{"id":12858,"date":"2010-06-13T07:54:16","date_gmt":"2010-06-13T05:54:16","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=12858"},"modified":"2013-01-02T18:00:36","modified_gmt":"2013-01-02T17:00:36","slug":"lactualite-de-la-crise-ou-sont-les-issues-de-secours-par-francois-leclerc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2010\/06\/13\/lactualite-de-la-crise-ou-sont-les-issues-de-secours-par-francois-leclerc\/","title":{"rendered":"L’actualit\u00e9 de la crise : o\u00f9 sont les issues de secours ? par Fran\u00e7ois Leclerc"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9<\/p><\/blockquote>\n

OU SONT LES ISSUES DE SECOURS ? <\/strong><\/p>\n

A leur rythme et selon leur logique, les deux crises de la dette publique et priv\u00e9e se poursuivent en s\u2019alimentant mutuellement. Telle une contagion crois\u00e9e d\u00e9sormais durablement inscrite dans le paysage. Les issues de chacune d’entre elles sont bien recherch\u00e9es, mais elles restent introuvables. <\/p>\n

La r\u00e9duction des d\u00e9ficits publics ne va pas aller sans accro\u00eetre le mal existant, suscitant des effets secondaires tr\u00e8s ind\u00e9sirables, tandis que le lent r\u00e9tablissement par lui-m\u00eame du syst\u00e8me financier, toujours incapable de fonctionner sans le soutien massif des banques centrales, vient de tr\u00e9bucher en Europe \u00e0 nouveau. <\/p>\n

Echapp\u00e9e quelque temps, l\u2019Europe est en passe d\u2019\u00eatre rejointe par le Japon, qui met \u00e0 son tour l\u2019accent sur la r\u00e9duction prioritaire de son d\u00e9ficit public, tandis que les Am\u00e9ricains continuent, mais ce ne peut \u00eatre que provisoire, de temporiser. Devant le parlement, Naoto Kan, le nouveau premier ministre japonais, a plac\u00e9 son entr\u00e9e en fonction sous le signe du \u00ab\u00a0risque d\u2019effondrement financier\u00a0\u00bb qui r\u00e9sulterait \u00e0 terme, selon lui, de la colossale dette du Japon, car \u00ab\u00a0nos finances sont les pires des pays d\u00e9velopp\u00e9s\u00a0\u00bb (la dette y atteint 200% du PIB). <\/p>\n

Toujours recul\u00e9es, des mesures fiscales sont \u00e0 l\u2019\u00e9tude, notamment une augmentation de la TVA. Elles p\u00e8seront sur la consommation int\u00e9rieure et rendront le pays encore plus d\u00e9pendant pour sa croissance de son commerce ext\u00e9rieur. Tout le contraire de ce qui est pr\u00e9conis\u00e9 par les organisations internationales, au nom de la lutte contre un d\u00e9s\u00e9quilibre global<\/i> qui au contraire s’amplifie. Les r\u00e9centes statistiques am\u00e9ricaines montrent que le d\u00e9ficit commercial avec la Chine continue de cro\u00eetre. <\/p>\n

Si le d\u00e9ficit public augmente moins vite que pr\u00e9vu aux Etats-Unis – pour utiliser la formule d\u00e9sormais employ\u00e9e \u00e0 tout propos pour agr\u00e9menter la poursuite de la d\u00e9t\u00e9rioration de tel ou tel taux – Timothy Geithner, secr\u00e9taire d\u2019Etat au Tr\u00e9sor, vient \u00e0 nouveau d’admettre qu\u2019un plan de r\u00e9duction de celui-ci devait \u00eatre rapidement d\u00e9fini, pr\u00e9cisant qu\u2019il serait appliqu\u00e9 \u00e0 moyen terme<\/i>. <\/p>\n

Ben Bernanke, le pr\u00e9sident de la Fed, tout en regrettant la persistance de son absence, a de son c\u00f4t\u00e9 pr\u00e9cis\u00e9 ce qu\u2019il fallait entendre par moyen terme\u00a0: le d\u00e9but de l\u2019exercice 2013 (soit octobre 2012\u00a0pour les Etats-Unis). Avant cette \u00e9ch\u00e9ance, il n\u2019est selon lui ni possible ni souhaitable d\u2019entamer une forte d\u00e9crue des d\u00e9penses publiques. Elle briserait le r\u00e9tablissement de l\u2019\u00e9conomie, apr\u00e8s qu\u2019elle ait connu la plus longue r\u00e9cession enregistr\u00e9e depuis les ann\u00e9es 30. <\/p>\n

