulier aux excès de Wall Street, dénonçant dans un rapport qui ferait la une de l’actualité, les banques d’affaires dont les analystes recommandaient aux investisseurs de placer leur argent chez leurs principaux clients, alors même que des rapports internes à ces banques qualifiaient leurs actions ou leurs obligations de « merde » ou de « camelote ».

Les municipalités désormais épargnées, le risque global serait sans doute davantage circonscrit mais le risque d’un effet de dominos aurait paradoxalement augmenté puisque la séparation des responsabilités précipiterait la fin des monolines ou « rehausseurs de crédit » dont la fragilité en aurait été d’autant accrue : privées de la crème pour se retrouver en possession seulement du babeurre (le milliardaire Warren Buffett leur avait déjà proposé la formule il y a quelques jours pour se voir bien entendu rire au nez). J’avais évoqué à propos des monolines une quatrième livraison qui s’intitulerait Les assureurs d’obligations (IV. La fin). Si elles devaient se retrouver à la fin de la semaine prochaine avec pour seule responsabilité celle des produits financiers « structurés », ce ne serait certainement que partie remise.

Les banques commerciales et les fonds spéculatifs « hedge funds » se retrouveraient alors en première ligne pour subir les conséquences de la défaillance des monolines. J’écrivais dans Les assureurs d’obligations (II. Le contexte)) : « Le mécanisme se compliquerait encore davantage en cas de pertes sévères : les organismes financiers « délèguent » en effet souvent les CDO à des « véhicules », des filiales hors–bilan, opération qui leur permet d’éviter de devoir constituer des réserves à hauteur de ces produits, mais conservent une responsabilité quant à leurs résultats si ceux–ci devaient être négatifs. Aux gains hors–bilan obtenus de cette manière, invisibles en temps ordinaire, se substitueraient alors des pertes devant apparaître au bilan ». La banque Citigroup, détentrice de quantités importantes de CDO et pour qui les nuages s’amoncèlent (elle vient de bloquer le retrait de fonds de l’un de ses « hedge funds » – CSO Partners) se retrouverait tout particulièrement exposée.

Spitzer n’aime pas Wall Street, qui le lui rend bien. Quelle que soit l’issue du rendez-vous de midi dans cinq jours ouvrables, Wall Street n’en sortira certainement pas renforcée !

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Projets de voyage

Le Congrès américain a voté hier la prohibition formelle du supplice de la baignoire et autres « techniques d’interrogatoire musclées » dont employés et contractants de la CIA avaient fait un usage immodéré depuis les attentats du 11 septembre 2001. Le Président Bush a promis son veto.

La semaine dernière, Mme Louise Arbour, Haut–Commissaire de l’ONU pour les questions des Droits de l’Homme, avait rappelé que l’usage de la torture faisait partie des charges retenues contre certains dictateurs sud–américains qui s’étaient retrouvés face à la justice. On ne pouvait dire plus clairement que mettre son veto signifierait pour le Président Bush s’acheter un ticket sur un vol direct vers La Haye à la fin de son mandat.

Ses partisans ont toujours affirmé à propos du Président Bush qu’il était « moins bête qu’il n’en a l’air ». L’hypothèse subira bientôt l’épreuve des faits.

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Une constitution pour l’économie : un exemple

