{"id":221,"date":"2007-10-28T17:03:50","date_gmt":"2007-10-28T16:03:50","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=221"},"modified":"2013-01-02T00:21:11","modified_gmt":"2013-01-01T23:21:11","slug":"neuf-mois-plus-tard-la-crise-du-capitalisme-americain","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2007\/10\/28\/neuf-mois-plus-tard-la-crise-du-capitalisme-americain\/","title":{"rendered":"Neuf mois plus tard : la crise du capitalisme am\u00e9ricain"},"content":{"rendered":"

La Revue du MAUSS, qui publia \u00ab Vers la crise du capitalisme am\u00e9ricain ? \u00bb dans sa collection \u00e0 La D\u00e9couverte m\u2019a demand\u00e9 de dresser un rapide bilan de l\u2019\u00e9volution de la situation depuis la parution du livre \u00e0 la fin du mois de janvier dernier. Voici ce bilan !<\/p><\/blockquote>\n

Dans La Revue du MAUSS<\/a> en ligne.<\/p>\n

\u00ab Vers la crise du capitalisme am\u00e9ricain ? \u00bb a paru il y a neuf mois exactement. J\u2019ai repris ici l\u2019argumentaire du livre et je l\u2019ai compl\u00e9t\u00e9 par les \u00e9v\u00e9nements qui sont intervenus depuis. Mon compte-rendu est bien entendu sch\u00e9matique puisqu\u2019il y aurait l\u00e0 mati\u00e8re \u00e0 un nouvel ouvrage. Certains des d\u00e9tails sont assez techniques \u2013 parce que la crise affecte certains des rouages les plus complexes du syst\u00e8me financier am\u00e9ricain \u2013 mais je me suis efforc\u00e9 d\u2019en d\u00e9gager les principes, qui sont eux par nature, g\u00e9n\u00e9raux. <\/p>\n

Le syst\u00e8me am\u00e9ricain de subventionnement de l\u2019acc\u00e8s \u00e0 la propri\u00e9t\u00e9 de son logement rate la cible qui lui avait \u00e9t\u00e9 d\u00e9finie : les m\u00e9nages d\u00e9favoris\u00e9s, et s\u2019adresse de pr\u00e9f\u00e9rence \u00e0 ceux qui disposaient d\u00e9j\u00e0 de moyens financiers ad\u00e9quats. Pourquoi ? Parce qu\u2019il fut privatis\u00e9 et que pour une entreprise motiv\u00e9e par le profit, il y a davantage d\u2019argent \u00e0 gagner en concentrant ses efforts sur les consommateurs les plus ais\u00e9s. Ainsi, le gouvernement d\u00e9taxe les int\u00e9r\u00eats \u00e0 verser dans le remboursement d\u2019un pr\u00eat : plus on a emprunt\u00e9, plus on y gagne. Les Government\u2013Sponsored Entities <\/em>(Fannie Mae, Freddie Mac), en titrisant les pr\u00eats au logement sont cens\u00e9es huiler ainsi les circuits du cr\u00e9dit mais, comme le r\u00e9v\u00e9la Passmore, un collaborateur de Greenspan, le b\u00e9n\u00e9fice en revient uniquement aux actionnaires de ces entreprises et \u00e0 leurs cadres sup\u00e9rieurs. Les banques se retirent des quartiers \u00e0 risque, laissant la place aux v\u00e9ritables requins du pr\u00eat au logement. <\/p>\n

L\u2019afflux de capitaux en exc\u00e8s \u2013 dus au subventionnement mal dirig\u00e9 \u2013 g\u00e9n\u00e8re \u00e0 partir de 1996 une bulle financi\u00e8re dans l\u2019immobilier r\u00e9sidentiel am\u00e9ricain, bulle qui finit par interdire l\u2019acc\u00e8s aux nouveaux entrants traditionnels que sont les jeunes et les immigr\u00e9s. Faute de recrutement \u00e0 la base, le stock de maisons neuves et anciennes cherchant acheteur se met alors \u00e0 gonfler, for\u00e7ant le prix de l\u2019immobilier \u00e0 baisser \u00e0 partir de la fin 2006. Or le march\u00e9 de l\u2019immobilier r\u00e9sidentiel s\u2019\u00e9tait habitu\u00e9 \u00e0 une situation o\u00f9 le prix grimpait de mani\u00e8re constante et chacun des acteurs pr\u00e9sents sur le march\u00e9 s\u2019\u00e9tait adapt\u00e9 \u00e0 cette situation : les emprunteurs, les organismes de pr\u00eat, les banques d\u2019investissement de Wall Street et les r\u00e9gulateurs des march\u00e9s financiers au niveau f\u00e9d\u00e9ral.<\/p>\n

1. Les emprunteurs d\u00e9couvrirent dans la hausse constante du prix des maisons une planche \u00e0 billets, soit qu\u2019ils refinancent leur cr\u00e9dit immobilier pour un montant plus \u00e9lev\u00e9, soit qu\u2019ils mettent en gage la valeur qui s\u2019accumule inexorablement dans les murs (\u00ab Home Equity Line of Credit \u00bb ou HELOC). Ils consacrent l\u2019argent frais g\u00e9n\u00e9r\u00e9 par l\u2019immobilier \u00e0 rembourser les dettes contract\u00e9es sur leurs cartes de cr\u00e9dit ou \u00e0 l\u2019achat de nouveaux biens de consommation.<\/p>\n

2. Les banques d\u00e9livrent des pr\u00eats au logement sans exiger de l\u2019emprunteur aucune contribution personnelle, sachant que la valeur de l\u2019habitation se sera de toute mani\u00e8re rapidement accrue. <\/p>\n

