{"id":679,"date":"2008-07-27T17:10:14","date_gmt":"2008-07-27T16:10:14","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=679"},"modified":"2008-08-05T20:04:09","modified_gmt":"2008-08-05T19:04:09","slug":"l%e2%80%99entourloupe-le-prix-des-matieres-premieres-iii","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2008\/07\/27\/l%e2%80%99entourloupe-le-prix-des-matieres-premieres-iii\/","title":{"rendered":"L\u2019entourloupe. Le prix des mati\u00e8res premi\u00e8res (III)"},"content":{"rendered":"

Ce texte est un \u00ab article presslib\u2019 \u00bb (*) <\/strong><\/p><\/blockquote>\n

Si l\u2019on veut comprendre ce qui survivra \u00e0 la crise pr\u00e9sente et ce qu\u2019elle engloutira, une distinction essentielle doit \u00eatre faite entre un risque financier auquel on est expos\u00e9 \u00e0 son corps d\u00e9fendant et contre lequel il est l\u00e9gitime de se prot\u00e9ger, et un risque auquel on s\u2019expose de mani\u00e8re d\u00e9lib\u00e9r\u00e9e et qui constitue un danger, non seulement pour soi mais pour tous ceux qui d\u00e9pendent de soi directement ou indirectement. Le risque in\u00e9vitable est dict\u00e9 par les circonstances, par exemple par l\u2019ensemble des facteurs naturels ou d\u2019ordre humain susceptibles d\u2019influer sur le volume final d\u2019une moisson. Le risque \u00e9vitable est lui un pari que l\u2019on fait, o\u00f9 l\u2019on s\u2019expose de mani\u00e8re librement consentie \u00e0 une perte \u00e9ventuelle en vue d\u2019un gain incertain.<\/p>\n

Les march\u00e9s \u00e0 terme furent invent\u00e9s pour permettre \u00e0 des intervenants, l\u2019un qui livrera et l\u2019autre qui prendra livraison, de d\u00e9terminer aujourd\u2019hui \u00e0 quel prix aura lieu une transaction qui prendra place ult\u00e9rieurement. En fixant le prix d\u00e8s maintenant, les deux parties, acheteur et vendeur, se prot\u00e8gent contre les al\u00e9as de la variation du prix susceptibles d\u2019intervenir d\u2019ici la livraison. A la maturit\u00e9 du contrat, au jour pr\u00e9\u00e9tabli de la livraison, le prix \u00e0 terme et le prix \u00ab spot \u00bb, le prix du moment, auront converg\u00e9 jusqu\u2019\u00e0 – en principe \u2013 co\u00efncider. Je dis \u00ab en principe \u00bb parce que cette co\u00efncidence n\u2019est plus n\u00e9cessairement constat\u00e9e aujourd\u2019hui en raison de l\u2019intense sp\u00e9culation qui s\u2019observe sur ces march\u00e9s. <\/p>\n

Les contrats \u00e0 terme avaient lieu traditionnellement \u00ab de gr\u00e9 \u00e0 gr\u00e9 \u00bb (en anglais \u00ab Over the Counter \u00bb ou OTC) entre deux parties qui se mettaient d\u2019accord sur les termes de la vente de mani\u00e8re anticip\u00e9e \u00e0 la transaction proprement dite, \u00e0 savoir au transfert effectif de la marchandise \u00e0 l\u2019acheteur par le vendeur.<\/p>\n

Avec l\u2019apparition de march\u00e9s organis\u00e9s<\/em> pour ces ventes \u00e0 terme, favorisant la rencontre d\u2019acheteurs et de vendeurs potentiels et garantissant les contrats contre la mauvaise foi de l\u2019une des parties, des march\u00e9s \u00ab secondaires \u00bb se mirent en place o\u00f9 ces contrats purent \u00eatre librement rachet\u00e9s et revendus par des tiers entre le moment de leur cr\u00e9ation et celui pr\u00e9vu pour la livraison. <\/p>\n

En fait, la cr\u00e9ation de march\u00e9s secondaires pour les op\u00e9rations \u00e0 terme ouvrit une bo\u00eete de Pandore : elle autorisa d\u00e9sormais la pr\u00e9sence sur ces march\u00e9s d\u2019intervenants n\u2019ayant aucune intention ni de livrer ni de prendre livraison de la marchandise et dont le seul but est de parier sur la variation du prix entre le moment o\u00f9 ils interviennent et celui pr\u00e9vu pour la livraison. Ces passagers clandestins, qui s\u2019esquivent du march\u00e9 lorsque le moment de la livraison approche, ce sont bien s\u00fbr les \u00ab sp\u00e9culateurs \u00bb. Les traders<\/em> d\u00e9butants, mandat\u00e9s par un \u00e9tablissement financier pour sp\u00e9culer sur ces march\u00e9s, commettent souvent l\u2019erreur classique consistant \u00e0 se d\u00e9gager trop tardivement et se voient alors oblig\u00e9s de trouver en catastrophe des tonnes de carcasses de porc ou de graines de soja, ou, pire encore, de devoir en prendre livraison. <\/p>\n

