{"id":20037,"date":"2011-01-07T10:03:25","date_gmt":"2011-01-07T10:03:25","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=20037"},"modified":"2013-01-02T14:49:58","modified_gmt":"2013-01-02T13:49:58","slug":"lactualite-de-la-crise-plus-on-avance-moins-on-sait-quoi-faire-par-francois-leclerc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2011\/01\/07\/lactualite-de-la-crise-plus-on-avance-moins-on-sait-quoi-faire-par-francois-leclerc\/","title":{"rendered":"L’actualit\u00e9 de la crise<\/i> : PLUS ON AVANCE, MOINS ON SAIT QUOI FAIRE<\/b>, par Fran\u00e7ois Leclerc"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9.<\/p><\/blockquote>\n

Tenir une simple liste des discussions entam\u00e9es et laiss\u00e9es en suspens, pour ne pas parler des mises \u00e0 jour de dossiers, est une t\u00e2che qui de jour en jour s\u2019alourdit. Sans aller chercher jusqu\u2019aux Etats-Unis, o\u00f9 la lancinante question de la r\u00e9duction du d\u00e9ficit f\u00e9d\u00e9ral n\u2019est pas pr\u00e8s de trouver une r\u00e9ponse, imposant dans l\u2019imm\u00e9diat au Congr\u00e8s de relever le plafond autoris\u00e9 de la dette publique, l\u2019Europe n\u2019est pas mal pourvue sur ce chapitre. <\/p>\n

Il en ressort, pour en faire la synth\u00e8se, que plus on avance, moins on sait quoi faire. <\/p>\n

L\u2019\u00e9mission des euro-obligations, que l\u2019on croyait pour un temps enterr\u00e9e, a d\u00e9j\u00e0 rejailli \u00e0 Paris, \u00e0 l\u2019occasion d\u2019une visite jeudi de Georgios Papandr\u00e9ou, le premier ministre grec. Prudemment, il a avanc\u00e9 qu\u2019il faut utiliser \u00ab\u00a0tous les outils possibles de la bo\u00eete \u00e0 outils\u00a0\u00bb, apr\u00e8s avoir affirm\u00e9 en d\u00e9cembre dernier vouloir contribuer \u00e0 r\u00e9unir un million de signatures d\u2019Europ\u00e9ens en sa faveur. Il s\u2019inscrivait alors dans le cadre de L\u2019initiative citoyenne europ\u00e9enne<\/i>, qui permet selon le Trait\u00e9 de Lisbonne de saisir la Commission europ\u00e9enne. A l\u2019occasion du d\u00e9marrage de la pr\u00e9sidence de l\u2019Union europ\u00e9enne par la Hongrie, son ministre des finances Gy\u00f6rgy Matolcsy a imm\u00e9diatement pris le relais depuis Budapest. Parlant des euro-obligations, il a pronostiqu\u00e9 : \u00ab\u00a0Je l’exclurais ais\u00e9ment pour d’ici \u00e0 la fin de l’ann\u00e9e. Mais, d’ici \u00e0 2013 ou d’ici au milieu de la d\u00e9cennie, je suis tr\u00e8s optimiste quant \u00e0 l’issue finale\u00a0: nous aurons certainement des nouveaux instruments financiers comme les euro-obligations\u00a0\u00bb.<\/p>\n

Une nouvelle vague de stress tests avait par ailleurs \u00e9t\u00e9 bien d\u00e9cid\u00e9e par les leaders europ\u00e9ens, mais l\u2019on n\u2019en parlait plus, relevant seulement que la Soci\u00e9t\u00e9 G\u00e9n\u00e9rale s\u2019\u00e9tait depuis publiquement prononc\u00e9e contre leur tenue. Dans un article publi\u00e9 par le Financial Times, George Osborne, le ministre des finances britannique, n\u2019y va pas par quatre chemins. Rappelant cette d\u00e9cision, il a la cruaut\u00e9 de souligner que les pr\u00e9c\u00e9dents avaient mis en \u00e9vidence un besoin de financement des banques de 3,5 milliards d\u2019euros, ce qui s\u2019est six mois plus tard r\u00e9v\u00e9l\u00e9 \u00eatre \u00e0 peine le dixi\u00e8me de ce que les seules banques irlandaises avaient besoin. Sugg\u00e9rant de ne pas r\u00e9p\u00e9ter une telle erreur d\u2019appr\u00e9ciation, il propose que les prochains tests soient valid\u00e9s par le FMI, histoire de les rendre cette fois-ci cr\u00e9dibles… Et qu\u2019ils prennent en compte non seulement le ratio de fonds propres mais aussi le niveau et la qualit\u00e9 des liquidit\u00e9s. On voit bien qu’il n’est pas dans la zone euro, lui…<\/p>\n

