{"id":34493,"date":"2012-02-28T21:07:12","date_gmt":"2012-02-28T20:07:12","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=34493"},"modified":"2013-01-02T00:52:59","modified_gmt":"2013-01-01T23:52:59","slug":"lactualite-de-la-crise-le-pari-hasardeux-de-la-bce-par-francois-leclerc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2012\/02\/28\/lactualite-de-la-crise-le-pari-hasardeux-de-la-bce-par-francois-leclerc\/","title":{"rendered":"L’actualit\u00e9 de la crise<\/i> : LE PARI HASARDEUX DE LA BCE<\/b>, par Fran\u00e7ois Leclerc"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9<\/p><\/blockquote>\n

Avec la restructuration de la dette grecque, un tabou est tomb\u00e9 a soulign\u00e9 Paul Jorion dans son intervention du 24 f\u00e9vrier dans \u00ab\u00a0Le temps qu’il fait\u00a0\u00bb<\/a>. Il a en effet \u00e9t\u00e9 admis, au terme de longues n\u00e9gociations, que les investisseurs de la dette souveraine \u00e9taient susceptibles d’enregistrer des pertes et qu\u2019ils admettaient d’\u00eatre mis \u00e0 contribution pour assurer un sauvetage<\/i> consid\u00e9r\u00e9 comme essentiel. Un pr\u00e9c\u00e9dent, quoi qu\u2019en disent ceux qui assurent en croisant les doigts qu’il ne sera pas renouvel\u00e9 . <\/p>\n

Mais voil\u00e0 que la BCE \u00e0 son tour surprend. Elle frise le reniement de ses principes – et le viol de ses statuts – en aidant les banques \u00e0 acqu\u00e9rir des titres de la dette souveraine, une aide indirecte manifeste \u00e0 leur financement. Jean-Claude Trichet avait d\u00e9j\u00e0 du accomplir quelque gymnastique, en pr\u00e9textant la n\u00e9cessit\u00e9 d\u2019assurer la bonne transmission de la politique mon\u00e9taire de la BCE, pour justifier ses achats obligataires sur le march\u00e9 secondaire, mais la banque centrale s’aventure encore plus loin sur des terres inconnues.<\/p>\n

Les chiffres publi\u00e9s par ses soins montrent en effet que les banques italiennes et espagnoles ont soutenu le cours des obligations de leurs pays respectifs en les achetant \u00e0 l\u2019\u00e9mission, contribuant \u00e0 une baisse des cours qui se confirme. En janvier dernier, les banques espagnoles et italiennes ont achet\u00e9 de la dette de leurs pays pour plus de 23 milliards et 21 milliards d\u2019euros respectivement, permettant \u00e0 la BCE d’interrompre ses propres rachats sur le march\u00e9 secondaire. <\/p>\n

Autre cas \u00e0 charge, un consortium de banques espagnoles et de l’Institut du cr\u00e9dit devrait utiliser les liquidit\u00e9s de la BCE pour r\u00e9gler des impay\u00e9s des administrations publiques \u00e0 des entreprises espagnoles en difficult\u00e9, estim\u00e9s de 30 \u00e0 50 milliards d’euros, leur donnant trois ans de r\u00e9pit pour rembourser, \u00e0 moins que des montages financiers \u00e0 la grecque<\/i> ne soient utilis\u00e9s pour faire disparaitre la dette. <\/p>\n

Certes, Mario Draghi, actuel pr\u00e9sident de la BCE, a pris la pr\u00e9caution de rappeler sur tous les tons que les banques faisaient ce qu\u2019elles voulaient des fonds qu\u2019elles empruntaient, une mani\u00e8re de nier toute responsabilit\u00e9 dans leurs achats obligataires, mais quand m\u00eame… <\/p>\n

La BCE ne s\u2019en est pas tenue \u00e0 cette premi\u00e8re entorse, car l’op\u00e9ration dans laquelle elle s’est engag\u00e9e a \u00e9t\u00e9 globalement qualifi\u00e9e parmi les analystes de \u00ab\u00a0quantitative easing indirect\u00a0\u00bb, de quasi-cr\u00e9ation mon\u00e9taire, alors que depuis des mois elle se d\u00e9fend de s\u2019engager sur cette voie au nom d’un danger inflationniste dont on cherche la manifestation. Si ce n’est du Q.E.<\/i>, cela y ressemble fort pourtant, comme un proche cousinage. <\/p>\n

Une seconde vague de pr\u00eats \u00e0 trois ans au taux de 1 % et disponibles en quantit\u00e9s illimit\u00e9es (LTRO, pour Long Term Refinancing Operations ou op\u00e9rations de refinancement \u00e0 long terme) va \u00eatre lanc\u00e9e demain 29 f\u00e9vrier, comme pr\u00e9vu. Afin de baisser au maximum toutes les barri\u00e8res permettant d\u2019y acc\u00e9der, la BCE a diminu\u00e9 les exigences de qualit\u00e9 des titres apport\u00e9s en garantie de leur remboursement par les banques. Si l\u2019on consid\u00e8re les flux nets – pour prendre en compte le roulement des op\u00e9rations des banques avec la BCE – l\u2019apport net en liquidit\u00e9s a \u00e9t\u00e9 estim\u00e9 \u00e0 190 milliards d\u2019euros lors du premier LTRO du 21 d\u00e9cembre. Les pr\u00e9visions des analystes pour celui qui s\u2019annonce demain oscillent entre 200 et 500 milliards d\u2019euros, toujours en net. <\/p>\n

