UNE TITRISATION TROP POLIE POUR ÊTRE HONNÊTE, par François Leclerc

Billet invité.

Valdis Dombrovskis, le vice-président de la Commission chargé de la Stabilité financière, des Services financiers et de l’Union des marchés de capitaux l’a promis, la relance de la titrisation longuement étudiée par la Commission, et qui doit encore être approuvée, s’inscrira dans un cadre réglementaire « simple, transparent et standardisé », après assouplissement de la régulation des produits dérivés adoptée en 2012 au titre de la réglementation EMIR.

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Pourquoi le nom de Piketty est une perspective nécessaire de notre démocratie, par Pierre Sarton du Jonchay

Billet invité. L’appel sur Change.org.

La réalité virtuelle numérique réticulaire que nous découvrons au XXIème siècle dans les applications de l’Internet est arrivée avec la mondialisation financière libérale initiée par le capitalisme étatsunien vainqueur de la deuxième guerre mondiale. Tous les humains ont été transportés bon gré mal gré dans un nouvel univers cognitif, une nouvelle manière de voir le monde et de se connaître. L’évidence est disruptive d’une nouvelle étape historique d’invention de la réalité et de la vérité par l’humain.

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L’EXEMPLAIRE IMPASSE DU SAUVETAGE DES BANQUES ITALIENNES, par François Leclerc

Billet invité.

Conséquence de la crise économique, les prêts non performants (NPL, selon l’acronyme anglais) minent les bilans bancaires européens. Selon le FMI, leur volume a doublé de 2009 à 2014, exprimé en pourcentage du PIB. Les banques des pays du Sud de l’Europe sont plus particulièrement atteintes, c’est le cas du système bancaire italien qui repose, deux grandes banques mises à part, sur un tissu de 700 banques de taille moyenne. Le pays doit faire face à un niveau important de créances douteuses : pas moins de 330 milliards d’euros, soit le tiers du total de la zone euro. 200 milliards d’euros sont seulement officiellement reconnus par la Banque d’Italie.

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DÉRÉGULATION FINANCIÈRE, EN ARRIÈRE TOUTE ! par François Leclerc

Billet invité.

On n’oubliera pas le mois de décembre 2014 : le virage est engagé, la priorité est désormais donnée à la libération du marché et à la suppression des entraves réglementaires qui se sont multipliées ! Des deux côtés de l’Atlantique, les banques ont fini par avoir gain de cause et obtenu simultanément l’abandon des réformes sur le sujet emblématique et très sensible de la séparation de certaines de leurs activités spéculatives sur fonds propres.

En dépit de l’opposition farouche d’un large secteur des élus démocrates, Barack Obama a obtenu au forcing le vote par le Congrès d’un amendement à la loi Dodd-Frank de 2010 qui abrogeait cette disposition, en particulier pour les Credit default swaps (CDS). Préludant à son abandon, la reculade sur ce même dossier du nouveau commissaire européen aux affaires financières, Jonathan Hill, n’est pas passée inaperçue dans les milieux bancaires qui ont salué avec un grand soupir de soulagement cette éclaircie.

Sous le titre « La pause, enfin ? » l’éditorial de l’hebdomadaire financier français l’AGEFI mérite à cet égard d’être cité : « les banques sont assainies, leur supervision contrôlée et la stabilité financière consolidée. Mais le trop-plein de régulation, l’instabilité de son cadre même, ont sérieusement mis à mal le financement de l’économie, en faisant fi d’un principe de base. Il existe des fondamentaux dans l’équilibre économique des banques : à trop renforcer leur niveau de capital, on met en danger leurs métiers essentiels que sont le crédit ou la tenue de marché ».

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UNE JOURNÉE TOUT COMME LES AUTRES, par François Leclerc

Billet invité.

En raison de manipulations avérées sur le gigantesque marché des changes, une sélection choisie de mégabanques a été condamnée à des amendes de plusieurs milliards de dollars par les autorités compétentes américaines et britanniques, en attendant la suite car d’autres enquêtes ne sont pas finies. Quand ce ne sont pas les entreprises transnationales qui échappent à la taxation de leurs bénéfices, au gré de gouvernements complaisants, ce sont les traders des banques qui en douce font leurs petites affaires. Quel monde ! Il ne manquerait plus d’apprendre qu’un organisme surveille à très grande échelle et dans le monde entier les communications de tout à chacun.