Alors que les analystes attentifs font \u00e9tat de la fragilit\u00e9 de l\u2019actuelle croissance am\u00e9ricaine, tir\u00e9e par le d\u00e9pense publique, Ben Bernanke a cru pouvoir affirmer, mais sans les identifier, qu’\u00ab\u00a0Il y a plusieurs signes indiquant que le secteur priv\u00e9 est en train de tirer l’\u00e9conomie\u00a0\u00bb, de \u00ab\u00a0prendre le relais\u00a0\u00bb de la d\u00e9pense publique, tout en reconnaissant que la croissance limit\u00e9e qui pouvait \u00eatre attendue ne diminuerait pas le ch\u00f4mage. <\/p>\n

Dans ce contexte, la remarque selon laquelle les consommateurs am\u00e9ricains ne devaient pas renoncer \u00e0 emprunter pour financer leurs achats, prononc\u00e9e par l\u2019un des gouverneurs de la Fed, Elizabeth Duke, semble devoir \u00eatre rang\u00e9e sur l\u2019\u00e9tag\u00e8re des incantations. Elle a pour origine le fait que 25% de cette consommation – elle-m\u00eame moteur de la croissance am\u00e9ricaine pour 70% de cette derni\u00e8re – \u00e9tait dans les beaux jours financ\u00e9e par le cr\u00e9dit. <\/p>\n

L\u2019administration Obama tient un discours oppos\u00e9, bien connu en Europe, selon lequel il faut vivre selon ses moyens. Car elle s\u2019efforce de respecter sa propre feuille de route et de r\u00e9duire la plus importante dette en volume du monde occidental\u00a0: 13.000 milliards de dollars \u00e0 fin juin de cette ann\u00e9e. Sans inclure dans son calcul la dette des organismes de refinancement hypoth\u00e9caires Fannie Mae et Freddie Mac, qui b\u00e9n\u00e9ficient de la garantie de l\u2019Etat et sont renflou\u00e9s par le Tr\u00e9sor, dont les perspectives financi\u00e8res d\u00e9pendent d’un march\u00e9 immobilier continuant \u00e0 lentement sombrer. <\/p>\n

Il serait donc indispensable, selon nos gouvernants, de s\u2019engager dans un tunnel dont il est de plus en plus admis qu\u2019il va aveugler une croissance revendiqu\u00e9e comme salvatrice. Non sans h\u00e9sitations derri\u00e8re l’apparente fermet\u00e9 du propos. La BCE vient d\u2019ailleurs d\u00e9j\u00e0 d\u2019en prendre acte, r\u00e9affirmant la n\u00e9cessit\u00e9 d\u2019une consolidation budg\u00e9taire<\/i> tout en revoyant \u00e0 la baisse ses perspectives de croissance de la zone euro pour l\u2019ann\u00e9e en cours et suivante. En attendant la suite. <\/p>\n

Apr\u00e8s avoir d\u00e9j\u00e0 revu \u00e0 la baisse les perspectives italiennes de croissance, la Banque d\u2019Italie vient de renouveler l\u2019exercice, afin de tenir compte du plan d\u2019aust\u00e9rit\u00e9 chiffr\u00e9 pour 2011 et 2012 \u00e0 24,9 milliards d\u2019euros, diminuant la croissance pr\u00e9vue des deux ann\u00e9es d\u2019un demi-point pour chacune d\u2019entre elles. De son c\u00f4t\u00e9, la Bundesbank vient au contraire de relever de 0,3 et 0,2% respectivement ses pr\u00e9visions de croissance pour 2010 et 2011, tout en pr\u00e9cisant qu’elle s’appuie pour cela sur le d\u00e9veloppement de la reprise mondiale (et de ses exportations), et qu’elle adopte \u00e9galement comme hypoth\u00e8se que les effets sur sa croissance des plans d\u2019aust\u00e9rit\u00e9 europ\u00e9ens seront \u00ab\u00a0limit\u00e9s\u00a0\u00bb, ce qui reste \u00e0 confirmer. Ent\u00e9rinant le fait que le ch\u00f4mage – contenu \u00e0 force de financements publics – devrait toutefois continuer \u00e0 progresser en Allemagne. <\/p>\n