La raison pour laquelle les sp\u00e9culateurs sont tol\u00e9r\u00e9s sur les march\u00e9s \u00e0 terme n\u2019est pas celle que l\u2019on entend toujours invoquer : leur capacit\u00e9 \u00e0 offrir de la \u00ab liquidit\u00e9 \u00bb. Elle est en fait beaucoup plus simple : ces march\u00e9s sont domin\u00e9s et tenus en main par les \u00e9tablissements financiers qui sp\u00e9culent en leur sein au nom de leurs clients ou pour leur propre compte. Interpel\u00e9s par ceux qui remettent en question la l\u00e9gitimit\u00e9 de leur pr\u00e9sence, leur r\u00e9ponse est tr\u00e8s simple : ce furent les intervenants l\u00e9gitimes \u2013 ceux qui sont pr\u00e9sents sur ces march\u00e9s parce qu\u2019ils entendent v\u00e9ritablement y acheter ou y vendre \u00e0 terme une marchandise \u2013 qui les y ont invit\u00e9s parce qu\u2019ils assurent une fonction essentielle au bon fonctionnement des march\u00e9s \u00e0 terme : ils y assurent de la \u00ab liquidit\u00e9 \u00bb. <\/p>\n

L\u2019histoire est rapport\u00e9e ainsi : pris d\u2019une lubie soudaine, et agissant contre leur int\u00e9r\u00eat bien compris, les intervenants l\u00e9gitimes voulurent un jour interdire l\u2019acc\u00e8s d\u2019un march\u00e9 \u00e0 terme aux sp\u00e9culateurs (le march\u00e9 \u00e0 terme de l\u2019oignon dans les ann\u00e9es 1950, r\u00e9p\u00e8te-t-on \u00e0 voix basse) et mal leur en prit : le ciel leur tomba aussit\u00f4t sur la t\u00eate. Conscients de leur tragique erreur, et bourrel\u00e9s de remords, ils invit\u00e8rent humblement les sp\u00e9culateurs \u00e0 les rejoindre. Ceux-ci dispensent d\u00e9sormais avec largesse \u2013 et sans manifester la moindre rancune \u2013 la manne de la liquidit\u00e9<\/em> dont ils sont les porteurs.<\/p>\n

John Kenneth Galbraith \u2013 qui avait tr\u00e8s mauvais esprit \u2013 disait \u00e0 propos de la liquidit\u00e9<\/em> procur\u00e9e par les sp\u00e9culateurs qu\u2019elle <\/p>\n

\u2026 favorise ce degr\u00e9 suppl\u00e9mentaire d\u2019activit\u00e9 qui transforme un march\u00e9 maigre et an\u00e9mique en un march\u00e9 gras et en bonne sant\u00e9. Il s\u2019agit l\u00e0 dans le meilleur des cas d\u2019un sous-produit qui ne fait pas grande diff\u00e9rence et de toute mani\u00e8re d\u2019un int\u00e9r\u00eat douteux (Galbraith 1954 : 25) <\/p><\/blockquote>\n

Pour celui qui dispose r\u00e9ellement d\u2019une marchandise ou qui la convoite, le march\u00e9 \u00e0 terme fonctionne comme une assurance. Pour celui qui n\u2019en dispose pas, le march\u00e9 \u00e0 terme propose un casino. Contenant leur gratitude envers les sp\u00e9culateurs et la manne de liquidit\u00e9 que ceux-ci procurent dans leur munificence \u2013 et conscients du fait que leur pr\u00e9sence massive signifie la mort certaine d\u2019un march\u00e9 \u2013 les organisateurs de march\u00e9s \u00e0 terme ont g\u00e9n\u00e9ralement cherch\u00e9 \u00e0 restreindre l\u2019influence de ceux-ci en limitant le nombre de contrats qu\u2019ils peuvent d\u00e9tenir.<\/p>\n

