{"id":10159,"date":"2010-04-11T09:00:10","date_gmt":"2010-04-11T07:00:10","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=10159"},"modified":"2013-01-02T18:04:39","modified_gmt":"2013-01-02T17:04:39","slug":"lactualite-de-la-crise-le-pari-stupide-de-la-rigueur-par-francois-leclerc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2010\/04\/11\/lactualite-de-la-crise-le-pari-stupide-de-la-rigueur-par-francois-leclerc\/","title":{"rendered":"L’actualit\u00e9 de la crise: le pari stupide de la rigueur, par Fran\u00e7ois Leclerc"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9<\/p><\/blockquote>\n

LE PARI STUPIDE DE LA RIGUEUR<\/strong><\/p>\n

De r\u00e9union en r\u00e9union, les gouvernements de la zone euro ne sont toujours pas parvenus \u00e0 lever le veto de l\u2019Allemagne, dont l\u2019objectif est de pousser la Gr\u00e8ce dans les bras du FMI, afin de ne pas \u00eatre financi\u00e8rement impliqu\u00e9 dans son sauvetage, et de d\u00e9fendre ce que l\u2019on commence \u00e0 appeler le deutscheuro<\/i>. <\/p>\n

Une t\u00e9l\u00e9conf\u00e9rence de l\u2019Eurogroup doit avoir lieu ce dimanche \u00e0 14 heures, sans attendre la r\u00e9union des ministres du week-end prochain de Madrid, la situation r\u00e9clamant qu\u2019une d\u00e9cision soit prise sans tarder. C\u2019est sans doute la r\u00e9union de la derni\u00e8re chance, la Gr\u00e8ce n\u2019ayant ensuite plus comme issue que de demander t\u00f4t ou tard l\u2019intervention du FMI, dont les experts sont d\u00e9j\u00e0 \u00e0 pied d\u2019oeuvre. <\/p>\n

Cette gestion calamiteuse de la premi\u00e8re crise de la dette publique augure tr\u00e8s mal de celles qui vont suivre. En Europe pour commencer. L\u2019heure n\u2019est plus \u00e0 d\u00e9plorer l\u2019imp\u00e9ritie dont les gouvernements font preuve ou bien de tenter de d\u00e9crypter leurs calculs. Peu importe, car le fait est l\u00e0\u00a0: la Gr\u00e8ce va \u00eatre pour les Etats le signal que Lehman Brothers a \u00e9t\u00e9 pour les banques, aussi r\u00e9solument m\u00eame si son effet va \u00eatre plus progressif. L\u2019affaire ne peut pas et ne va pas en rester l\u00e0. De premiers Etats, les plus vuln\u00e9rables, vont rejoindre les banques dans un m\u00eame statut de sinistr\u00e9. \u00ab\u00a0Dans quoi nous entra\u00eenent-ils ?\u00a0quelle d\u00e9monstration veulent-ils faire?\u00a0\u00bb, nous commen\u00e7ons \u00e0 la comprendre. <\/p>\n

Si la crise grecque a mis en \u00e9vidence une chose, c\u2019est que l\u2019effet domino (on dit syst\u00e9mique maintenant) est susceptible de fonctionner en Europe, non pas selon un seul m\u00e9canisme mais avec la combinaison de deux : une brutale et incontr\u00f4lable hausse des taux obligataires atteignant un nouveau pays – la liste des pr\u00e9-s\u00e9lectionn\u00e9s est connue – les banques pouvant ensuite vite r\u00e9pandre le mal, comme le cas de la Gr\u00e8ce le montre en ce moment. Car les grandes banques europ\u00e9ennes sont gav\u00e9es d\u2019obligations d\u2019Etats, et un plan global de restructuration de la dette qui interviendrait \u00e0 la faveur de la crise d\u2019un pays europ\u00e9en, avec r\u00e9duction de peine \u00e0 la cl\u00e9, pourrait g\u00e9n\u00e9rer en retour un rude choc pour certaines. Confirmation du fait que les secousses successives de la crise – d\u00e9gonflement brutal puis tr\u00e8s lent de la dette priv\u00e9e, gonflement irr\u00e9sistible de la dette publique – influent l\u2019une sur l\u2019autre, ce qui n’arrange rien.<\/p>\n