La BCE est depuis son premier acte de gloire de d\u00e9cembre dernier encens\u00e9e de partout, sans que nul ne songe \u00e0 \u00e9voquer publiquement ces d\u00e9rives pour ne pas la d\u00e9ranger, et encore moins lui reprocher. Seule r\u00e9serve timidement \u00e9mise, le risque existerait que les banques s\u2019accoutument \u00e0 ce traitement de roi, ce que l\u2019on ne peut pas croire\u2026 Des commentaires s\u2019interrogent donc, fort \u00e0 propos, sur la fermeture prochaine de cette fen\u00eatre d\u2019opportunit\u00e9<\/i>, afin que les banques, comme Mario Draghi n\u2019a pas manqu\u00e9 de les inciter \u00e0 plusieurs reprises, n\u2019aient pas honte (sic) de se pr\u00e9senter au guichet de la banque centrale pendant qu\u2019il en est encore temps. <\/p>\n

Aider les \u00e9tablissements \u00e0 refinancer leurs op\u00e9rations, soutenir leurs \u00e9missions obligataires destin\u00e9es \u00e0 renforcer leurs fonds propres en d\u00e9tendant le march\u00e9, juguler le danger d\u2019un cr\u00e9dit crunch<\/i> qui s\u2019annon\u00e7ait : la BCE ne manquait pas d\u2019objectifs, qui vont continuer \u00e0 \u00eatre poursuivis. On constate aujourd\u2019hui une stabilisation du cr\u00e9dit \u00e0 l\u2019\u00e9conomie, apr\u00e8s la chute enregistr\u00e9e en d\u00e9cembre. Les \u00e9missions obligatoires engag\u00e9es ont \u00e9t\u00e9 couronn\u00e9es de succ\u00e8s et le roulement de la dette des banques entrepris sans anicroche. Avec la d\u00e9tente constat\u00e9e sur le march\u00e9 de la dette souveraine – \u00e0 l\u2019exception du Portugal dont les taux continuent de grimper – le bilan de l\u2019op\u00e9ration peut \u00eatre consid\u00e9r\u00e9 comme flatteur. <\/p>\n

Quel gros b\u00e9mol peut-il \u00eatre apport\u00e9 \u00e0 cet idyllique tableau ? L\u2019action de la BCE permet de gagner du temps, rien de plus. Son soutien est pr\u00e9vu pour tenir trois ans – la dur\u00e9e de ses pr\u00eats – mais apr\u00e8s ? On sait d\u00e9j\u00e0, Moody\u2019s venant de le rappeler ce matin pour le premier d\u2019entre eux, que la Gr\u00e8ce, l\u2019Irlande et le Portugal ne pourront pas retourner sur le march\u00e9 \u00e0 l\u2019\u00e9ch\u00e9ance de leurs plans de sauvetage<\/i>. Et qu\u2019il faudra renouveler ces plans, comme vient d\u2019ailleurs de le pr\u00e9dire Peer Steinbr\u00fcck, ancien ministre des finances et d\u00e9put\u00e9 du SPD, lors du d\u00e9bat \u00e0 propos de la Gr\u00e8ce au Bundestag. <\/p>\n

Les banques parviendront-elles \u00e0 remplir un contrat que les \u00c9tats ne pourront pas honorer ? Trois ans seront-ils suffisants pour les banques, dans le contexte d\u2019une Europe plomb\u00e9e par la r\u00e9cession ? Le renforcement de leurs fonds propres est loin d\u2019\u00eatre achev\u00e9, un d\u00e9lai de deux ans a par exemple \u00e9t\u00e9 accord\u00e9 aux banques espagnoles pour leur permettre de retomber sur leurs pieds. On est encore loin d\u2019une op\u00e9ration v\u00e9rit\u00e9. La BCE a donc tent\u00e9 un pari qui n\u2019est pas gagn\u00e9, risquant de simplement faire durer le plaisir. D\u2019autres transgressions seront-elles n\u00e9cessaires, \u00e0 l\u2019initiative des uns ou des autres, lorsqu\u2019il appara\u00eetra que la r\u00e9cession perdure et que la croissance promise \u00e0 coup de r\u00e9formes structurelles<\/i> d\u2019inspiration lib\u00e9rales ne se manifeste pas ? <\/p>\n

Anticipation implicite de ce sombre nuage encore au loin, la mise sur pied d’un pare-feu<\/i> efficace est revenue au centre des d\u00e9bats, les pays en ayant besoin – comme l’Espagne et l’Italie – attendant le moment o\u00f9 ils vont pouvoir solliciter une aide anodinement pr\u00e9sent\u00e9e comme une pr\u00e9caution<\/i>, tandis que les pays susceptibles de financer le pare-feu<\/i> continuent de se faire tirer l’oreille. <\/p>\n

