comme nous l\u2019avons vu<\/a>, une part de la nouvelle richesse que ce pr\u00eat a permis de g\u00e9n\u00e9rer. O\u00f9 le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat ira-t-il se situer\u00a0? Envisageons la chose en termes tr\u00e8s simples, avant de raffiner l\u2019approche.<\/p>\nPrenons comme illustration de d\u00e9part la fixation du taux d\u2019int\u00e9r\u00eat d\u2019une obligation d\u2019\u00c9tat, c\u2019est-\u00e0-dire la d\u00e9termination de la fraction du montant de l\u2019emprunt qu\u2019un \u00c9tat versera comme r\u00e9mun\u00e9ration annuelle \u00e0 son ou \u00e0 ses pr\u00eateurs. Le terme utilis\u00e9 pour le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat quand il s\u2019agit d\u2019instruments de dette ou d\u2019obligations est \u00ab\u00a0coupon\u00a0\u00bb. Il existe diff\u00e9rentes mani\u00e8res de fixer le coupon<\/i> dans l\u2019\u00e9mission de dette souveraine, je prendrai comme illustration la m\u00e9thode d\u2019adjudication dite \u00ab\u00a0\u00e0 la fran\u00e7aise\u00a0\u00bb.<\/p>\n
Imaginons que le Grand-Duch\u00e9 de G\u00e9rolstein annonce qu\u2019il entend emprunter 100 millions de florins pour dix ans. Du point de vue de l\u2019\u00c9tat \u00e9metteur de dette, autrement dit, emprunteur, il y a deux consid\u00e9rations qui jouent au moment de l\u2019adjudication\u00a0: la somme esp\u00e9r\u00e9e pourra-t-elle \u00eatre emprunt\u00e9e et \u00e0 quel taux\u00a0? Chaque pr\u00eateur potentiel, chaque d\u00e9tenteur de capital, chaque \u00ab\u00a0capitaliste\u00a0\u00bb au sens propre, se pr\u00e9sente avec une offre associant deux \u00e9l\u00e9ments d\u2019information\u00a0: le montant qu\u2019il est dispos\u00e9 \u00e0 pr\u00eater et le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat ou coupon auquel il serait dispos\u00e9 \u00e0 pr\u00eater la somme mentionn\u00e9e.<\/p>\n
Un pr\u00eateur \u00e9ventuel affirme qu\u2019il est dispos\u00e9 \u00e0 pr\u00eater 20 millions au taux de 2,3 %\u00a0; un autre pr\u00eateur \u00e9ventuel est dispos\u00e9 \u00e0 pr\u00eater 15 millions au taux de 2,7 %, etc. L\u2019adjudicateur classe les offres, du taux le plus bas \u2013 le plus avantageux pour l\u2019\u00c9tat emprunteur car signifiant la d\u00e9pense la plus faible au fil des ann\u00e9es \u2013 au taux le plus \u00e9lev\u00e9\u00a0 \u2013 le plus d\u00e9favorable \u00e0 l\u2019\u00c9tat emprunteur. On additionne successivement les volumes offerts en commen\u00e7ant par l\u2019offre dont le taux requis est le plus bas. Quand le total des volumes additionn\u00e9s atteint le montant d\u2019obligations que l\u2019\u00c9tat voulait \u00e9mettre, c\u2019est-\u00e0-dire le montant qu\u2019il voulait emprunter, on s\u2019arr\u00eate et on constate quel est le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat que le dernier volontaire pris en consid\u00e9ration \u00e9tait dispos\u00e9 \u00e0 accepter, et l\u2019on fixe le taux d\u2019\u00e9mission \u00e0 ce niveau\u00a0: tel sera le coupon<\/i> de l\u2019emprunt.<\/p>\n
Voyons ceci sur un exemple tr\u00e8s simplifi\u00e9. \u00a0Quatre banques sont candidates pour souscrire \u00e0 l\u2019emprunt de 100 millions de florins du Grand-Duch\u00e9 de G\u00e9rolstein\u00a0: la banque Universelle, qui est dispos\u00e9e \u00e0 pr\u00eater 20 millions de florins \u00e0 2,5 %, la banque G\u00e9n\u00e9rale, qui est dispos\u00e9e elle \u00e0 pr\u00eater 50 millions de florins \u00e0 2,75 %, la banque du Grand-Duch\u00e9 qui s\u2019engage \u00e0 pr\u00eater 75 millions de florins, mais au taux de 3 %, enfin, la banque du Cr\u00e9dit National exige du 3,25 % pour les 50 millions de florins qu\u2019elle est pr\u00eate \u00e0 investir.<\/p>\n