Poursuivant au sein de la coalition britannique son num\u00e9ro d\u2019\u00e9quilibriste, Nick Clegg, vice-premier ministre Lib-Dem britannique, consid\u00e8re au contraire des Allemands que l\u2019instabilit\u00e9 de la zone euro est une \u00ab\u00a0menace majeure\u00a0\u00bb pour le Royaume-Uni: \u00ab\u00a0Nos \u00e9conomies sont interd\u00e9pendantes. Les autres pays europ\u00e9ens sont les plus gros partenaires commerciaux, et de loin. Environ la moiti\u00e9 de nos exportations partent vers l’UE et plus de la moiti\u00e9 des investissements \u00e9trangers viennent de l\u00e0\u00a0\u00bb. Plus globalement enfin, l\u2019OCDE confirme le ralentissement de l’expansion moyenne des trente et un pays d\u00e9velopp\u00e9s membres en utilisant ses \u00ab\u00a0indicateurs composites avanc\u00e9s\u00a0\u00bb. <\/p>\n

Choisissant le cadre d\u2019un d\u00eener de gala de l\u2019Internationale Institute for Finance (IFF), o\u00f9 \u00e9tait pr\u00e9sent jeudi dernier le gotha de la finance mondiale, Jean-Claude Trichet s\u2019\u00e9levait – d\u2019autant plus vigoureusement qu\u2019il ne risquait pas d\u2019\u00eatre contredit – contre l\u2019id\u00e9e que la consolidation budg\u00e9taire<\/i> \u00e9tait \u00ab\u00a0synonyme d\u2019un \u00ab\u00a0\u00e9tranglement de la croissance\u00a0\u00bb, en d\u00e9pit du fait que la BCE qu\u2019il pr\u00e9side a d\u00e9j\u00e0 ent\u00e9rin\u00e9 sa baisse dans ses pr\u00e9visions. Les ajustements en cours, affirmait-il, sont \u00ab\u00a0en corr\u00e9lation \u00e9troite avec des r\u00e9formes de structures\u00a0\u00bb. Celles-ci permettent de r\u00e9tablir la confiance et sont ainsi sont favorables \u00e0 la croissance. Suivez son raisonnement et son regard. <\/p>\n

Pour citer un premier ministre fran\u00e7ais, \u00e0 ses yeux injustement retomb\u00e9 dans l\u2019oubli au S\u00e9nat, \u00ab\u00a0la pente est rude\u00a0mais la route est droite\u00bb. En r\u00e9alit\u00e9, elle s\u2019av\u00e8re fort sinueuse. Le d\u00e9bat feutr\u00e9 qui est en cours \u00e0 propos des stress tests<\/i> des banques europ\u00e9ennes en est l\u2019illustration du moment. Ni l\u2019\u00e9ventuelle publication de leurs r\u00e9sultats – leur communication prochaine n\u2019\u00e9tant pour l\u2019instant pr\u00e9vue qu\u2019aupr\u00e8s des ministres des finances – ni leur m\u00e9thodologie et les param\u00e8tres retenus n’ont fait publiquement d\u00e9bat. <\/p>\n

Leur tenue place tout simplement les responsables europ\u00e9ens devant un s\u00e9rieux dilemme. Quelle attitude devront-ils adopter, une fois ces tests effectu\u00e9s ? Pas bouger et ne pas r\u00e9pondre \u00e0 l’inqui\u00e9tude des march\u00e9s<\/i> – \u00e0 l’inverse des objectifs poursuivis – comme ils ont montr\u00e9 savoir si bien le faire, ou \u00e0 nouveau aider les banques sur fonds publics ou bien en leur octroyant des garanties, en contradiction avec leurs strat\u00e9gie de r\u00e9duction des d\u00e9ficits ? Les Etats-Unis, lors de la m\u00eame op\u00e9ration de test, avaient pr\u00e9sent\u00e9 des r\u00e9sultats certes sujets \u00e0 caution, mais ils avaient oblig\u00e9 les banques consid\u00e9r\u00e9es comme les maillons les plus faibles \u00e0 se recapitaliser. <\/p>\n