Pris avec les LuxLeaks la main dans le pot à confiture à peine entré en fonction, le nouveau président de la Commission et ex-premier ministre du Luxembourg reconnaît que son pays n’a peut-être pas un comportement moral et éthique et que cela va à l’encontre de la « justice fiscale », mais fait valoir qu’il n’est pas « politiquement responsable ». Il noie le poisson en arguant que d’autres pays ne sont pas plus exemplaires et excipe du risque de conflit d’intérêt pour ne rien faire en envoyant la balle à sa commissaire en charge. Courage, fuyons ! Il propose l’adoption de taux d’imposition communs à l’Union européenne en sachant qu’il y sera fait obstacle, l’unanimité étant de règle en matière fiscale. Le gouvernement irlandais, fidèle à son rôle, n’a d’ailleurs pas tardé à lui donner raison. De son côté, le gouvernement allemand tonne et l’autorité de Jean-Claude Juncker n’en sort pas grandie, laissant les chefs de gouvernement plus à l’aise pour poursuivre leurs petits jeux.

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Piqûre de rappel : Crise du « subprime » et titrisation, le 26 septembre 2007

PARIS, 15 septembre 2014 (Reuters) – La Banque publique d’investissement (BPI) a proposé lundi d’expérimenter la transformation des créances bancaires sur les PME et les entreprises intermédiaires en titres cessibles (titrisation) pour alléger le bilan des banques. […] Pour surmonter la difficulté rencontrée par les investisseurs pour appréhender les risques liés au financement de ce type d’entreprises, la BPI garantira la portion de chaque prêt transformée en titres (par exemple 50%). L’objectif est de permettre un refinancement efficace des encours de crédits aux PME et ETI et de réduire la consommation en fonds propres des banques commerciales engagées dans le financement de ce type de sociétés.

France : La BPI propose la « titrisation » des crédits aux PME

On reparle donc d’Asset-backed Securities (voir aussi le billet de François Leclerc : Europe. Le jeu devient serré). Pourquoi pas ? du moment que l’on sait dans quel engrenage on met les doigts. Mais le sait-on vraiment ? Sept ans auraient-ils suffi à oublier ce que l’on avait cru savoir un jour ? Dois-je réenfiler ma toge de prophète pour clamer une fois encore à propos de la titrisation « ce dont absolument personne ne se doute » ? Dois-je réencourager la lecture d’un vieux classique oublié ?

Crise du « subprime » et titrisation, le 26 septembre 2007

La titrisation en tant que telle a-t-elle eu une responsabilité dans la crise du subprime et dans le tarissement du crédit qui en fut l’une de ses conséquences ? Et si non, et à l’inverse, la titrisation sort-elle indemne de ces événements où son rôle fut, à tort ou à raison, mis en cause ? Les deux questions sont excellentes et je me propose d’y répondre.

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APRÈS LA BANQUE, L’ASSURANCE DE L’OMBRE… par François Leclerc

Billet invité.

Les compagnies d’assurances seraient-elles des parangons de vertu comparées aux banques chargées de tous les pêchés du monde financier ? Pas si sûr ! Leur activité d’assureur n’étant par nature pas porteuse des risques du même type que celles de la banque, devant réglementairement détenir des réserves au prorata des risques de sinistre encourus. Mais la contrainte a été savamment contournée dans le cadre de l’assurance de l’ombre

Deux chercheurs – Ralph S.J. Koijen (London Business School) et Motohiro Yogo (Fed de Minneapolis) – ont analysé le mécanisme utilisé dans une étude publiée sous le titre « Shadow Insurance ». Suivez la piste : 1/ pour ne pas constituer de réserves, les assureurs vendent leurs contrats à des réassureurs, qui ne sont pas assujettis aux mêmes contraintes. 2/ Le hasard faisant bien les choses, ces réassureurs sont leurs propres filiales, qualifiées de captives car elles n’ont d’activité qu’avec leur maison-mère. 3/ Afin de financer leurs acquisitions auprès de leurs maisons-mères ces filiales se tournant vers les banques. 4/ Les maisons-mères se portent caution auprès des banques. A l’arrivée, les assureurs se sont affranchis de la constitution des réserves tout en restant exposés au risque ! Afin de joindre l’utile à l’agréable, ils installent souvent leurs filiales captives dans un État américain ou un pays européen au régime fiscal avantageux, l’Irlande et le Luxembourg sont en Europe appréciés.

