{"id":324,"date":"2008-01-23T01:12:38","date_gmt":"2008-01-23T00:12:38","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=324"},"modified":"2008-01-23T18:44:35","modified_gmt":"2008-01-23T17:44:35","slug":"les-assureurs-d%e2%80%99obligations-ii-le-contexte","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2008\/01\/23\/les-assureurs-d%e2%80%99obligations-ii-le-contexte\/","title":{"rendered":"Les assureurs d\u2019obligations (II. Le contexte)"},"content":{"rendered":"<p>Les assureurs d\u2019obligations ou \u00ab r\u00e9hausseurs de cr\u00e9dit \u00bb couvrent, \u00e0 l\u2019aide de <em>credit-default swaps<\/em>, le risque de d\u00e9faillance d\u2019obligations. Pour certains d\u2019entre eux, parmi les plus connus, leur capitalisation est extr\u00eamement faible par rapport aux sommes qu\u2019ils ont assur\u00e9es. J&rsquo;ai d\u00e9j\u00e0 mentionn\u00e9 le cas de ACA Financials, dont le capital de 425 millions de dollars \u00e9tait modeste par rapport aux 69 milliards de dollars en obligations qu\u2019elle assurait. Standard &#038; Poor\u2019s r\u00e9trograderait ACA le 19 d\u00e9cembre, abaissant sa notation de \u00ab A \u00bb \u00e0 \u00ab CCC \u00bb. Le New York Times rapportait le m\u00eame jour qu\u2019\u00e9taient r\u00e9unis en conseil de guerre des repr\u00e9sentants de Merrill Lynch, Bear Stearns et d\u2019autres \u00e9tablissements sur la place de Wall Street, afin de se porter conjointement caution pour ACA Capital Holdings, la firme m\u00e8re d\u2019ACA Financials.<\/p>\n<p>Traditionnellement, les r\u00e9hausseurs de cr\u00e9dit se contentaient d\u2019assurer les <em>municipal bonds<\/em>, \u00ab obligations municipales \u00bb \u00e9mises au niveau local, par exemple par des \u00e9coles ou des compagnies des eaux. Ils ont ensuite ajout\u00e9 \u00e0 leur panoplie les CDO (<em>Collateralized\u2013Debt Obligations<\/em>), offrant une couche de protection suppl\u00e9mentaire \u00e0 celles du niveau de cr\u00e9dit le plus \u00e9lev\u00e9 : \u00ab AAA \u00bb. Le m\u00eame ph\u00e9nom\u00e8ne de d\u00e9gradation s\u2019est observ\u00e9 pour les CDO que pour les ABS (<em>Asset\u2013Backed Securities<\/em>) adoss\u00e9es \u00e0 des pr\u00eats hypoth\u00e9caires <em>subprime<\/em> : \u00e0 une p\u00e9riode faste durant laquelle la prime de risque \u00e9tait sur\u00e9valu\u00e9e du fait d\u2019une absence quasi\u2013totale de pertes, a succ\u00e9d\u00e9 une p\u00e9riode de vaches maigres, celle\u2013ci de sous\u2013\u00e9valuation, lorsque les saisies se sont multipli\u00e9es dans le secteur <em>subprime<\/em>. La cons\u00e9quence en est que les assureurs d\u2019obligations, autrefois ch\u00e9ris des march\u00e9s, se retrouvent aujourd\u2019hui parmi leurs parias. <\/p>\n<p>Ce sont bien entendu les CDO comprenant des tranches d\u2019ABS (<em>Asset\u2013Backed Securities<\/em>) adoss\u00e9es \u00e0 des pr\u00eats hypoth\u00e9caires <em>subprime<\/em> qui se retrouvent les plus expos\u00e9es. Les consommateurs ayant contract\u00e9 de tels pr\u00eats devraient\u2013ils faire d\u00e9faut, les assureurs se verront oblig\u00e9s de couvrir les pertes subies. Un nombre trop \u00e9lev\u00e9 de telles d\u00e9faillances entamera leurs r\u00e9serves ainsi que la qualit\u00e9 de leur endettement, conduisant \u00e0 une d\u00e9cote de leur notation, laquelle se r\u00e9percutera \u00e0 son tour sur les obligations qu\u2019ils assurent, obligeant leurs d\u00e9tenteurs \u00e0 r\u00e9\u2013\u00e9valuer celles\u2013ci \u00e0 la baisse. Le m\u00e9canisme se compliquerait encore davantage en cas de pertes s\u00e9v\u00e8res : les organismes financiers \u00ab d\u00e9l\u00e8guent \u00bb en effet souvent les CDO \u00e0 des \u00ab v\u00e9hicules \u00bb, des filiales hors\u2013bilan, op\u00e9ration qui leur permet d\u2019\u00e9viter de devoir constituer des r\u00e9serves \u00e0 hauteur de ces produits, mais conservent une responsabilit\u00e9 quant \u00e0 leurs r\u00e9sultats si ceux\u2013ci devaient \u00eatre n\u00e9gatifs. Aux gains hors\u2013bilan obtenus de cette mani\u00e8re, invisibles en temps ordinaire, se substitueraient alors des pertes devant appara\u00eetre au bilan. Les investisseurs redoutent \u00e0 juste titre de telles situations pi\u00e9g\u00e9es : o\u00f9 les risques sont invisibles ou pratiquement invisibles en temps ordinaire et n\u2019apparaissent en surface qu\u2019\u00e0 l\u2019occasion d\u2019une explosion.<\/p>\n<p>(\u00e0 suivre\u2026 )<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>Les assureurs d\u2019obligations ou \u00ab r\u00e9hausseurs de cr\u00e9dit \u00bb couvrent, \u00e0 l\u2019aide de <em>credit-default swaps<\/em>, le risque de d\u00e9faillance d\u2019obligations. Pour certains d\u2019entre eux, parmi les plus connus, leur capitalisation est extr\u00eamement faible par rapport aux sommes qu\u2019ils ont assur\u00e9es. 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