L\u2019emprunt est \u00e9mis au taux de 3 %. Pourquoi\u00a0? Parce qu\u2019en additionnant les offres de la banque Universelle, de la banque G\u00e9n\u00e9rale et de la banque du Grand-Duch\u00e9, le montant de l\u2019emprunt envisag\u00e9 est atteint. La banque Universelle se serait content\u00e9e de 2,5 %, mais \u00e0 ce taux l\u00e0, l\u2019\u00c9tat ne parvient \u00e0 emprunter que le cinqui\u00e8me de la somme esp\u00e9r\u00e9e. Pour atteindre le million de florins, il faut passer sous les fourches caudines de la Banque G\u00e9n\u00e9rale qui r\u00e9clame 2,75 %, et de la banque du Grand-Duch\u00e9 qui exige elle du 3%. Au final, la banque du Grand-Duch\u00e9 aura pr\u00eat\u00e9 au taux qu\u2019elle avait propos\u00e9 mais seulement 30 millions des 75 millions de florins qu\u2019elle envisageait de pr\u00eater (parce qu\u2019avec les 30 additionn\u00e9s aux 20 de l\u2019Universelle et aux 50 de la G\u00e9n\u00e9rale, on atteint le montant des 100 de l\u2019\u00e9mission). La banque Universelle et la banque G\u00e9n\u00e9rale font elles une bonne affaire\u00a0: elle se seraient content\u00e9es de r\u00e9colter des taux plus bas (respectivement 2,5 % et 2,75 %) sur le pr\u00eat qu\u2019elles consentent, mais obtiendront en r\u00e9alit\u00e9 3 %. Alors que la banque du Cr\u00e9dit National repart bredouille\u00a0: elle s\u2019est montr\u00e9e trop gourmande en r\u00e9clamant 3,25 % et du coup, n\u2019a rien obtenu, c\u2019est-\u00e0-dire, n\u2019a rien pu pr\u00eater.<\/p>\n
Les pr\u00eateurs \u00e9ventuels, les \u00ab\u00a0capitalistes\u00a0\u00bb, visent \u00e0 obtenir le rendement le plus \u00e9lev\u00e9, \u00e0 un niveau sp\u00e9cifique de risque. Le risque en question est dit \u00ab\u00a0risque de cr\u00e9dit\u00a0\u00bb, il porte sur le risque de ne pas voir le principal, le montant du pr\u00eat, rembours\u00e9, et les versements d\u2019int\u00e9r\u00eats promis, ne pas se concr\u00e9tiser. Si le risque devait augmenter, une prime de risque de cr\u00e9dit se verrait incluse dans le taux que les capitalistes exigent pour pr\u00eater, un principe qui vaut pour tous les instruments de dette, qu\u2019il s\u2019agisse de dette des entreprises, de cr\u00e9dit \u00e0 la consommation ou de dette souveraine.<\/p>\n
On l\u2019aura compris, du point de vue de l\u2019\u00c9tat \u00e9metteur, le coupon, le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, est fix\u00e9 lors de l\u2019\u00e9mission au niveau qui permet d\u2019\u00e9ponger l\u2019offre. Lorsque la demande \u00e0 l\u2019adjudication est inf\u00e9rieure \u00e0 l\u2019offre, autrement dit si la somme totale de la demande ne suffit pas pour \u00e9ponger l\u2019offre, le rapport de force entre pr\u00eateurs et emprunteurs favorise les premiers qui sont en position de dicter le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, pour autant bien entendu qu\u2019ils soient conscients que la conjoncture est en leur faveur. Sinon, comme dans l\u2019illustration, le rapport de force leur est d\u00e9favorable, les pr\u00eateurs \u00e9ventuels se concurren\u00e7ant les uns les autres. Nous avons \u00e0 faire ici, comme dans le cas du m\u00e9tayage, \u00e0 des configurations o\u00f9 un rapport de force existe entre les parties en pr\u00e9sence et la force ou la faiblesse de chacune d\u2019elles est d\u00e9termin\u00e9e par le degr\u00e9 de concurrence r\u00e9gnant en son sein.<\/p>\n
