Ceux d\u2019entre vous qui n\u2019\u00eates pas venus assister \u00e0 l\u2019audition d\u2019avant-hier au S\u00e9nat, n\u2019en connaissent que la synth\u00e8se offerte dans la d\u00e9p\u00eache de l\u2019AFP r\u00e9dig\u00e9e par Ursula Hyzy. On peut trouver cette d\u00e9p\u00eache par exemple sur le site de L\u2019Express<\/a>. Je vais donc en commenter les termes.<\/p>\n \u00ab\u00a0<\/strong>PARIS – Des \u00e9conomistes recommandent une transformation de fond en comble du secteur des agences de notation financi\u00e8res, min\u00e9 selon eux par les conflits d’int\u00e9r\u00eat, une concurrence aux effets pervers, la pi\u00e8tre qualit\u00e9 de leurs mod\u00e8les d’analyse.<\/strong><\/p>\n Retards, relations trop \u00e9troites entre les entit\u00e9s not\u00e9es qui, Etats mis \u00e0 part, sont aussi les payeurs, manque de qualifications, vision trop compartiment\u00e9e de l’\u00e9conomie: sans rendre les agences responsables des crises, trois sp\u00e9cialistes dressent sur leur petit monde un constat peu am\u00e8ne.<\/p>\n \u00ab\u00a0Il faut balayer les agences de notation telles qu’elles ont exist\u00e9 car elles n’ont rien vu<\/em>\u00ab\u00a0, a lanc\u00e9 mardi Jacques Delpla, \u00e9conomiste chez BNP Paribas, dans une allusion \u00e0 la crise de la dette grecque et \u00e0 celle des \u00ab\u00a0subprimes<\/em>\u00a0\u00bb (pr\u00eats immobiliers \u00e0 risque).\u00a0\u00bb<\/p>\n Cet argument de Delpla relatif au fait que les agences de notation n\u2019auraient rien vu venir dans le cas de la Gr\u00e8ce a \u00e9t\u00e9 (involontairement) r\u00e9fut\u00e9 par Blundell-Wignall de l\u2019OCDE (le troisi\u00e8me participant \u00e0 l’audition), dont un graphique dans sa pr\u00e9sentation montrait au contraire une (l\u00e9g\u00e8re) anticipation des d\u00e9veloppements de la crise grecque par Standard & Poor\u2019s.<\/p>\n \u00ab\u00a0‘L’expertise est mauvaise, il faut moins de dipl\u00f4m\u00e9s d’\u00e9coles de commerce et plus de th\u00e8ses en finances<\/em>‘, a [\u2026] estim\u00e9 [Delpla], devant une mission du S\u00e9nat fran\u00e7ais sur la cr\u00e9dibilit\u00e9 des agences lanc\u00e9e le 13 mars et pr\u00e9sid\u00e9e par la s\u00e9natrice PS des Pyr\u00e9n\u00e9es-Atlantiques, Fr\u00e9d\u00e9rique Espagnac.\u00a0\u00bb<\/p>\n La remarque est injustifi\u00e9e\u00a0: les mod\u00e8les financiers abordent incorrectement les faits qu\u2019ils tentent de mod\u00e9liser, le fait qu\u2019on apprenne ces mod\u00e8les sur les bancs d\u2019une \u00e9cole de commerce ou \u00e0 Polytechnique est parfaitement indiff\u00e9rent.\u00a0Dans leur souci de mimer les \u00ab\u00a0sciences dures\u00a0\u00bb, les mod\u00e8les financiers simplifient toujours avec une na\u00efvet\u00e9 confondante la r\u00e9alit\u00e9 qu\u2019il faudrait mod\u00e9liser. Dans la plupart des cas, une mod\u00e9lisation correcte d\u00e9bouche sur la constatation que le probl\u00e8me est insoluble. L\u2019arrogance (et les profits \u00e0 r\u00e9aliser) font toutefois que la r\u00e8gle est alors de passer outre.