En cons\u00e9quence, il n\u2019est pas concevable de laisser un pays faire d\u00e9faut. Cette contrainte risquerait \u00e0 force de poser probl\u00e8me, m\u00eame au FMI, si les sauvetages devaient se succ\u00e9der et le montant de l\u2019addition s’envoler. Quant \u00e0 elles, les banques centrales ont d\u00e9j\u00e0 donn\u00e9 tout ce qu\u2019elles pouvaient, et sont d\u00e9sormais r\u00e9duites au r\u00f4le de figurant. C\u2019est clairement le cas de la BCE, qui n’est pas aux commandes, comme celui de la Fed. Cette derni\u00e8re est travers\u00e9e par des d\u00e9bats internes transparaissant de plus en plus, exprimant des d\u00e9saccords accrus entre les membres du comit\u00e9 de politique mon\u00e9taire \u00e0 propos du maintien ou non de ses mesures de soutien et du risque d\u2019apparition d\u2019une nouvelle bulle financi\u00e8re priv\u00e9e pour certains, du retour de l’inflation pour d’autres. Ayant utilis\u00e9 leur artillerie mon\u00e9taire, les banques centrales n\u2019ont plus d\u2019autre ressource et leur seul discours possible porte sur les modalit\u00e9s et le calendrier de retrait des dispositions qu’elles ont prises. <\/p>\n

Une seconde v\u00e9rit\u00e9 commence \u00e0 se faire jour, illustrant en contre-point que les gouvernements n\u2019ont pas encore pris toute la mesure de la situation. Ils se r\u00e9fugient toujours dans l\u2019illusion que des plans de rigueur budg\u00e9taires (assortis de hausses d\u2019imp\u00f4ts) vont permettre de r\u00e9duire la voilure de l\u2019endettement et de d\u00e9gonfler la bulle publique, ne s\u2019y engageant cependant qu\u2019avec la plus extr\u00eame prudence, quand ils le peuvent. Sachant pourtant qu\u2019une course de vitesse est engag\u00e9e entre la hausse des taux obligataires, qui a d\u00e9but\u00e9 pays par pays, et un d\u00e9sendettement progressif, qui n’a pas commenc\u00e9. <\/p>\n

Mais les choses ne sont pas si simples. Les gouvernements doivent faire face \u00e0 deux imp\u00e9ratifs strictement contradictoires : diminuer les d\u00e9penses, mais sans plonger leur pays dans la r\u00e9cession. Ils sont aussi plac\u00e9s devant une autre r\u00e9alit\u00e9 qui complique le jeu: la dette publique est pour une large part structurelle<\/i>. Un mot qui, dans le langage des \u00e9conomistes, signifie qu\u2019il faut remuer des montagnes pour y changer quoi que ce soit. <\/p>\n

C\u2019est la Banque des r\u00e8glements internationaux (BRI) qui l\u2019a annonc\u00e9 de toute son autorit\u00e9, et a analys\u00e9 les d\u00e9rangeantes cons\u00e9quences. Elles sont toutes simples\u00a0: la charge de la dette (le r\u00e8glement de ses seuls int\u00e9r\u00eats) va atteindre des sommets dans les ann\u00e9es \u00e0 venir, d\u00e9passant souvent de beaucoup le seuil de 20% des ressources budg\u00e9taires des Etats occidentaux. Ce qui signifie qu\u2019il va \u00eatre pratiquement impossible pour ceux-ci de diminuer leur d\u00e9ficit primaire<\/i>, car le payement des int\u00e9r\u00eats de la dette va absorber une partie tr\u00e8s importante des \u00e9conomies r\u00e9alis\u00e9es dans le cadre des plans de rigueur, destin\u00e9es \u00e0 l\u2019origine \u00e0 r\u00e9duire le d\u00e9ficit. C\u2019est ce qui pourrait se passer pour la Gr\u00e8ce, qui est d\u00e9cid\u00e9ment un laboratoire. Ce nouveau param\u00e8tre pourrait entra\u00eener les \u00e9conomies dans une spirale d\u00e9flationniste descendante. Le Japon devenant alors le mod\u00e8le pr\u00e9curseur et peu enviable de l\u2019\u00e9conomie occidentale. <\/p>\n