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Titrisation : RIEN NE LES ARRÊTERA ! par François Leclerc

Billet invité.

La dernière trouvaille de nos banquiers centraux européens, Mark Carney pour la Banque d’Angleterre et Mario Draghi pour la BCE, est de cosigner une véritable pétition réclamant la baisse des barrières réglementaires qui font obstacle à la relance de la titrisation de créances. Une initiative d’autant plus marquante que Mark Carney est également le président du FSB (Conseil de stabilité financière), l’organisme international chargé de chapeauter tous les acteurs de la régulation. Nous étions habitués à ce que les règlementations soient assouplies sous la pression des lobbies financiers, mais nous n’avions pas encore vu le responsable suprême de la régulation proposer de revenir sur celle-ci !

L’objectif affiché est de donner le coup de pouce final aux multiples efforts déjà entrepris afin de relancer le crédit aux entreprises et de favoriser la croissance. Avec comme justification à cette remise en cause de certaines dispositions de Bâle III (pour les banques) et de Solvency II (pour les assureurs) qu’il faut distinguer la titrisation dangereuse de l’innocente – à laquelle est attribuée « une valeur sociale de long terme » – en se référant aux propositions de l’EIOPA, le régulateur européen des compagnie d’assurance. La titrisation n’a pas connu en Europe les errements américains et il ne faudrait pas la pénaliser par des règles adaptées au seul marché américain (où elle se relance au demeurant). Le tour ensuite serait joué, les émetteurs des nouveaux titres allégeant leurs bilans et pouvant accorder de nouveaux crédits, les acquéreurs de ces titres pouvant les utiliser comme collatéral pour garantir leurs transactions. À se demander, vu la menace de pénurie de telles garanties, si toute l’opération n’aurait pas comme réel objectif d’y remédier…

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LES ALCHIMISTES DE LA FINANCE BANCAIRE, par François Leclerc

Billet invité

Tirant la leçon qu’elles avaient pris trop de risques, les alchimistes de la finance s’ingénient à ce que les banques en soient dorénavant prémunies. Non pas en les empêchant d’en prendre, mais en le faisant supporter par d’autres.

La réanimation du marché européen des Asset-Backed Securities (ABS) en fournit l’occasion rêvée. Il est annoncé que la BCE et la Banque d’Angleterre joindront leurs forces pour venir en renfort de celles de la Commission, à l’occasion de la tenue de la réunion annuelle du FMI à Washington de cette semaine. La relance de la titrisation pourrait s’appuyer sur une évolution de la réglementation de l’IOEPA, qui regroupe les autorités de contrôle nationales du secteur des compagnies d’assurance et opère dans le cadre de Solvency II, l’équivalent pour celles-ci de Bâle III pour les banques. Toute l’argumentation repose sur le fait que la titrisation n’a pas donné lieu en Europe aux dérives constatées aux États-Unis, ce qui permettrait de l’assouplir… Les banques pourraient alors développer l’émission de titres adossés à des paquets de créances afin de les sortir de leur bilan et les compagnies d’assurance, les acheter, favorisant ainsi la relance du crédit aux entreprises, est-il espéré. Mais comment séparer la bonne de la mauvaise titrisation et donner des garanties à ce propos ? La relance de la machine à fabriquer de la dette est à opérer à ses risques et périls.

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Le monde de la finance : DERRIÈRE LE RIDEAU, par François Leclerc

Billet invité.

En matière financière, il n’est pas spécialement conseillé de prendre pour argent comptant ce qui est livré sur la place publique. Comme si l’opacité était consubstantielle à cette activité et que c’est sous le comptoir que se réalisaient les vraies affaires et que les intentions réelles n’étaient pas toujours celles qui sont proclamées. Allons-y voir un peu.