<\/p>\n \u00ab\u00a0Lors d’une pr\u00e9c\u00e9dente audition, d’anciens salari\u00e9s de Moody’s et de Standard and Poor’s avaient t\u00e9moign\u00e9 d’un manque criant d’effectifs.\u00a0\u00bb<\/p>\n Voir la d\u00e9p\u00eache consacr\u00e9e \u00e0 l\u2019audition pr\u00e9c\u00e9dente de la m\u00eame commission<\/a>.<\/p>\n \u00ab\u00a0Standard and Poor’s a r\u00e9cemment pr\u00e9cis\u00e9 employer plus de 1.300 analystes dans le monde, dont 400 en Europe et une soixantaine en France et ne pas confier plus de 9 \u00e0 10 dossiers par analyste.<\/p>\n Pour Paul Jorion, ancien trader et docteur en sciences sociales, la t\u00e2che des agences, qui consiste \u00e0 pr\u00e9voir le risque de d\u00e9faut de paiement d’un \u00e9metteur de dette, \u00ab\u00a0est extr\u00eamement difficile<\/em>\u00ab\u00a0. Et \u00ab\u00a0leurs mod\u00e8les sont de tr\u00e8s mauvaise qualit\u00e9<\/em>\u00a0\u00bb mais ‘les \u00e9conomistes n’en ont pas de meilleurs<\/em>‘.\u00a0\u00bb<\/p>\n J\u2019ai alors attir\u00e9 l\u2019attention sur le fait que les mod\u00e8les financiers erron\u00e9s sur lesquels les analyses des agences de notation reposent, b\u00e9n\u00e9ficient de la caution des plus hautes autorit\u00e9s en la mati\u00e8re, \u00e0 savoir les \u00ab\u00a0prix Nobel\u00a0\u00bb d\u2019\u00e9conomie, et que la culture commune au milieu tout entier les emp\u00eache de dire par exemple\u00a0: \u00ab\u00a0Nous avons utilis\u00e9 des m\u00e9thodes qui contredisent ce que pr\u00e9tendent les \u00ab\u00a0prix Nobel\u00a0\u00bb d\u2019\u00e9conomie, mais qui ont le m\u00e9rite d\u2019\u00eatre correctes\u00a0\u00bb. C\u2019est ce qui devrait \u00eatre fait, mais qui est bien entendu inimaginable.<\/p>\n \u00ab\u00a0Il [moi P.J.] constate aussi les \u00ab\u00a0effets pervers<\/em>\u00a0\u00bb de la logique de march\u00e9. Celle-ci a conduit les trois plus grandes agences, concurrence oblige, \u00e0 noter sans le recul n\u00e9cessaire ces fameux cr\u00e9dits \u00ab\u00a0subprime<\/em>\u00ab\u00a0, dont les d\u00e9fauts en cascade ont marqu\u00e9 le d\u00e9but de la crise financi\u00e8re en 2007.<\/p>\n \u00ab\u00a0On ne peut pas \u00e9pingler \u00e0 mon sens les agences de notation<\/em>\u00a0\u00bb sur \u00ab\u00a0la pression excessive de l’actionnaire<\/em>\u00ab\u00a0. \u00ab\u00a0Il y a quelque chose \u00e0 corriger \u00e0 l’int\u00e9rieur du syst\u00e8me capitaliste dans son entier<\/em>\u00ab\u00a0, a-t-il d\u00e9clar\u00e9.<\/p>\n Pour lui, \u00ab\u00a0il faudrait emp\u00eacher que soient produits et vendus des instruments financiers dont nous n’avons pas la capacit\u00e9 d’\u00e9valuer le risque\u00a0\u00bb<\/em>.