La r\u00e9forme du syst\u00e8me mon\u00e9taire international fait partie des grands sujets \u00e0 \u00e9clipse. Elle revient sur le devant de la sc\u00e8ne, la pr\u00e9sidence fran\u00e7aise du G20 en ayant fait l\u2019un de ses chevaux de bataille. A l\u2019occasion d\u2019un colloque parisien, Christine Lagarde, la ministre fran\u00e7aise des finances, a tent\u00e9 un diagnostic. Pour \u00e9num\u00e9rer \u00ab\u00a0une grande volatilit\u00e9 des flux de capitaux, qui affecte beaucoup plus gravement les pays \u00e9mergents et les pays les moins d\u00e9velopp\u00e9s\u00a0\u00bb, \u00ab\u00a0l’insuffisance des actifs de r\u00e9serve, s\u00fbrs, stables\u00a0\u00bb ainsi que \u00ab\u00a0l’absence d’une enceinte de coordination appropri\u00e9e, efficace en mati\u00e8re de changes\u00a0\u00bb. Ensuite plus \u00e9vasive sur le terrain des solutions, proposant d\u2019aller \u00ab\u00a0vers un syst\u00e8me qui soit plus \u00e9quilibr\u00e9, plus stable, plus transparent\u00a0\u00bb. Avec comme objectifs d\u2019am\u00e9liorations\u00a0: \u00ab\u00a0mieux prot\u00e9ger\u00a0\u00bb les pays \u00e9mergents, \u00ab\u00a0mieux diversifier\u00a0\u00bb les monnaies de r\u00e9serve et \u00ab\u00a0mieux coordonner\u00a0\u00bb le tout. Au niveau de g\u00e9n\u00e9ralit\u00e9s auquel elle s\u2019est volontairement tenue, les discussions ne manqueront pas d\u2019espace pour s\u2019engager\u00a0; autre chose sera de concr\u00e9tiser. <\/p>\n

Un dernier sujet monte en puissance, celui-l\u00e0 destin\u00e9 \u00e0 devenir permanent, apr\u00e8s avoir du \u00eatre recadr\u00e9. Initialement pr\u00e9sent\u00e9 sous l\u2019angle institutionnel de la \u00ab\u00a0gouvernance \u00e9conomique\u00a0\u00bb, qui s’est heurt\u00e9 au refus allemand, il est dor\u00e9navant \u00e9voqu\u00e9 comme la r\u00e9alisation d\u2019une \u00ab\u00a0convergence fiscale et sociale\u00a0\u00bb au nom de laquelle bien des forfaits se pr\u00e9parent. Un rapport de deux parlementaires UMP vient d\u2019\u00eatre remis \u00e0 Nicolas Sarkozy, qui va le transmettre au pr\u00e9sident de l\u2019Union europ\u00e9enne, Herman Van Rompuy. <\/p>\n

Remarquant avec un sens tr\u00e8s politique qu\u2019\u00ab\u00a0il n’est ni souhaitable ni possible d’institutionnaliser trop l’Eurogroupe\u00a0\u00bb, leurs auteurs affirment \u00ab\u00a0qu’aucune sortie de crise durable ne se fera sans un approfondissement de la convergence, notamment franco-allemande\u00a0\u00bb et \u00ab\u00a0sugg\u00e8rent \u00e0 cet \u00e9gard de mettre en place un calendrier de convergence sociale et fiscale impliquant les deux Parlements ainsi qu’une nouvelle impulsion \u00e0 la coop\u00e9ration industrielle entre les deux pays\u00a0\u00bb. <\/p>\n

Fran\u00e7ois Fillon, le premier ministre, n\u2019a pas tard\u00e9 \u00e0 en tirer les conclusions\u00a0: \u00ab Les questions de convergence et d’harmonisation vont s’imposer en haut des priorit\u00e9s europ\u00e9ennes\u00a0\u00bb, a-t-il d\u00e9clar\u00e9. \u00ab\u00a0C’est dans cet esprit d’ailleurs que j’accueille de fa\u00e7on positive l’ouverture d’un d\u00e9bat en France sur le co\u00fbt du travail et la question des 35 heures\u00a0\u00bb, ajoutant \u00ab\u00a0on ne peut imaginer \u00e0 long terme une zone euro dans laquelle le temps de travail, l’\u00e2ge de la retraite, le co\u00fbt du travail soient compl\u00e8tement divergents\u00a0\u00bb. On craint qu\u2019il en sera en ces mati\u00e8res comme pour la fiscalit\u00e9 : l\u2019alignement se fera par le bas. Quant \u00e0 une politique \u00e9conomique commune, le sujet n\u2019est lui pas prioritaire…<\/p>\n