Les sp\u00e9culateurs consid\u00e9r\u00e8rent qu\u2019il s\u2019agissait l\u00e0 d\u2019une exigence excessive et ils mirent leur g\u00e9nie au service de la d\u00e9couverte de moyens de contourner cette barri\u00e8re. C\u2019est ce g\u00e9nie qui permet aujourd\u2019hui au prix des c\u00e9r\u00e9ales d\u2019atteindre dans le monde des sommets vertigineux, ou \u00e0 celui du p\u00e9trole d\u2019avoir atteint de tels sommets r\u00e9cemment : pareils au loup se parant de la peau d\u2019une brebis, les sp\u00e9culateurs, repr\u00e9sent\u00e9s par les banques d\u2019investissement de Wall Street, envahirent les march\u00e9s \u00e0 terme en se d\u00e9guisant en \u00ab commercials \u00bb, en intervenants l\u00e9gitimes, cherchant v\u00e9ritablement \u00e0 vendre ou \u00e0 acheter une marchandise. La CFTC (Commodity Futures Trading Commission<\/strong>), le r\u00e9gulateur am\u00e9ricain des march\u00e9s \u00e0 terme, en l\u2019occurrence plus ben\u00eate que malveillante, n\u2019y vit que du feu, ouvrant la voie \u00e0 une cha\u00eene d\u2019\u00e9v\u00e9nements dont l\u2019ultime aboutissement sont les \u00e9meutes de la faim des mois r\u00e9cents provoqu\u00e9es par un rench\u00e9rissement dramatique du prix des c\u00e9r\u00e9ales sur les march\u00e9s mondiaux.<\/p>\n

Oui, je sais : le p\u00e9trole est d\u00e9sormais en quantit\u00e9 limit\u00e9e. Oui, je sais, l\u2019agriculture contemporaine repose en grande partie sur le p\u00e9trole. Mais je sais aussi que les sp\u00e9culateurs agitent d\u00e9sormais le spectre du \u00ab pic p\u00e9trolier \u00bb afin de d\u00e9tourner l\u2019attention du public de leurs agissements. Je ne souscris pas personnellement \u00e0 la notion de \u00ab sp\u00e9culation excessive \u00bb que vise \u00e0 juguler le nouveau projet de loi am\u00e9ricain intitul\u00e9 \u00ab Stop Excessive Energy Speculation Act of 2008<\/a> \u00bb, je crois que, pour adapter \u00e0 de meilleures fins un vieil adage de l\u2019Ouest, que le seul \u00ab bon sp\u00e9culateur \u00bb est un sp\u00e9culateur mort. Je ne nie pas que le \u00ab pic p\u00e9trolier \u00bb existe, j\u2019affirme simplement qu’il s’agit d’une autre histoire, dont il convient de parler s\u00e9par\u00e9ment. <\/p>\n

L\u2019entourloupe qui a permis \u00e0 la sp\u00e9culation de jouer un r\u00f4le renouvel\u00e9 sur les march\u00e9s \u00e0 terme des mati\u00e8res premi\u00e8res fut r\u00e9v\u00e9l\u00e9e lors d\u2019une r\u00e9union du Agricultural Advisory Committee<\/em><\/a> qui eut lieu \u00e0 Washington le 6 d\u00e9cembre de l\u2019ann\u00e9e derni\u00e8re. Le m\u00e9rite d\u2019avoir extrait de la gangue des 276 pages de la transcription des auditions qui eurent alors lieu, leur substantifique moelle, revient \u00e0 Michael Masters, qui en fit la synth\u00e8se le 20 mai dernier devant le comit\u00e9 on Homeland Security and Governmental Affairs<\/em><\/a> du S\u00e9nat am\u00e9ricain.<\/p>\n

Voici, expliqu\u00e9 bri\u00e8vement le m\u00e9canisme de l\u2019entourloupe, destin\u00e9e, je le rappelle, \u00e0 neutraliser les quotas appliqu\u00e9s au nombre de sp\u00e9culateurs sur les march\u00e9s \u00e0 terme de mati\u00e8res premi\u00e8res. Faisant preuve \u2013 comme toujours \u2013 d\u2019une remarquable inventivit\u00e9 en mati\u00e8re d\u2019ing\u00e9nierie financi\u00e8re, les banques d\u2019investissement de Wall Street contract\u00e8rent avec ceux que l\u2019on appelle les \u00ab investisseurs institutionnels \u00bb, les fonds de pension, fondations universitaires am\u00e9ricains, fonds souverains, etc., des swaps<\/em> o\u00f9 ils promettent de verser \u00e0 ceux-ci des sommes correspondant aux gains de prix sur les march\u00e9s \u00e0 terme des mati\u00e8res premi\u00e8res. <\/p>\n