\u00a0\u00bb<\/p>\n Comment pourrait-on reprocher aux agences de notation de succomber \u00e0 une pure logique de profit et d\u2019\u00eatre asservies aux seuls caprices de leurs actionnaires alors que \u00ab\u00a0prix Nobel\u00a0\u00bb d\u2019\u00e9conomie Milton Friedman a affirm\u00e9 que c\u2019\u00e9tait l\u00e0 leur devoir\u00a0?<\/p>\n Comment reprocher \u00e0 ces agences de ne pas \u00eatre \u00ab\u00a0transparentes\u00a0\u00bb quant \u00e0 leurs m\u00e9thodologies quand il s\u2019agit de secrets commerciaux <\/em>dont Friedman aurait jug\u00e9 qu\u2019il serait \u00ab\u00a0criminel\u00a0\u00bb envers leurs actionnaires qu\u2019elles les r\u00e9v\u00e8lent\u00a0?<\/p>\n \u00ab\u00a0Adrian Blundell-Wignall, directeur adjoint de la direction des affaires financi\u00e8res et des entreprises de l’OCDE, souligne le risque de conflits d’int\u00e9r\u00eats d\u00fb au syst\u00e8me de l’\u00e9metteur not\u00e9 et payeur \u00e0 la fois.<\/p>\n Il s’alarme par ailleurs de l’usage des notes comme points de r\u00e9f\u00e9rence dans les fonds de retraite, ce qui peut conduire un gestionnaire de fonds \u00e0 vendre massivement des titres au-dessous d’une certaine note.\u00a0\u00bb<\/p>\n Ce que Blundell-Wignall souligne alors, c\u2019est que c\u2019est la mani\u00e8re dont les r\u00e9gulateurs obligent les investisseurs \u00e0 tenir compte des notations qui provoque un effet domino en cr\u00e9ant des \u00ab\u00a0falaises de risque<\/a>\u00a0\u00bb. Ainsi l\u2019exigence qu\u2019elles se d\u00e9barrassent imm\u00e9diatement d\u2019instruments de dette dont la cote cesse d\u2019\u00eatre \u00ab\u00a0prime\u00a0\u00bb, ou les exigences de la BRI \u00e0 B\u00e2le en mati\u00e8re de r\u00e9serves pour les \u00e9tablissements financiers qui exacerbent elles aussi l\u2019effet domino en cas de crise.<\/p>\n \u00ab\u00a0Cet usage est \u00ab\u00a0bien plus important en termes de mouvements provoqu\u00e9s sur le march\u00e9 que leur utilisation dans les r\u00e9glementations officielles\u00a0\u00bb<\/em>, estime [Blundell-Wignall].<\/p>\n Il pr\u00e9conise la cr\u00e9ation d’un tampon ou d’une interface entre l’\u00e9metteur et l’agence de notation. \u00ab\u00a0Cette plateforme pourrait \u00eatre le march\u00e9 boursier ou une nouvelle entit\u00e9\u00a0\u00bb<\/em>, dit-il.\u00a0\u00bb<\/p>\n Cette derni\u00e8re phrase\u00a0n\u2019a pas \u00e9t\u00e9 prononc\u00e9e par lui et Il s\u2019agit l\u00e0 d\u2019un contresens, peut-\u00eatre d\u00fb \u00e0 la traduction simultan\u00e9e. Sa r\u00e9f\u00e9rence \u00e0 la Bourse s\u2019appliquait \u00e0 la proposition qu\u2019il fit ensuite\u00a0: celle de remplacer le syst\u00e8me actuel o\u00f9 l\u2019\u00e9metteur d\u2019un instrument de dette (un emprunteur) paie l\u2019agence de notation pour qu\u2019elle \u00e9value le risque de cr\u00e9dit qui lui est associ\u00e9, par un nouveau syst\u00e8me, o\u00f9 l\u2019\u00e9metteur de dette r\u00e9mun\u00e8re le service de notation \u00e0 une \u00ab\u00a0caisse\u00a0\u00bb (que B-W appelle\u00a0: \u00ab\u00a0platform\u00a0\u00bb) qui attribuera \u2013 selon ses propres crit\u00e8res \u2013 la t\u00e2che de noter \u00e0 l\u2019une ou l\u2019autre des agences. Un syst\u00e8me semblable existe d\u00e9j\u00e0 \u00e0 la Bourse, avait-il ajout\u00e9.