On me presse de donner des exemples de ce que seraient les articles d’une constitution pour l’économie. Je n’en ai pas offert jusqu’ici, pour deux raisons. La première est qu’il faut qu’une constitution soit parcimonieuse, que ses principes soient concis et que tout le reste en découle comme des choses qui vont de soi. Parvenir à formuler de tels principes au niveau de leur plus grande généralité et de leur plus grande « évidence » requiert un long et lent processus de sédimentation. La seconde raison est qu’il ne suffit pas dans une entreprise de ce type de contenter une poignée de convertis : la coercition n’a jamais fonctionné sur le long terme (cf. ce qu’il en est advenu de certains « empires » qui devaient durer mille ans) et il faut donc que chacun de ces principes apparaisse comme incontestable à une majorité. Nous avons, certains d’entre vous certainement, comme le confirment vos commentaires, et moi, le pressentiment d’un éventuel cataclysme sur les plans économique et financier mais la majorité précisément n’en est pas encore là, n’étant simplement consciente jusqu’ici que d’un profond malaise. Je m’appuie alors sur cette idée excellente de Jean-Claude Michéa, que l’avènement de la démocratie avait requis l’écoeurement provoqué par les guerres de religion comme sa condition. Or, l’écoeurement nécessaire à l’exigence par une majorité d’une constitution pour l’économie, fait encore défaut. Ceci dit, et comme je l’ai rappelé le mois dernier à l’ENS : quand l’écoeurement sera là, nous n’aurons plus l’excuse d’affirmer « Nous n’avons pas encore eu le temps de penser aux termes d’une alternative ! »

Si la récession qui s’annonce aux États–Unis devait se transformer – ce qu’à Dieu ne plaise – en Grande Crise, les responsables en sont déjà connus : ce sont ces contrats dérivés qui créent du risque de toute pièce en permettant de parier sur un risque réel couru ailleurs et par quelqu’un d’autre. Il suffit à tout parieur éventuel de se trouver une contrepartie prête à parier au contraire que ce risque ne se matérialisera pas. Le montant du pari ne dépend que d’eux et peut ainsi déboucher sur des sommes extravagantes, comme les 45.000 milliards de dollars auxquels s’élève l’exposition actuelle des credit–default swaps garantis par des banques ou des fonds d’investissement spéculatifs (« hedge funds »). J’ajoute – comme si cela ne suffisait pas – que le secteur est non–régulé et que les contreparties ne sont nullement requises de constituer des fonds de réserve. J’écrivais dans Les processus financiers enclins à l’emballement à propos des credit–default swaps qui appartiennent à cette famille d’instruments financiers :

« Ils permettent non seulement à des agents qui sont réellement exposés à ce risque de se couvrir contre lui (stratégie de « couverture ») mais également à d’autres qui ne le sont pas, de s’assurer contre ce risque « virtuel », comme s’ils y étaient exposés (stratégie « directionnelle »). Comme rien ne limite le nombre de ces derniers, le volume de ce type d’assurance peut gonfler indéfiniment, créant un risque systémique si les assureurs se révèlent insolvables ».

C’est donc, on me le concédera, un bon endroit pour commencer

Voici un article qui couvre un grand pan de l’activité financière « moderne et sophistiquée » et qui permettrait d’opérer un filtrage au sein des produits dérivés entre leurs usages autorisés par lui, qui servent une fonction d’assurance (appelés plus haut de « couverture ») et les autres (appelés plus haut « directionnels »), prohibés ceux-là, qui ne jouent qu’un rôle purement spéculatif. Cet article tomberait sous la bannière d’un principe général que je formule – à titre provisoire – ainsi : « Tout gain doit refléter un effort ou un talent proportionné ». Le voici :

« Les ventes à terme ainsi que les options d’achat sont autorisées. Elles lient leurs contreparties jusqu’à livraison. En conséquence, il n’existe pas pour elles de marché secondaire. Les paris relatifs à l’évolution d’un prix sont eux interdits ».

Il faut faire court quand on rédige l’un des articles d’une constitution. Ces trois phrases me semblent – à première vue – faire l’affaire : elles autorisent celui qui dispose d’un réel produit (d’où le mot « livraison ») de se protéger contre des variations de prix en passant contrat avec une contrepartie qui a elle un réel besoin de ce produit. Il n’y a pas de marché secondaire qui permettrait d’échapper à l’engagement de livrer en achetant le contrat pour le revendre plus tard à un tiers et de bénéficier ainsi d’une plus-value du simple fait de la variation du prix. Sont exclus enfin, tous les petits jeux qui consistent à faire semblant que l’on court un risque et à se faire dédommager grassement si ce risque se matérialisait – en réalité pour quelqu’un d’autre !