Eurostat vient de révéler que le taux d’inflation en zone euro continue de baisser, établi à 0,5% en mars contre 0,7% le mois précédent et 1,7% il y a un an. Que va bien pouvoir décider jeudi prochain le Conseil des gouverneurs de la BCE ? En fin de semaine dernière, le ministère allemand des finances a préconisé une hausse de son principal taux directeur, selon une note interne qui a fuité dans l’intention de faire obstacle à sa baisse. Luis Maria Linde, gouverneur de la banque d’Espagne et membre du conseil des gouverneurs de la BCE, demandait mercredi dernier précisément une telle baisse, afin que soient prises des mesures anticipant le risque de déflation, « même s’il n’est pas très élevé ».

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STAGNATION SÉCULAIRE DU CAPITALISME ASSISTÉ ? par François Leclerc

Billet invité.

La Commission de Bruxelles a rendu hier son verdict en critiquant l’Italie en raison de la faiblesse de l’amélioration de sa productivité (et de la réalisation de ses réformes), après avoir placé la France sous « surveillance renforcée ». Et, pour faire bonne mesure, relevé que l’Allemagne ne renforce pas assez sa demande intérieure afin de contribuer aux exportations des autres pays européens et de les soulager. Un constat qui vaut signe d’impuissance devant l’évidence : la politique déflationniste poursuivie en Europe ne donne toujours pas signe du résultat escompté, c’est à dire du retour d’une croissance présentée comme salvatrice.

La bataille fait rage en Grèce pour déterminer le montant de la recapitalisation des banques, le FMI voulant en plaçant haut la barre faire la preuve qu’il va falloir employer les grands moyens et ne pas se contenter d’un replâtrage financier. Illustrant que le FMI est plus généralement convaincu des méfaits de la politique poursuivie en Europe et qu’il utilise le cas de la Grèce comme un moyen de le faire savoir. Le gouvernement portugais hésite de son côté sur la conduite à tenir à la sortie de son plan de sauvetage, car la preuve n’est pas faite qu’il va pouvoir faire face aux conditions accordées par le marché, qui en tout état de cause imposeront la poursuite de l’austérité budgétaire et salariale pour en faire un état permanent.

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Déflation, shadow banking… : DORMEZ TRANQUILLES, BRAVES GENS ! par François Leclerc

Billet invité

Les débats entre économistes patentés sont parfois déroutants ! Par exemple celui qui porte sur la déflation en Europe, certains mettant en avant ce risque, comme Christine Lagarde (FMI), et d’autres le croyant limité, comme Jens Weidmann (Bundesbank). La baisse de l’inflation en dessous du taux cible de 2 % se poursuivant au sein de la zone euro – on en était à 0,8 % en décembre dernier – ce dernier fait état, pour justifier sa position, du réalisme sur lequel repose l’anticipation à long terme d’un taux de 2 %, le justifiant par la reprise économique en cours. Bien que celle-ci soit anémique et fragile, comme en témoignent tout particulièrement les derniers chiffres en provenance… d’Allemagne. Le PIB allemand a cru de 0,4 % en 2013, plus faible progression depuis quatre ans.

En tout état de cause, ce n’est que l’épaisseur du trait qui, à ce rythme, va séparer la tendance déflationniste qui s’accentue de la déflation proprement dite. Une simple question de seuil. Avec les mêmes effets : certes, les prix montent peu ou même pas du tout, mais le poids de la dette à réduire ne s’en trouve pas soulagé pour autant, ne contribuant pas spécialement au succès de la politique de dévaluation interne.

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L’actualité de demain : LE GRAND SATAN NE PEUT S’EMPÊCHER DE FRAPPER A NOUVEAU, par François Leclerc

Billet invité.

Lorsque l’on en vient à désespérer du spectacle du monde, et plus particulièrement des âneries qui sont proclamées – rarement de bonne foi mais toujours selon un intérêt bien compris – comme autant de vérités intangibles et de recettes incontournables, une constatation peut apporter un certain soulagement : « ils » sont leurs pires ennemis !