Les banques tirent parti de la facult\u00e9 dont elles disposent de mettre les op\u00e9rations de titrisation de pr\u00eats au logement hors\u2013bilan. Elles peuvent ainsi r\u00e9duire le volume des r\u00e9serves qu\u2019elles sont oblig\u00e9es de constituer, et utilisent plus pleinement leurs capitaux. Elles se d\u00e9lestent ainsi de leur portefeuille de pr\u00eats sur les banques d\u2019investissement de Wall Street. Ceci conduit \u00e0 une d\u00e9\u2013responsabilisation qui encourage le laxisme dans les conditions d\u2019attribution des pr\u00eats, Wall Street \u00e9tant preneur de ceux\u2013ci quelle que soit la solvabilit\u00e9 des emprunteurs.<\/p>\n

3. Les banques d\u2019investissement de Wall Street vendent \u00e0 tout va les titres constitu\u00e9s en reconditionnant sous forme d\u2019obligations les pr\u00eats au logement : Mortgage\u2013Backed Securities <\/em>(MBS pour les cr\u00e9dits prime), Asset\u2013Backed Securities <\/em>(ABS pour les cr\u00e9dits subprime). Elles perdent de vue que la bonne sant\u00e9 de ce march\u00e9 d\u00e9pend de la garantie d\u2019un b\u00e9n\u00e9fice pour l\u2019acheteur du produit, en l\u2019occurrence, d\u2019une sur\u2013\u00e9valuation de la prime d\u2019assurance contre le risque de non\u2013remboursement par l\u2019emprunteur, prime qui est comprise dans le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat associ\u00e9 au pr\u00eat. Or le calcul d\u2019une prime de risque se fait traditionnellement sur le long terme, alors que le contexte est ici tr\u00e8s diff\u00e9rent sous deux aspects : d\u2019une part parce que les assureurs sont \u00e9miett\u00e9s en une multitude d\u2019investisseurs qui se sont port\u00e9s acheteurs de MBS ou d\u2019ABS, d\u2019autre part parce que, dans ce cas\u2013ci, le risque de non\u2013remboursement n\u2019est pas distribu\u00e9 statistiquement dans le temps : il correspond ici \u00e0 des p\u00e9riodes de crises ponctuelles de l\u2019immobilier, p\u00e9riodes durant lesquelles le risque de d\u00e9faut de l\u2019emprunteur est \u00e9lev\u00e9, alors qu\u2019il est pratiquement nul le reste du temps. M\u00eame si la fonction d\u2019\u00ab assureur \u00bb n\u2019\u00e9tait pas parcellis\u00e9e, comme elle l\u2019est ici, en une multitude d\u2019investisseurs, la concentration du risque dans le temps le rend tr\u00e8s difficile \u00e0 absorber et les investisseurs pr\u00e9f\u00e8rent se retirer en masse d\u00e8s que la prime de risque se r\u00e9v\u00e8le incapable de r\u00e9ellement couvrir celui\u2013ci.<\/p>\n

4. Dans le climat non\u2013interventionniste instaur\u00e9 par les deux pr\u00e9sidences Bush, les r\u00e9gulateurs f\u00e9d\u00e9raux s\u2019abstiennent d\u2019intervenir malgr\u00e9 les nuages qui s\u2019amoncellent.<\/p>\n

Alors que le prix de l\u2019immobilier baisse, le processus s\u2019enraie : un pr\u00eat subprime, d\u00e9sormais d\u00e9ficitaire, devient invendable sur le march\u00e9 secondaire de Wall Street, aussi bien sous la forme d\u2019un titre ABS adoss\u00e9 \u00e0 ces pr\u00eats subprime, qu\u2019\u00ab en vrac \u00bb. Le m\u00eame principe s\u2019applique \u00e9galement aux Collateralized\u2013Debt Obligations<\/em> (CDO) compos\u00e9es de \u00ab tranches \u00bb d\u2019ABS ; il s\u2019applique \u00e0 son tour \u00e0 tout Billet de tr\u00e9sorerie adoss\u00e9 \u00e0 ces ABS et, en bout de cha\u00eene, les investisseurs se d\u00e9tournent des Structured Investment Vehicles<\/em> (SIV), firmes sp\u00e9cialis\u00e9es qui se financent en \u00e9mettant de tels Billets de tr\u00e9sorerie. <\/p>\n

Nous sommes en ao\u00fbt 2007 : le syst\u00e8me de cr\u00e9dit am\u00e9ricain au jour le jour est paralys\u00e9. Il reprend depuis un peu du poil de la b\u00eate \u00e0 la suite de diverses interventions de la Federal Reserve et des banques centrales europ\u00e9ennes. D\u2019autres surprises sont cependant possibles. \u00c0 surveiller en particulier : l\u2019ensemble des implications de l\u2019effet de levier qu\u2019autorise le cr\u00e9dit et qui permet de multiplier les chances de gain comme les risques de perte, l\u2019ensemble des produits financiers appel\u00e9s \u00ab instruments d\u00e9riv\u00e9s \u00bb, les \u00ab falaises de cr\u00e9dit \u00bb existant pour les entreprises comme pour les instruments de dette, falaises implicites au syst\u00e8me de notation du cr\u00e9dit par des agences sp\u00e9cialis\u00e9es, enfin, les surprises que r\u00e9servent les mod\u00e8les financiers ne reposant pas sur une mod\u00e9lisation math\u00e9matique appropri\u00e9e mais seulement sur une \u00ab norme industrielle standard \u00bb, c\u2019est\u2013\u00e0\u2013dire sur le consensus du monde de la finance. <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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