Les banques europ\u00e9ennes qui seraient dans ce cas de figure, et sont d\u00e9j\u00e0 port\u00e9es \u00e0 bout de bras, seraient-elles en mesure d’y proc\u00e9der et comment ? Le doigt est d\u00e9j\u00e0 point\u00e9 vers les banques espagnoles, dont le secteur des caisses d\u2019\u00e9pargne – qui repr\u00e9sente la moiti\u00e9 du secteur bancaire du pays – est en pleine restructuration \u00e0 marche acc\u00e9l\u00e9r\u00e9e, sans que les modalit\u00e9s de celle-ci emportent l’adh\u00e9sion des connaisseurs. C\u2019est – s’il y en a un – un li\u00e8vre \u00e0 ne pas soulever, si l\u2019on ne veut pas perturber l\u2019accalmie en cours sur le march\u00e9 de la dette souveraine. Et \u00e9viter que la BCE ne soit dans l\u2019obligation – qui ferait d\u00e9bat avec les Allemands – d\u2019amplifier son programme d\u2019achats directs dans ce domaine. <\/p>\n

En affirmant que le capitalisme financier \u00e9tait son meilleur ennemi<\/a>, cette chronique a d\u00e9j\u00e0 \u00e9t\u00e9 l’occasion de montrer que les banques rencontrent des difficult\u00e9s pour se financer, non seulement sur le march\u00e9 interbancaire (qui \u00ab\u00a0ne fonctionne pas normalement, c\u2019est clair\u00a0\u00bb a reconnu Jean-Claude Trichet, laissant \u00e9chapper qu\u2019il ne pouvait \u00e9viter de le reconna\u00eetre), mais \u00e9galement sur le march\u00e9 obligataire. Nombreuses, elles se tournent vers les fonds de pension et d\u2019investissement, qui ne constituent que de 30 \u00e0 50% de ce dernier, pas davantage. <\/p>\n

L\u2019obtention de fonds publics \u00e9tant d\u00e9sormais incertaine, quelles sont les autres opportunit\u00e9s disponibles ? La relance de la titrisation est une des pistes favorites du moment. Mais comment la susciter et sera-t-elle suffisante ? C’est fort peu vraisemblable, si l\u2019on additionne les besoins de financement, \u00e0 tous les titres confondus, du syst\u00e8me bancaire europ\u00e9en. <\/p>\n

S\u2019appuyant sur le fait que, selon une opportune \u00e9tude de Standard & Poor\u2019s, les actifs issus pr\u00e9c\u00e9demment des op\u00e9rations de titrisation ont globalement mieux r\u00e9sist\u00e9 s\u2019ils \u00e9taient d\u2019origine europ\u00e9enne plut\u00f4t qu’am\u00e9ricaine (les Etats-Unis ne se sont pas priv\u00e9s d’exporter leurs CDO aupr\u00e8s des banques europ\u00e9ennes), les analystes consid\u00e8rent d\u00e9sormais possible une relance de ce march\u00e9, mais ils se refusent \u00e0 envisager qu\u2019il retrouve sa vigueur d\u2019avant. De premi\u00e8res op\u00e9rations ont eu lieu, mais elles ont \u00e9t\u00e9 adoss\u00e9es \u00e0 des titres hypoth\u00e9caires britanniques et hollandais de la meilleure qualit\u00e9, afin de garantir leur succ\u00e8s. <\/p>\n