« L’histoire, aurait dit Karl Marx qui connaissait son monde, ne se répète pas, elle bégaie »… A ce sujet au moins, on ne peut pas lui donner tort : toujours en quête d’une pierre philosophale, les adorateurs du Grand Satan tentent de relancer la titrisation, cette martingale des succès d’hier… à l’origine de la plus grande frayeur qu’ils se sont par la suite donnés quand elle a dérapé. Que la mémoire est oublieuse quand l’appétit du gain renait ! expliquant que la titrisation, qui n’est certes plus dans ses grandes heures, connaisse ces temps-ci un véritable regain de faveur aux États-Unis, et avec elle les dévoiements dont elle est potentiellement porteuse.

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L’actualité de demain : CE RISQUE COMBATTU ET RECHERCHÉ A LA FOIS, par François Leclerc

Billet invité

Que se passe-t-il dans les sous-sols de la finance, là où les analystes financiers sont aussi impuissants à anticiper les événements que les sismologues les séismes ? Deux phénomènes parfaitement contradictoires y sont enregistrés. D’un côté le rendement des activités financières diminue, notamment en raison des contraintes réglementaires qui pèsent sur elles ; de l’autre, les investisseurs s’autorisent à nouveau des audaces pour contenir cette baisse. D’où les embellies boursières – dans un contexte de récession – la stabilisation du marché obligataire européen, et le retour enregistré sur le marché des High yields, autrement dit les Junk bonds.

Tout tourne autour du risque, la raison d’être même de la spéculation. Il faudrait d’une main le maitriser et de l’autre aller à sa rencontre, car sans risque, il n’y a pas de gros profits ! Or, en dépit des résistances farouches, les régulateurs tracent leur sillon, même s’il est peu profond. Le dilemme est connu : faut-il réguler, pour sécuriser, ou laisser faire pour sortir de la crise grâce au retour des affaires ? On suit à ce propos les échos de la bataille homérique – loin d’être terminée – au sujet de la définition des fonds propres des établissements bancaires, de leur ratio par rapport aux actifs et de la détention d’un coussin de liquidités, dans le cadre de Bâle III.

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L’actualité de demain : COMMENT REVIENT PEU A PEU L’APPÉTIT POUR LE RISQUE, par François Leclerc

Billet invité.

Les nouvelles normes de liquidité adoptées par le Comité de Bâle seraient « plus réalistes » selon Mervyn King, le gouverneur de la Banque d’Angleterre, qui a participé à leur élaboration. Cela dépend du point de vue que l’on adopte !

Trois leviers sont actionnés : le calendrier de leur mise en application est repoussé, l’ampleur des difficultés auxquelles les banques pourraient être appelées à faire face est diminuée (un retrait des fonds, par exemple), et la liste des actifs éligibles est élargie. Cette dernière mesure a comme intention de relancer le marché de la titrisation des actifs immobiliers, afin de soulager le bilan des banques, et les inciter à intervenir sur ce marché spéculatif, au détriment de leur activité de crédit. Une allocation de leurs ressources qui ne va pas précisément dans le sens du renforcement de leur solidité et de la relance du crédit, notamment auprès des PME européennes qui sont très dépendantes d’elles.

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L’actualité de la crise : DÉSESPOIR DE CAUSE, par François Leclerc

Billet invité.

Il y a des fois où, comme on ne sait plus quoi faire, on se résout faute de mieux à des expédients. Les exemples ne manquent pas en ce moment.

Attendant que se concrétisent des aménagements adoucissant sa peine, après avoir plongé dans l’austérité le pays, le gouvernement grec tire le diable par la queue, n’ayant accès au marché obligataire qu’à court terme et à des taux très élevés. Il coule donc les yeux doux à la diaspora, nombreuse de 7 millions d’âmes, le pays en comportant 11 millions. Un emprunt qui leur serait réservé est à l’étude, d’un montant qui pourrait être selon le quotidien Kathimerini d’un milliard d’euros, à échéance de moins de 10 ans, et selon des taux inférieurs à ceux du marché. Cela a un petit côté fond de tiroir.

En Irlande, où de prochaines élections anticipées créent de fortes incertitudes au sujet de la mise en œuvre du plan de sauvetage européen, la banque centrale a carrément pris le relais de la BCE, afin de continuer à alimenter en liquidités les banques sinistrées. 51 milliards d’euros leur auraient été déjà versés. Celles-ci ne disposaient plus d’actifs à mettre en pension (en garantie) à la BCE, qui leur a déjà prêté 132 milliards d’euros à fin décembre, et il a fallu improviser une solution. C’est donc avec l’aval de la BCE que cette opération de création monétaire hors normes est désormais en cours.