Xavier Bertrand, le ministre du travail, a \u00e9galement tir\u00e9 ses propres conclusions. Pas favorable \u00e0 ce que le chiffon rouge des 35 heures soit agit\u00e9, il a estim\u00e9 que l’essentiel \u00e9tait d\u2019avoir plus d\u2019emplois et qu\u2019il fallait donc poser la question du \u00ab\u00a0co\u00fbt du travail\u00a0\u00bb. Si l\u2019on comprend bien, il faudrait selon lui r\u00e9partir la masse salariale pour en faire b\u00e9n\u00e9ficier les ch\u00f4meurs. <\/p>\n

Tous ces d\u00e9bats vont-ils ou non aboutir, et quand\u00a0? Rien ne justifie, pour ceux qui ont voix au chapitre, de trop se pr\u00e9cipiter. Une r\u00e9alit\u00e9 va pourtant les rattraper, qui s\u2019est d\u00e9j\u00e0 rappel\u00e9e \u00e0 eux sans tarder dans l\u2019actualit\u00e9 de ce tout d\u00e9but d’ann\u00e9e. Il s\u2019agit des tensions du march\u00e9 obligataire, consid\u00e9r\u00e9 selon tous ses compartiments\u00a0: dette souveraine, des banques et des grandes entreprises. Car les cloisons n\u2019y sont pas \u00e9tanches. Au contraire, ces compartiments communiquent entre eux. Les emprunteurs sont de diff\u00e9rentes natures, mais les investisseurs ont les m\u00eames int\u00e9r\u00eats \u00e0 d\u00e9fendre. Une forte concurrence entre les d\u00e9biteurs \u00e9tait annonc\u00e9e, on est arriv\u00e9 dans le vif du sujet. <\/p>\n

L\u2019ann\u00e9e n\u2019a pas seulement commenc\u00e9 avec de premi\u00e8res douloureuses \u00e9missions obligataires des Etats, qui ne pouvaient les reculer. Elle a \u00e9t\u00e9 \u00e9galement l\u2019occasion pour de nombreux \u00e9metteurs priv\u00e9s de se pr\u00e9cipiter sur le march\u00e9, afin de r\u00e9aliser leurs op\u00e9rations de financement avant que le peloton des Etats ne se pr\u00e9sente et ne fasse, comme tout le monde s\u2019y attend, encore monter les taux. Selon la banque \u00e9cossaise RBS, les Etats de la zone euro devraient en 2011 venir chercher sur le march\u00e9 826 milliards d\u2019euros.<\/p>\n

Si le d\u00e9but de l\u2019ann\u00e9e est de tradition un moment d\u2019affluence sur le march\u00e9, on n\u2019avait jamais vu cela. Des grandes entreprises ont pris les devants, mais ce sont surtout les banques qui se sont manifest\u00e9es. En une seule semaine se sont succ\u00e9d\u00e9es BNP Paribas, ABN AMRO, le Cr\u00e9dit Agricole, Loyds Banking Group et Barclays… Une fois constat\u00e9 que les m\u00e9gabanques se d\u00e9p\u00eachaient pour \u00eatre servies en premier, une caract\u00e9ristique commune de leurs \u00e9missions frappe\u00a0: dans tous les cas il s\u2019agit de covered bonds<\/i>, ces obligations s\u00e9curis\u00e9es qui offrent le maximum de garanties aux investisseurs, y compris en cas de banqueroute. <\/p>\n

Est-ce \u00e0 rapprocher des intentions de la Commission europ\u00e9enne, dont un papier a \u00e9t\u00e9 rendu public afin d\u2019engager une consultation, pr\u00e9voyant notamment que les obligations seniors des banques pourraient dans l\u2019avenir subir une d\u00e9cote, ou bien \u00eatre transform\u00e9es en actions, en cas de probl\u00e8me rencontr\u00e9 par celles-ci, une fois les actionnaires mis \u00e0 contribution ? En tout cas, la seule \u00e9ventualit\u00e9 de telles dispositions va contribuer \u00e0 tendre le march\u00e9 obligataire, en particulier lorsque les banques des pays \u00ab\u00a0p\u00e9riph\u00e9riques\u00a0\u00bb vont tenter d\u2019\u00e9mettre de la dette \u00ab\u00a0senior\u00a0\u00bb sur le march\u00e9. Les difficult\u00e9s qu\u2019elles rencontreront rejailliront alors immanquablement sur les Etats, d\u00e9j\u00e0 en f\u00e2cheuse posture. Un nouveau m\u00e9canisme compliquant l’imbroglio existant est en train de se mettre en place. <\/p>\n