Avant qu’on ne pousse des cris d’orfraie, je ferai remarquer que le filtrage qu’opère cet article existe déjà : on le trouve, sous une forme beaucoup plus alambiquée, dans la norme comptable américaine FASB 133 (et 149 pour la révision de certains de ses aspects), où il sépare deux usages possibles des produits dérivés : utilisés soit en « couverture », soit pour la spéculation. Mais il ne débouche, dans ces normes du Federal Accounting Standards Board, que sur deux types de traitement fiscal : favorable dans le premier cas et défavorable dans le second. Il s’agit alors de décourager et non d’interdire. D’une manière générale, je souscris bien évidemment à l’idée que le découragement est de loin préférable à l’interdiction mais les règlements regroupés dans FASB 133 et 149 ne renvoient à aucun principe général et se perdent au contraire dans une casuistique dont les failles offrent autant de moyens de les contourner. L’article, lui, est simple et du fait de sa simplicité pare au détournement éventuel.

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Crises et régulation du système financier

J’ai toujours voulu dépasser ici le niveau des explications simplistes : quand on m’affirme, par exemple, que la crise des subprimes est due au fait que les consommateurs sont paresseux et ne prennent pas la peine de lire le contrat de leur prêt hypothécaire ou que les banquiers sont avides et se goinfrent de commissions, je dis : « Non, dans un contexte où le prix des logements est en constante augmentation, la stratégie est parfaitement rationnelle et payante, pour les uns et pour les autres » et je poursuis en mettant en évidence la déduction fiscale sur les intérêts d’un prêt immobilier dont bénéficie le consommateur ainsi que la possibilité pour la banquier de comptabiliser un gain immédiat lorsqu’il titrise un prêt au logement, etc. Et c’est pourquoi j’accueille toujours avec plaisir tout élargissement du contexte, tel celui qu’autorise un article qui m’a été transmis par Ton vieux copain Michel : « Is the 2007 U.S. Sub-Prime Financial Crisis So Different ? An International Historical Comparison » par Carmen M. Reinhart et Kenneth S. Rogoff.

Comme le titre de l’article le suggère, le contexte est élargi ici à dix–huit crises d’origine bancaire ayant eu d’importantes conséquences sur le plan économique et envisagées dans un contexte purement national. Ces crises ont touché les États–Unis en 1984, le Japon – pour les dix années qui suivirent – en 1992 mais aussi des pays beaucoup plus petits comme la Norvège en 1987 ou la Finlande en 1991. Les auteurs gardent en mémoire l’ensemble de ces cas individuels mais retiennent aussi les cinq crises les plus graves parmi celles–là et calculent l’évolution de certains indices économiques et financiers au cours des années durant lesquelles ces pays furent en crise et comparent avec ces chiffres ceux qui valent pour les États–Unis aujourd’hui.