Standard & Poor’s vient de lancer un mauvais signal en abaissant \u00e0 \u00ab\u00a0n\u00e9gative\u00a0\u00bb la perspective du FESF (fonds europ\u00e9en de stabilit\u00e9 financi\u00e8re), \u00e0 la suite de la d\u00e9gradation des notes de la France et de l’Autriche du 13 janvier dernier. L’annulation du sommet de la zone euro qui devait suivre celui de l’Union europ\u00e9enne de cette semaine en est un autre. L’acceptation ou non par l’Allemagne du principe de la mise au pot commun des moyens du FESF et du futur MES (m\u00e9canisme europ\u00e9en de stabilit\u00e9) donne lieu \u00e0 des rumeurs contradictoires, alors que le malaise au sein du Bundestag, appel\u00e9 si n\u00e9cessaire \u00e0 le ratifier, est de plus en plus perceptible et que la presse \u00e0 grand tirage poursuit sa campagne contre les soutiens financiers \u00e0 la Gr\u00e8ce. Le prochain examen du renforcement des moyens du FMI, en avril prochain, ne va pas \u00eatre une sin\u00e9cure dans ces conditions, d’autant que l’absence de participation financi\u00e8re des \u00c9tats-Unis rend improbable la possibilit\u00e9 de r\u00e9unir les 500 milliards de dollars recherch\u00e9s par le FMI. Comme \u00e0 chaque fois qu’il faut mettre de l’argent sur la table, les vocations sont conditionnelles quand elles ne s’\u00e9vanouissent pas. <\/p>\n

Que peut-il \u00eatre esp\u00e9r\u00e9 de mieux des mesures combin\u00e9es de la BCE et des \u00c9tats qui se substituent au march\u00e9 pour maintenir les banques et les pays en difficult\u00e9 le nez hors de l’eau ? Une accalmie peut-\u00eatre, pendant le temps qu\u2019elles produiront leurs effets ou qu\u2019elles resteront en place. Cela ne fait pas une politique, m\u00eame s\u2019il en r\u00e9sultera un approfondissement de la crise sociale et le renforcement des incertitudes dont elle est porteuse.<\/p>\n

La mise en place du pare-feu<\/i> du FMI va renforcer une dynamique d\u00e9j\u00e0 engag\u00e9e, m\u00eame s\u2019il va reposer sur des accords de pr\u00eats bilat\u00e9raux, afin d\u2019\u00e9carter l\u2019\u00e9pineuse question des quotas et des droits de vote des pays \u00e9mergents<\/i>. Sortie par la porte de derri\u00e8re, la question va se pr\u00e9senter de nouveau par celle de devant. Combin\u00e9e avec le retour dans l\u2019actualit\u00e9 de la crise de la dette am\u00e9ricaine, elle ne peut qu\u2019accro\u00eetre la pression en vue de la refonte d\u2019un syst\u00e8me mon\u00e9taire international obsol\u00e8te et pr\u00e9cipiter le d\u00e9clin am\u00e9ricain. <\/p>\n

Les marges de man\u0153uvre se r\u00e9tr\u00e9cissent : d\u00e9j\u00e0, la Fed finance les obligations \u00e0 maturit\u00e9 longues, dont les investisseurs se d\u00e9tournent, en les \u00e9changeant contre les titres \u00e0 court terme qu’elle a pr\u00e9c\u00e9demment acquis. L\u2019Asie pr\u00e9pare d\u00e8s \u00e0 pr\u00e9sent un nouvel ordre mon\u00e9taire en s\u2019organisant afin de r\u00e9duire le r\u00f4le du dollar dans ses \u00e9changes commerciaux r\u00e9gionaux. L\u2019Europe n\u2019a assur\u00e9 que la premi\u00e8re partie du spectacle en tentant de pr\u00e9server l\u2019euro.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Billet invit\u00e9<\/p>\n<\/blockquote>\n

Avec la restructuration de la dette grecque, un tabou est tomb\u00e9 a soulign\u00e9 Paul Jorion dans son intervention du 24 f\u00e9vrier dans \u00ab\u00a0Le temps qu’il fait\u00a0\u00bb<\/a>. Il a en effet \u00e9t\u00e9 admis, au terme de longues n\u00e9gociations, que les investisseurs de la dette souveraine \u00e9taient susceptibles d’enregistrer des pertes et qu\u2019ils admettaient […]<\/p>\n","protected":false},"author":37,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,307],"tags":[80,1022,75,329,4479,195,933,160,451,78,265,1611,264],"class_list":["post-34493","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-finance","tag-bce","tag-dette-souveraine","tag-espagne","tag-euro","tag-europe","tag-fed","tag-fesf","tag-grece","tag-irlande","tag-italie","tag-mario-draghi","tag-mes","tag-portugal"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/34493","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/37"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=34493"}],"version-history":[{"count":23,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/34493\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":46583,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/34493\/revisions\/46583"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=34493"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=34493"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=34493"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}