Par contagion, les march\u00e9s obligataires communiquent entre eux. Priv\u00e9e ou publique, de la dette est toujours de la dette et les taux des uns influent sur ceux des autres. Hier soir jeudi, le taux long portugais d\u00e9passait les 7% et celui des Italiens atteignait 4,769%. La prochaine \u00e9mission portugaise a lieu le 12 janvier…<\/p>\n

La Commission s\u2019aventure donc sur un terrain min\u00e9, o\u00f9 elle essaye de se frayer un chemin. Craignant de vives r\u00e9actions des march\u00e9s<\/i> et ne pouvant pas rester les bras crois\u00e9s. Certes, insiste-t-elle beaucoup, des d\u00e9cotes ne sont envisag\u00e9es que pour les obligations \u00e9mises par les banques et non par les Etats. En retrait donc des propositions allemandes. Mais l\u2019on devine d\u00e9j\u00e0 les lev\u00e9es de boucliers, les banques ayant pr\u00e9venu qu’il allait en r\u00e9sulter pour elles un surench\u00e9rissement de leurs co\u00fbts (et donc une baisse de leurs encours de pr\u00eats, menacent-elles). Apr\u00e8s avoir cru trouver avec la titrisation une miraculeuse mani\u00e8re de supprimer le risque en l’\u00e9vacuant, le syst\u00e8me financier – qui en est revenu – pr\u00e9f\u00e8re d\u00e9sormais renouer avec une valeur \u00e9prouv\u00e9e, \u00e0 laquelle il a pris go\u00fbt\u00a0: la d\u00e9fausse sur la puissance publique en cas de gros p\u00e9pin. Afin que la prime soit pour lui et le risque pour les autres. <\/p>\n

Que restera-t-il de cette proposition \u00e0 l’arriv\u00e9e ? Il reste une petite soupape de s\u00e9curit\u00e9 avec les CoCos, mais le Comit\u00e9 de B\u00e2le tarde \u00e0 rendre son verdict et \u00e0 pr\u00e9ciser comment ils devraient \u00eatre structur\u00e9s pour \u00eatre \u00e9ligibles aux fonds propres Tier one<\/i>. Et, encore une fois, on ne conna\u00eet pas la r\u00e9action des investisseurs \u00e0 ce nouveau produit financier. <\/p>\n

Le comportement du march\u00e9 obligataire va rythmer la poursuite de la crise europ\u00e9enne, avec des effets qui ne vont pas uniquement toucher les Etats, mais aussi les banques et les grandes entreprises. Sans raison que cela s’arr\u00eate tant qu’une restructuration des dettes publiques et priv\u00e9es n’aura pas \u00e9t\u00e9 accomplie. Le co\u00fbt des CDS des pays dits \u00ab\u00a0p\u00e9riph\u00e9riques\u00a0\u00bb continue de grimper, exprimant que la crise va rebondir. <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Billet invit\u00e9.<\/p>\n<\/blockquote>\n

Tenir une simple liste des discussions entam\u00e9es et laiss\u00e9es en suspens, pour ne pas parler des mises \u00e0 jour de dossiers, est une t\u00e2che qui de jour en jour s\u2019alourdit. Sans aller chercher jusqu\u2019aux Etats-Unis, o\u00f9 la lancinante question de la r\u00e9duction du d\u00e9ficit f\u00e9d\u00e9ral n\u2019est pas pr\u00e8s de trouver une r\u00e9ponse, imposant […]<\/p>\n","protected":false},"author":37,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,307],"tags":[1098,643,142,1030,671,874],"class_list":["post-20037","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-finance","tag-convergence-fiscale-et-sociale","tag-dette-privee","tag-dette-publique","tag-marche-obligataire","tag-stress-tests","tag-systeme-monetaire-international"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/20037","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/37"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=20037"}],"version-history":[{"count":29,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/20037\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":47762,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/20037\/revisions\/47762"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=20037"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=20037"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=20037"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}