On suppose en g\u00e9n\u00e9ral que pour constituer un prix (ou ici, un taux), l\u2019offre et la demande se rencontrent sur un continuum, et les \u00e9conomistes ont l\u2019habitude de repr\u00e9senter des configurations voisines comme se d\u00e9pla\u00e7ant le long de courbes continues. Rien n\u2019est cependant plus \u00e9loign\u00e9 de la r\u00e9alit\u00e9 car une discontinuit\u00e9 doit le plus souvent rompre une telle bonne ordonnance. Dans le cas \u00e9voqu\u00e9 ci-dessus, un saut pourra \u00eatre constat\u00e9 entre les niveaux de coupon qui s\u2019obtiennent quand l\u2019offre est \u00e9pong\u00e9e en raison d\u2019une demande forte et quand, au contraire, en raison d\u2019une faible demande, elle ne l\u2019est pas. Dans le premier cas, la concurrence entre les pr\u00eateurs \u00e9ventuels fera baisser significativement les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat propos\u00e9s, de peur pour chacun d\u2019entre eux de se retrouver laiss\u00e9 pour compte \u2013 \u00e0 l\u2019instar de la banque du Cr\u00e9dit National dans notre illustration, tandis que dans le second cas, chacun \u00e9tant assur\u00e9 d\u2019\u00eatre servi, aucun candidat n\u2019exerce de pression sur un autre et les taux propos\u00e9s seront significativement plus \u00e9lev\u00e9s.<\/p>\n
On a donc affaire ici \u00e0 deux configurations enti\u00e8rement distinctes\u00a0: aucune continuit\u00e9 entre elles ne sera observ\u00e9e, on constatera au contraire un saut entre le niveau du coupon qui s\u2019obtient quand la demande est sup\u00e9rieure \u00e0 l\u2019offre ou quand, au contraire, la demande est inf\u00e9rieure \u00e0 l\u2019offre.<\/p>\n
(… \u00e0 suivre)<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
Je m\u2019abstiendrai pour commencer d\u2019expliquer la fa\u00e7on dont Keynes imagine que le taux d\u2019int\u00e9r\u00eat se d\u00e9termine. Je prendrai mon d\u00e9part dans des principes g\u00e9n\u00e9raux et rejoindrai ensuite par \u00e9tapes la position de Keynes sur cette question.<\/p>\n
Un taux d\u2019int\u00e9r\u00eat est la mesure de la r\u00e9mun\u00e9ration p\u00e9riodique du pr\u00eateur par l\u2019emprunteur exprim\u00e9e en pourcentage du montant […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_crdt_document":"","footnotes":""},"categories":[307],"tags":[1327],"class_list":["post-64071","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-finance","tag-taux-dinteret"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/64071","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=64071"}],"version-history":[{"count":11,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/64071\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":64096,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/64071\/revisions\/64096"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=64071"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=64071"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=64071"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}