Les parallèles sont instructifs pour ce qui touche par exemple au prix de l’immobilier ou au solde de la balance des paiements. La figure 1 de l’article compare l’évolution du prix de l’immobilier aux États–Unis dans la crise actuelle (en bleu), pour l’échantillon de dix–huit crises ayant touché des pays industrialisés au cours des trente dernières années (en rouge) et pour l’échantillon réduit des cinq crises les plus sévères (en vert) : Espagne (1977), Norvège (1987), Finlande (1991), Suède (1991) et Japon (1992). En abscisse, T indique l’année du début de la crise, t+1, l’année suivante, etc. Le cas le plus sévère est, comme on peut l’observer, celui des États–Unis en ce moment.
Reinhart et Rogoff Fig. 1
La figure 3 du même article exprime le solde de la balance des paiements (ici négatif) comme une fraction du PIB. La comparaison porte entre les États–Unis et les dix–huit pays de l’échantillon total. Même remarque que précédemment : le cas le plus sévère est celui des États–Unis en ce moment.
Reinhart et Rogoff Fig. 3
Reinhart et Rogoff observent qu’au début de ces crises, certains analystes ne manquent pas de noter les ressemblances entre la situation présente et des crises plus anciennes mais sont alors enclins à mettre en exergue l’un ou l’autre facteur qui expliquerait pourquoi « les choses sont très différentes aujourd’hui ». C’est là en effet l’un des arguments qui fut utilisé pour nier l’existence d’une bulle immobilière aux États–Unis. On se souvient du fameux discours d’Alan Greenspan en mars 2003, The Home Mortgage Market, (*) auquel je consacre plusieurs pages dans « Vers la crise du capitalisme américain ? » (2007 : 217–219) et où il attribuait l’apparence d’une bulle immobilière à un « fondamental » : au fait que le prix de la construction neuve étant moins susceptible de bénéficier des gains de productivité dus à l’informatique que les autre secteurs, connaissait un renchérissement relatif, encourageant le prix de la construction ancienne à s’aligner sur lui.

Plus intéressant encore est le facteur dont les auteurs déterminent qu’il joua le rôle principal dans le déclenchement de la crise : la dérégulation. Je cite Reinhart et Rogoff :

« La majorité de ces crises historiques furent précédées, comme l’ont montré Kaminsky and Reinhart (1999), par une libéralisation de la finance. Bien que dans le cas des États–Unis il n’y ait pas eu de libéralisation de jure particulièrement frappante, il y a bien eu libéralisation de facto [PJ : huit ans de laissez–faire encouragé par les administrations Bush I et Bush II]. De nouvelles entités financières, très peu– voire non– régulées, ont été appelées à jouer un rôle plus important au sein du système financier, augmentant sans aucun doute sa stabilité face à certains types de chocs mais accroissant potentiellement les vulnérabilités dans le cas de certains autres ».

(*) The Home Mortgage Market, Remarks by Chairman Alan Greenspan at the annual convention of the Independent Community Bankers of America, Orlando, Florida, 4 mars 2003

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La finance n’est pas seule dans la tourmente

Il était prévu que ma tribune libre « Aux grand maux, les grands remèdes » paraisse dans Le Monde Economie dans l’édition d’hier. Elle avait été écrite à la suite d’un long échange avec de Tricornot : « Pour la tribune, le Monde Eco serait ravi de l’accueillir », acceptation du texte, etc. Ne la voyant pas dans le journal, je me suis enquis auprès de lui. Quelques minutes plus tard je recevais un message d’Antoine Reverchon m’annonçant que la tribune était en fait refusée.

Je reproduis ce–dessous la fin de notre correspondance.

—– Original Message —–
From: DE TRICORNOT Adrien
To: paul_jorion@msn.com
Cc: REVERCHON Antoine
Sent: Tuesday, February 12, 2008 7:19 AM
Subject: RE: Aux grands maux, les grands remèdes

Bonjour,
Merci de votre mail. Je suis désolé car nous nous sommes mal compris. J’aurais dû sans doute m’exprimer avec moins d’enthousiasme et ne pas sembler anticiper la décision de la rédaction en chef. J’espère que nous vous publierons à une autre occasion,
Bien à vous,
AdT

—– Original Message —–
From: paul_jorion@msn.com
To: DE TRICORNOT Adrien
Cc: Reverchon
Sent: Tuesday, February 12, 2008 7:59 AM
Subject: Re: Aux grands maux, les grands remèdes

Vous êtes gentil d’incriminer votre enthousiasme mais vous ne me convaincrez pas qu’il se soit réellement agi d’un malentendu : nous avons procédé cette fois-ci de la même manière exactement que la fois précédente (« L’économie réclame une constitution« ), acceptation du principe de la tribune, envoi du texte de ma part, nombreuses demandes de corrections de votre part, etc.
La finance ne semble malheureusement pas seule dans la tourmente ! Bon courage !

Paul

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