Qu\u2019importe si la BRI, pour \u00e9tayer sa d\u00e9monstration, consid\u00e8re que le vieillissement de la population dans les pays occidentaux est \u00e0 lui seul la source de la hausse de la d\u00e9pense publique, ou si elle voit les efforts budg\u00e9taires de r\u00e9duction de la dette comme unique cause du faible taux de croissance futur des pays de l\u2019OCDE. Deux analyses que l\u2019on va beaucoup entendre et qui ont en commun d\u2019escamoter le reste. La cons\u00e9quence est que l\u2019effort de r\u00e9duction du d\u00e9ficit, s’il est r\u00e9alis\u00e9, va pr\u00e9cipiter les pays occidentaux dans la d\u00e9flation, r\u00e9duisant leurs rentr\u00e9es fiscales et accentuant encore la part de leurs ressources attribu\u00e9e au payement de leur dette. <\/p>\n

Le d\u00e9calage est impressionnant entre cette logique, les h\u00e9sitations et les soubresauts qu\u2019elle annonce, et les discours des gouvernements. Surtout si l\u2019on \u00e9coute les partisans les plus farouches de la pens\u00e9e n\u00e9olib\u00e9rale axiomatique, les Tories britanniques, R\u00e9publicains am\u00e9ricains et autres Lib\u00e9raux allemands, qui expriment de mani\u00e8re crue le credo partag\u00e9 plus mezzo voce par tous les autres. Toutes ces \u00e9quipes se trompent d\u2019\u00e9poque et ne maitrisent toujours rien. La planche de salut qu\u2019ils cherchent \u00e0 imposer ne m\u00e8nera nulle part. Au bout de la rigueur subsistera encore un \u00e9norme d\u00e9ficit et nous aurons \u00e0 la fois l\u2019une et l\u2019autre ! <\/p>\n

Les march\u00e9s<\/i>, eux, auront trouv\u00e9 un nouveau gisement d\u2019actifs \u00e0 bon rendement et \u00e0 faible risque. Risquant \u00e0 force de faire de ce placement de p\u00e8re de famille de v\u00e9ritables junk bonds<\/i> \u00e0 l\u2019arriv\u00e9e ! L\u2019industrie financi\u00e8re<\/i>, d\u00e9cid\u00e9ment, n\u2019est pas fr\u00e9quentable. Elle nous pr\u00e9pare un nouveau m\u00e9ga transfert financier en sa faveur. <\/p>\n

Alors que les Etats-Unis \u00e9taient encore en retrait \u00e0 propos de la r\u00e9duction de leur d\u00e9ficit public, Ben Bernanke, le pr\u00e9sident de la Fed, vient de prononcer \u00e0 Dallas un discours annonciateur de la suite des op\u00e9rations. Tr\u00e8s prudent lorsqu\u2019il a abord\u00e9 les chapitres de la croissance, du ch\u00f4mage, de l\u2019activit\u00e9 de cr\u00e9dit, ou de la reprise du march\u00e9 du logement, il a par contre annonc\u00e9 la certitude de \u00ab\u00a0choix difficiles\u00a0\u00bb \u00e0 venir. Le pays aura, selon lui, \u00e0 choisir in\u00e9vitablement entre des imp\u00f4ts plus \u00e9lev\u00e9s, des modifications dans les programmes d’allocations ch\u00f4mage ou de s\u00e9curit\u00e9 sociale, des d\u00e9penses publiques moins fortes, de l’\u00e9ducation \u00e0 la d\u00e9fense, ou une combinaison de ces diff\u00e9rentes propositions. Ben Bernanke sortait-il de la mission de la Fed – la lutte contre l\u2019inflation et le ch\u00f4mage – en abordant ses th\u00e8mes ? Son discours aurait en tout cas pu \u00eatre prononc\u00e9 par Barack Obama, qui n\u2019a toutefois jamais \u00e9t\u00e9 aussi pr\u00e9cis jusqu\u2019\u00e0 maintenant. <\/p>\n