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L’actualité de la crise : LA ROUTE EST LONGUE, TRÈS LONGUE…, par François Leclerc

Billet invité.

Quelqu’un a-t-il une idée du temps que tout cela va encore durer ?

Il semble que non, puisque plus personne ne se hasarde à dire « je vois les jeunes et tendres pousses vertes de la croissance revenue » et que le meilleur discours sur la crise consiste dorénavant à ne plus en avoir. En l’escamotant, ou en la présentant sous le nouveau jour de l’apocalyptique dette publique. En montant en épingle d’autres catastrophes imprévues, comme de redoutables épisodes neigeux en plein hiver, à moins qu’un médicament et un laboratoire ne fassent scandale parce qu’ils tuent, sans qu’aucune responsabilité ne soit – prenons en les paris – jamais établie.

Il fallait fureter dans les pages intérieures du Wall Street Journal, en bas de colonne, pour trouver ce matin « une intéressante information » apportant un début de réponse à cette question. La mégabanque Crédit Suisse vient de vendre un paquet d’actifs pourris à un hedge-fund dénommé Apollo, dans des conditions et un contexte qui méritent d’aller y voir de plus près. Car elle va sortir de son bilan 2,8 milliards de dollars d’actifs hypothécaires pour les vendre 1,2 milliards de dollars, soit après une décote de tout de même 58%.

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L’actualité de la crise: la nouvelle promesse du capitalisme financier, par François Leclerc

Billet invité.

LA NOUVELLE PROMESSE DU CAPITALISME FINANCIER

De rebondissements en rebondissements, la crise apparaît aujourd’hui sans fard dans son déroulement, qui se prolonge et permet d’en analyser la poursuite.

L’écroulement d’une montagne de crédits dans l’immobilier américain – financée en application d’une martingale étonnante de crédulité – a entraîné dans une impressionnante chute le système financier privé, en raison de l’enchevêtrement des engagements réciproques en son sein, contribuant à son opacité. Mettant ensuite à mal les finances des États qui sont intervenus – en socialisant la dette privée – pour l’endiguer et en combattre les effets.

L’ensemble alimente la poursuite d’une sourde crise financière combinée de la dette privée et publique, ainsi qu’une profonde crise économique et sociale chronique dans les pays occidentaux, les deux s’alimentant réciproquement. Les faits sont là, reste à en tirer les conséquences.

Avec le recul, il n’est pas abusif d’analyser la crise que connait le capitalisme financier comme étant en particulier celle d’un sévère blocage de la machine à faire de la dette, l’un de ses piliers. Une machine dont le champ d’action s’était considérablement élargi au fil des décennies, en raison de trois phénomènes.

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Goldman Sachs aujourd’hui (V) – Le jour où Wall Street paria sur sa propre perte

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Goldman Sachs aujourd’hui (I) – Résultats financiers du second trimestre 2010

Goldman Sachs aujourd’hui (II) – La dénonciation de la supercherie par Michael Lewis

Goldman Sachs aujourd’hui (III) – Se débarrasser de la camelote : le CDO

Goldman Sachs aujourd’hui (IV) – Se refaire : le CDO synthétique

En 2008, en multipliant les paris sur la dépréciation des titres adossés à des crédits subprime, dans une tentative désespérée de se refaire rapidement, Goldman Sachs ne s’était pas contentée de jouer un rôle passif dans la crise mais en avait délibérément démultiplié les effets ravageurs. Les sénateurs américains en feraient la remarque à de multiples reprises aux représentants de la firme qu’ils interrogeaient lors de l’audition du 27 avril 2010 (1).

Était offert à la face du monde le spectacle inédit d’une industrie financière précipitant sa propre perte en pariant sur celle-ci, et démarchant fébrilement pour accepter le pari, des contreparties éventuelles moins pessimistes qu’elle, ces dernières ignorant pour leur part la détermination du secteur bancaire à gagner coûte que coûte, même au prix de sa propre perte, et étant privées du coup de cette information cruciale quant à leurs propres chances de l’emporter. La stratégie adoptée n’apparaît invraisemblable que dans l’optique où il existerait un intérêt collectif de cette industrie financière, or, dans le climat de sauve-qui-peut généralisé qui était apparu, il ne s’agissait plus pour chacune des banques impliquées que de tirer son épingle du jeu avant l’effondrement final.