Si ces investisseurs institutionnels avaient op\u00e9r\u00e9 sous leur propre identit\u00e9 sur les march\u00e9s \u00e0 terme, leurs positions auraient \u00e9t\u00e9 limit\u00e9es en taille. En se pla\u00e7ant de mani\u00e8re indirecte, par le truchement d\u2019un swap<\/em> contract\u00e9 avec une banque d\u2019investissement, ils contournaient cette limitation. <\/p>\n

Voici comment fonctionne ce swap<\/em> : l\u2019investisseur institutionnel s\u2019engage \u00e0 verser \u00e0 \u00e9ch\u00e9ance fixe, \u00e0 la banque d\u2019investissement, une somme correspondant au cours, \u00e0 la date du contrat, d\u2019un indice repr\u00e9sentant la valeur d\u2019un panier de contrats \u00e0 terme de mati\u00e8res premi\u00e8res. La banque verse elle, \u00e0 la m\u00eame \u00e9ch\u00e9ance, la valeur actuelle de cet indice. Les versements s\u2019annulent bien entendu partiellement et \u00e0 chacune des \u00e9ch\u00e9ances, l’op\u00e9ration \u00e9quivaut \u00e0 ce que la banque verse \u00e0 l\u2019investisseur le gain de l\u2019indice si celui-ci a cr\u00fb entretemps, alors que l\u2019investisseur verse le diff\u00e9rentiel \u00e0 la banque, si l\u2019indice a, au contraire, d\u00e9cr\u00fb.<\/p>\n

Apr\u00e8s avoir contract\u00e9 de tels swaps<\/em> avec une multitude d\u2019investisseurs institutionnels, les banque d\u2019investissement se tourn\u00e8rent vers la CFTC en lui disant : \u00ab Las ! Je suis expos\u00e9 \u00e0 un abominable risque sur le march\u00e9 des mati\u00e8res premi\u00e8res : si le prix monte, je suis mort ! Autorisez-moi \u2013 je vous en prie \u2013 \u00e0 me couvrir contre ce risque abominable ! \u00bb. La CFTC, au bord des larmes, r\u00e9pondit (selon le t\u00e9moignage de Mr. Heitman le 6 d\u00e9cembre 2007) : \u00ab Pas de probl\u00e8me puisqu\u2019il s\u2019agit de la couverture d\u2019un risque ! Allez-y, et pour faire bonne mesure, on vous attribuera le statut de \u00ab\u00a0commercial\u00a0\u00bb (= non-sp\u00e9culateur) \u00bb. <\/p>\n

Voici donc la mani\u00e8re dont les march\u00e9s \u00e0 terme se firent entuber : les investisseurs institutionnels ne connurent d\u00e9sormais plus aucune limite \u00e0 leurs positions sp\u00e9culatives \u2013 puisqu\u2019elles se contentaient de contracter des swaps<\/em> avec les banques d\u2019investissement de Wall Street, tandis que celles-ci avaient obtenu carte-blanche sur les march\u00e9s \u00e0 terme o\u00f9 \u2013 selon la version officielle \u2013 elles n\u2019ont jamais cherch\u00e9 qu\u2019\u00e0 se couvrir contre un abominable risque.<\/p>\n

Comment tout cela affecte les prix, nous en reparlerons dans un prochain \u00e9pisode. <\/p>\n

———
\n John K. Galbraith, The Great Crash \u2013 1929<\/em>, Boston : Houghton Mifflin 1954. <\/p>\n

(*) Un \u00ab article presslib\u2019 \u00bb est libre de reproduction en tout ou en partie \u00e0 condition que le pr\u00e9sent alin\u00e9a soit reproduit \u00e0 sa suite. Paul Jorion est un \u00ab journaliste presslib\u2019 \u00bb qui vit exclusivement de ses droits d\u2019auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d\u2019\u00e9crire comme il le fait aujourd\u2019hui tant que vous l\u2019y aiderez. Votre soutien peut s\u2019exprimer ici<\/em><\/a>.<\/strong><\/p><\/blockquote>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Ce texte est un \u00ab article presslib\u2019 \u00bb (*) <\/strong><\/p>\n<\/blockquote>\n

Si l\u2019on veut comprendre ce qui survivra \u00e0 la crise pr\u00e9sente et ce qu\u2019elle engloutira, une distinction essentielle doit \u00eatre faite entre un risque financier auquel on est expos\u00e9 \u00e0 son corps d\u00e9fendant et contre lequel il est l\u00e9gitime de se prot\u00e9ger, et un risque […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_crdt_document":"","footnotes":""},"categories":[1,23,18],"tags":[],"class_list":["post-679","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-matieres-premieres","category-monde-financier"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/679","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=679"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/679\/revisions"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=679"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=679"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=679"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}