On assiste actuellement \u00e0 l’\u00e9largissement d’un grand \u00e9cart. Avec d\u2019un c\u00f4t\u00e9 un monde financier toujours subventionn\u00e9 par les banques centrales, qui continue d’accumuler b\u00e9n\u00e9fices et r\u00e9sultats tout en masquant ses pertes r\u00e9elles, et de l\u2019autre une \u00e9conomie dont la faible relance d\u00e9pend toujours de mesures de soutien public, y compris et surtout aux Etats-Unis. Comme si ces deux mondes de la finance et de l\u2019\u00e9conomie \u00e9taient anim\u00e9s par des dynamiques dissemblables, l\u2019\u00e9conomie r\u00e9elle<\/i> jouant le r\u00f4le de la parente pauvre. <\/p>\n

Fermer les portes des salles de jeu du casino pourrait y rem\u00e9dier, mais cela n\u2019en prend pas le chemin\u00a0: le grand \u00e9cart va donc se poursuivre, s\u2019installer et risque de s\u2019accentuer. Cela va s’accompagner de lourdes cons\u00e9quences sociales et politiques, si cette logique s’impose. <\/p>\n

Dans le fastidieux labyrinthe des mesures de la future r\u00e9gulation financi\u00e8re, encore \u00e0 l’\u00e9tude, un exemple permet d’illustrer la tendance. Michel Barnier, commissaire europ\u00e9en au march\u00e9 int\u00e9rieur et aux services financiers a, le 4 avril dernier, stup\u00e9fait l\u2019assistance d’une assembl\u00e9e de financiers \u00e0 Londres, en envisageant de modifier la composition de l\u2019IASB, l\u2019organisme international qui d\u00e9finit les normes comptables. Celui-ci se refusant depuis des semaines \u00e0 assouplir comme demand\u00e9 par Bruxelles sa position, Michel Barnier a tout simplement propos\u00e9 d\u2019en modifier la composition, afin qu\u2019en soient membres plus de repr\u00e9sentants des r\u00e9gulateurs nationaux, des banques et des entreprises. Il a aussi pr\u00e9cis\u00e9, \u00e0 titre d\u2019amicale pression, que le projet d\u2019augmentation du budget de l\u2019IASB \u00e9tait pr\u00e9matur\u00e9, les deux questions \u00e9tant li\u00e9es. On sait les enjeux qu\u2019il y a derri\u00e8re l\u2019adoption de nouvelles normes comptables, attendues comme le Messie par la profession bancaire en Europe, afin de pouvoir sortir de la clandestinit\u00e9 et pr\u00e9senter des bilans officiellement estampill\u00e9s. <\/p>\n

Certes, L\u2019industrie financi\u00e8re<\/i> ne va pas sortir totalement indemne. Elle va devoir s\u2019accommoder de contraintes, contre lesquelles elle bataille avec la derni\u00e8re \u00e9nergie – notamment \u00e0 propos des projets de taxe des banques et de l\u2019augmentation des fonds propres – son activit\u00e9 allant \u00eatre plus ou moins brid\u00e9e suivant les d\u00e9cisions qui seront finalement prises. <\/p>\n