L’aléa moral est l’encouragement à l’abus inscrit dans un certain type de situations. Or le déroulement de la crise a mis en évidence une multitude de configurations impliquant un aléa moral. Ainsi, la titrisation implique en soi un aléa moral. Dans la titrisation, l’émetteur du titre, qui a accordé les crédits qui sont reconditionnés par paquets de plusieurs milliers selon des critères qu’il a lui-même définis, se défait du risque de non-remboursement en le transmettant à l’acheteur du titre. Son intérêt à lui sur l’opération, ce sont les commissions qu’il prélève au passage. N’étant plus exposé au risque, mais bénéficiant directement de tout accroissement du volume de la titrisation, il est incité à relâcher les critères utilisés dans la décision d’accorder ou non un crédit.

Durant la crise, l’aléa moral a souvent pris la forme suivante : alors qu’une situation est déjà mal engagée, il existe de facto, pour les acteurs impliqués, une incitation – en général financière – à l’aggraver encore. L’exemple typique est celui des firmes définies comme « Too big to fail » : trop importantes pour qu’on les laisse faire défaut en raison du risque systémique que leur défaillance entraînerait : à savoir une généralisation de leur défaut à l’ensemble du système économique. Dans un tel contexte, les opérations les plus risquées de ces firmes sont encouragées de fait puisque, d’une part, ce sont celles qui débouchent sur les plus gros profits (et aussi, bien entendu, sur les pertes les plus sévères) et, d’autre part, le risque pour elles est neutralisé du fait que s’il devait se matérialiser, l’État interviendrait automatiquement pour se porter à leur secours. Dans la situation qui était née lors de la mise au point du CDO et du CDO synthétique, l’aléa moral atteignait son comble puisqu’il devenait avantageux pour les banques américaines de parier sur l’effondrement de l’industrie du crédit dans le secteur de l’immobilier résidentiel, avec les conséquences que cela pouvait avoir pour l’économie dans son ensemble. De manière révélatrice, quand, en juillet 2010, les parlementaires et les sénateurs américains votèrent conjointement un ensemble de lois censées réformer la finance, le « financial overhaul » long de 2 300 pages, aucune des mesures comprises dans le projet de loi ne visait à prévenir ce type de comportement suicidaire pour l’industrie financière.

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(1) Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (I)

Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (II)

Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (III)

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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L’actualité de la crise: les banques centrales, dernier ressort, par François Leclerc

Billet invité.

LES BANQUES CENTRALES, DERNIER RESSORT

La BCE a fait ce qu’il fallait jeudi dernier pour que le remboursement des 442 milliards d’euros qu’elle attendait se passe au mieux. Elle a offert en substitution de nouvelles facilités à trois mois, afin de permettre aux banques de rouler leur dette, et si possible de l’éteindre progressivement. Il a en effet été discrètement annoncé que ces émissions illimitées de liquidités à plus court terme allaient se succéder sans interruption d’ici à la fin de l’année. On respire.

Il n’y avait donc pas de quoi s’alarmer, mais ce non événement donne matière à analyse. Une fois constaté que, dans le cours de cette crise, les catastrophes n’arrivent jamais où et quand on les attend. A croire même, cette fois-ci, que l’alerte était feinte pour mieux triompher.

Si l’on raisonne en net, en effet, un remboursement partiel de la BCE est tout de même intervenu au final. Ce qui tendrait à prouver, encore une fois, que c’est avant tout une crise de solvabilité – et non de liquidité – que le système bancaire connaît : sinon, il se serait intégralement refinancé. Suite à l’assèchement partiel des liquidités qui en a résulté, les tensions sur l’Euribor (le taux en vigueur sur le marché interbancaire) ont encore augmenté, sans atteindre les sommets de 2008. Ce qui démontre, sans discussion possible, que c’est la confiance qui fait d’abord défaut. La sous-capitalisation notoire des banques européennes aggravant leur cas.

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