<\/p>\n \u00ab\u00a0Pour toute \u00e9mission de titre, il faudrait payer cette plateforme, qui d\u00e9ciderait de l’agence de notation \u00e0 choisir. \u00ab\u00a0Il ne s’agirait pas n\u00e9cessairement des trois grandes\u00a0\u00bb<\/em>, Standard and Poor’s, Moody’s ou Fitch Ratings, \u00ab\u00a0il y a un plein d’agences de notation en Asie par exemple\u00a0\u00bb<\/em>.<\/p>\n Il exclut en revanche totalement la cr\u00e9ation d’une agence officielle de l’Union europ\u00e9enne pour les dettes souveraines. \u00ab\u00a0Il y aurait des pressions \u00e9normes\u00a0\u00bb<\/em>, s’exclame-t-il.<\/p>\n M. Delpla, lui, recommande la cr\u00e9ation d’agences europ\u00e9ennes \u00ab\u00a0sur le mod\u00e8le des fondations universitaires o\u00f9 l’Etat met de l’argent mais ne peut intervenir\u00a0\u00bb<\/em>. Il n’a pas non plus \u00e9pargn\u00e9 devant les s\u00e9nateurs des \u00ab\u00a0autorit\u00e9s complaisantes\u00a0\u00bb<\/em> qui \u00ab\u00a0ont beaucoup critiqu\u00e9 les agences\u00a0\u00bb<\/em>.\u00a0\u00bb<\/p>\n J\u2019ai alors rappel\u00e9 moi-m\u00eame que dans un cas r\u00e9cent o\u00f9 Standard & Poor\u2019s avait refus\u00e9 d\u2019accorder une notation \u00e0 une \u00e9mission de dette par le constructeur automobile General Motors en raison de l\u2019impossibilit\u00e9 d\u2019en \u00e9valuer le risque de cr\u00e9dit, l\u2019\u00c9tat am\u00e9ricain avait pass\u00e9 outre. J\u2019avais soulign\u00e9 que quand donc les agences d\u00e9cident de faire leur m\u00e9tier selon les r\u00e8gles de l\u2019art, le \u00ab\u00a0politiquement correct\u00a0\u00bb, entendez, les consid\u00e9rations purement \u00e9lectoralistes des politiques, conduisent ceux-ci \u00e0 commettre les erreurs dont les agences de notation \u00e9taient coutumi\u00e8res, \u00e0 leur place\u00a0!<\/p>\n \u00ab\u00a0\u00ab\u00a0Si on ne prend pas des mesures globales, des crises du niveau de celles de 2008 et 2011 vont se reproduire immanquablement\u00a0\u00bb<\/em>, pr\u00e9dit pour sa part M. Jorion.\u00a0\u00bb<\/p>\n Autrement dit\u00a0: \u00ab\u00a0Mesdames les S\u00e9natrices, Messieurs les S\u00e9nateurs, le temps des empl\u00e2tres sur des jambes de bois, est r\u00e9volu\u00a0! \u00c0 bon entendeur, salut\u00a0!\u00a0\u00bb.<\/p>\n <\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Ceux d\u2019entre vous qui n\u2019\u00eates pas venus assister \u00e0 l\u2019audition d\u2019avant-hier au S\u00e9nat, n\u2019en connaissent que la synth\u00e8se offerte dans la d\u00e9p\u00eache de l\u2019AFP r\u00e9dig\u00e9e par Ursula Hyzy. On peut trouver cette d\u00e9p\u00eache par exemple sur le site de L\u2019Express<\/a>. 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