Fondant ses espoirs dans la relance du march\u00e9 de la titrisation, toujours en panne quand il n’est pas garanti par l\u2019Etat, m\u00eame si elle sait que ses beaux jours sont derri\u00e8re lui, elle va s’efforcer de compenser les limitations apport\u00e9es \u00e0 ses champs d’action par l\u2019ouverture de nouveaux march\u00e9s, en utilisant un instrument et une m\u00e9canique qui ont fait, si l\u2019on peut dire, leurs preuves\u00a0: celles des produits d\u00e9riv\u00e9s, \u00e0 la fois coeur et poumons. Et elle va profiter sans attendre de la hausse progressive des taux sur le march\u00e9 de la dette, qui va n\u00e9anmoins l\u2019atteindre par ricochet, quand elle devra \u00e0 son tour lever des capitaux pour accro\u00eetre ses fonds propres (\u00e0 moins que d\u2019autres formules sophistiqu\u00e9es plus souples, en discussion, soient admises comme \u00e9ligibles et les soulagent). <\/p>\n

L\u2019industrie financi\u00e8re<\/i> va utiliser ses \u00e9normes capitaux afin d\u2019assouvir en priorit\u00e9 et \u00e0 sa mani\u00e8re ses besoins insatiables. Car, moins que jamais dans la p\u00e9riode qui s\u2019annonce, l\u2019\u00e9conomie r\u00e9elle<\/i> va se r\u00e9v\u00e9ler en mesure de lui offrir les rendements de ses r\u00eaves. Cette derni\u00e8re, de son c\u00f4t\u00e9, va devoir accepter des taux \u00e9lev\u00e9s pour financer son activit\u00e9 sur le march\u00e9 obligataire priv\u00e9, les banques n\u2019\u00e9tant plus en mesure – en raison de leurs nouveaux ratios de fonds propres – de distribuer comme auparavant le cr\u00e9dit, ou consid\u00e9rant surtout qu\u2019elles ont mieux \u00e0 faire que de se recapitaliser ou de pr\u00eater aux grandes entreprises. <\/p>\n

Ce d\u00e9s\u00e9quilibre global vaut, et bien plus, tous les d\u00e9s\u00e9quilibres commerciaux qui mobilisent en ce moment les chancelleries et que les Chinois et les Allemands, les deux premiers exportateurs mondiaux, sont somm\u00e9s de r\u00e9duire. Mais il est ignor\u00e9 par des gouvernements qui s\u2019accrochent toujours et encore \u00e0 l\u2019id\u00e9e que la machine repartira comme avant, une fois que la dette publique aura \u00e9t\u00e9 contenue et r\u00e9duite. Un pari, un de plus, qui n’est pas gagn\u00e9.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Billet invit\u00e9<\/p>\n<\/blockquote>\n

LE PARI STUPIDE DE LA RIGUEUR<\/strong><\/p>\n

De r\u00e9union en r\u00e9union, les gouvernements de la zone euro ne sont toujours pas parvenus \u00e0 lever le veto de l\u2019Allemagne, dont l\u2019objectif est de pousser la Gr\u00e8ce dans les bras du FMI, afin de ne pas \u00eatre financi\u00e8rement impliqu\u00e9 dans son sauvetage, et de d\u00e9fendre ce […]<\/p>\n","protected":false},"author":37,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,307],"tags":[94,34,98,80,61,142,4475,4479,31,160,58,54,108],"class_list":["post-10159","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-finance","tag-allemagne","tag-banque-centrale","tag-barack-obama","tag-bce","tag-ben-bernanke","tag-dette-publique","tag-etats-unis","tag-europe","tag-fmi","tag-grece","tag-produits-derives","tag-reprise","tag-taxe-financiere"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/10159","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/37"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=10159"}],"version-history":[{"count":57,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/10159\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":48389,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/10159\/revisions\/48389"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=10159"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=10159"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=10159"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}