On comprend bien l\u2019int\u00e9r\u00eat que les banques auraient \u00e0 la relance de la titrisation, mais quels vont \u00eatre les acheteurs sur ce march\u00e9 ? Elles-m\u00eames, qui avec leur casquette d’investisseur y jouaient un r\u00f4le important, risquent de ne plus pouvoir les utiliser pour renforcer leurs fonds propres, comme elles \u00e9taient accoutum\u00e9es \u00e0 le faire, si les r\u00e8gles de B\u00e2le III restreignent leur usage comme pr\u00e9vu. Par ailleurs, les Structured Investment Vehicles<\/i> (SIV) qu’elles utilisaient pour intervenir sur ce march\u00e9, entretemps d\u00e9mantel\u00e9s en raison de leurs pertes, ne seront pas remont\u00e9s. Echaud\u00e9s, les fonds d\u2019investissement et de pension, enfin, n\u2019accepteront que la cr\u00e8me de la titrisation. <\/p>\n

Ce panorama se complique encore, la BCE et la Bank of England – les plus grand d\u00e9tenteur actuels de ces ABS, (Asset-Back-Securities<\/i>) fabriqu\u00e9s par les banques pour \u00eatre \u00e9chang\u00e9s contre des liquidit\u00e9s – devant les restituer \u00e0 leur d\u00e9tenteurs d\u2019origine quand leurs op\u00e9rations de cette nature seront stopp\u00e9es. La Bank of England a fix\u00e9 comme \u00e9ch\u00e9ance janvier 2012 pour cet arr\u00eat et il s’agit de 183 milliards de livres. Sans d\u00e9finir publiquement de calendrier, la BCE a manifest\u00e9 l’intention de proc\u00e9der de m\u00eame. Ce renvoi \u00e0 la case d\u00e9part des ABS ne sera pas une grande contribution \u00e0 la titrisation de nouveaux actifs, quand il interviendra. <\/p>\n

Il y a donc une forte inad\u00e9quation entre la demande potentiellement limit\u00e9e pour ces titres, exigeante sur leur qualit\u00e9, et les attentes plac\u00e9es dans ce m\u00e9canisme, car il a \u00e9t\u00e9 l\u2019un des instruments de propagation de la crise financi\u00e8re. Il va falloir montrer patte blanche pour acc\u00e9der \u00e0 ce march\u00e9 tout juste renaissant. <\/p>\n

Les Etats ne sont pas seuls susceptibles de se trouver en mal de financement. Les banques ont perdu, au moins momentan\u00e9ment, l\u2019une des principales sources de leurs op\u00e9rations de cr\u00e9dit. C\u2019est pourquoi la titrisation reste l\u2019une des cl\u00e9s de la future croissance \u00e9conomique, carburant tr\u00e8s rationn\u00e9 de la machine \u00e0 produire de la dette. Il y avait le peak oil<\/i>, il y a d\u00e9sormais aussi le peak securities<\/i> (du nom anglais des actifs titris\u00e9s). Si nous l’avons d\u00e9pass\u00e9, par quel instrument de substitution les remplacer ? Comment d\u00e9gripper cette moteur-l\u00e0 sans revenir sur la distribution in\u00e9gale de la richesse dont il est l’ersatz ? Dans leurs r\u00eaves les plus fous, les financiers pensent aux march\u00e9s et soci\u00e9t\u00e9s \u00e9mergentes, afin de recommencer sur le m\u00eame mode. <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

\n

Billet invit\u00e9<\/p>\n<\/blockquote>\n

OU SONT LES ISSUES DE SECOURS ? <\/strong><\/p>\n

A leur rythme et selon leur logique, les deux crises de la dette publique et priv\u00e9e se poursuivent en s\u2019alimentant mutuellement. Telle une contagion crois\u00e9e d\u00e9sormais durablement inscrite dans le paysage. Les issues de chacune d’entre elles sont bien recherch\u00e9es, mais elles restent introuvables. <\/p>\n

[…]<\/p>\n","protected":false},"author":37,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_crdt_document":"","footnotes":""},"categories":[1,18],"tags":[644,80,61,610,170,643,142,75,4479,76,158,246,210],"class_list":["post-12858","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-monde-financier","tag-bank-of-england","tag-bce","tag-ben-bernanke","tag-concentration-des-richesses","tag-credit","tag-dette-privee","tag-dette-publique","tag-espagne","tag-europe","tag-japon","tag-royaume-uni","tag-timothy-geithner","tag-titrisation"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12858","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/37"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=12858"}],"version-history":[{"count":41,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12858\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":48208,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/12858\/revisions\/48208"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=12858"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=12858"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=12858"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}