{"id":83912,"date":"2016-03-27T12:33:42","date_gmt":"2016-03-27T11:33:42","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=83912"},"modified":"2016-03-27T17:04:26","modified_gmt":"2016-03-27T16:04:26","slug":"la-planche-a-billet-des-banques-centrales-jean-matouk","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2016\/03\/27\/la-planche-a-billet-des-banques-centrales-jean-matouk\/","title":{"rendered":"La \u00ab planche \u00e0 billet \u00bb des banques centrales, par Jean Matouk"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9.<\/p><\/blockquote>\n

Il vaudrait mieux arr\u00eater la \u00ab\u00a0planche \u00e0 billet\u00a0\u00bb des banques centrales et pratiquer une d\u00e9sendettement r\u00e9ciproque des Etats<\/strong><\/p>\n

Depuis 2008, les banques centrales des divers pays tentent de ranimer la croissance. D\u2019une part en laissant les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat tr\u00e8s bas \u2013 les taux actuels des banques centrales, qui sont au bas de l\u2019\u00e9chelle de tous les taux, sont de 0,5% aux Etats-Unis et en Grande Bretagne, et 0% dans la zone euro – ce qui, normalement, pousse \u00e0 l\u2019investissement. D\u2019autre part en injectant directement de la monnaie par achats de titres publics et priv\u00e9s que les banques ont \u00e0 leur actif. Ce qu\u2019on baptise aujourd\u2019hui des \u00ab\u00a0facilit\u00e9s quantitatives\u00a0\u00bb\u00a0(Q.E)<\/p>\n

<\/p>\n

Br\u00e8ve histoire des facilit\u00e9s quantitatives<\/strong><\/p>\n

Ces op\u00e9rations, alors baptis\u00e9es \u00ab\u00a0open market\u00a0\u00bb \u00e9taient autrefois courantes de la part des banques centrales, mais de moins en moins utilis\u00e9es, au profit de la manipulation des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat, et du changement des \u00ab\u00a0r\u00e9serves obligatoires\u00a0\u00bb\u00a0que les banques commerciales doivent d\u00e9tenir dans leur banque centrale. Elles sont revenues en premi\u00e8re ligne et massivement, sous des formes un peu diff\u00e9rentes, apr\u00e8s la crise de 2008. Les premi\u00e8res \u00e0 s\u2019\u00eatre lanc\u00e9es dans ces op\u00e9rations furent la Banque du Japon (entre 2001 et 2006), puis la Banque d\u2019Angleterre (environ 400 milliards de livres depuis 2009) et le Federal Reserve system (FED), la Banque centrale des Etats Unis, (plus de 5 000 milliards de dollars depuis 2008). La Banque centrale europ\u00e9enne, transgressant les r\u00e9ticences allemandes, a inject\u00e9, depuis janvier 2015, 60 milliards \u20ac chaque mois (40 en titres publics, et 20 en titres priv\u00e9s).<\/p>\n

Pourquoi ces injections de liquidit\u00e9s\u00a0? En 2008, suite \u00e0 la gigantesque crise des \u00ab\u00a0subprimes\u00a0\u00bb aux Etats-unis, et aux faillites ou quasi-faillites de banques et compagnies d\u2019assurance de ce pays, le monde risquait le blocage mon\u00e9taire complet\u00a0: plus aucun pr\u00eat de banque \u00e0 banque, donc plus de liquidit\u00e9s pour l\u2019\u00e9conomie. Ce fut la premi\u00e8re raison des injections de monnaie par les banques centrales. On voulait \u00e0 tout prix \u00e9viter que 2009 ne soit 1929\u00a0!<\/p>\n

Puis, ces injections eurent pour objet un soutien et une relance de la croissance \u00e9conomique en fort ralentissement\u00a0: dans l\u2019OCDE de 2,8 % par an entre 1987 et 2007 \u00e0 0,85% entre 2008 et 2013 dans toute la\u00a0zone euro, de 2,35% \u00e0 0%\u00a0!<\/p>\n

Monnaie, taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et croissance par l\u2019investissement<\/strong><\/p>\n

Comment est cens\u00e9e fonctionner cette relance\u00a0? Les banques font deux usages de leurs fonds propres et des fonds qu\u2019elles peuvent emprunter, par exemple \u00e0 la banque centrale, ou recevoir d\u2019elle \u00e0 travers les facilit\u00e9s quantitatives d\u00e9crites ci-dessus<\/p>\n

    \n
  1. Elles peuvent – elles devraient\u00a0! – pr\u00eater ces fonds aux entreprises non financi\u00e8res pour l\u2019investissement dans l\u2019\u00e9conomie r\u00e9elle (pr\u00eats directs classiques contract\u00e9s par les PME, ou achats d\u2019obligations, voire d\u2019actions, des entreprises plus grandes). La d\u00e9cision d\u2019emprunt est, dans ce cas, entre les mains des dirigeants des entreprises non financi\u00e8res. Ceux-ci se d\u00e9cident en fonction de leur pr\u00e9vision de rentabilit\u00e9 de chaque investissement, ce que Keynes a appel\u00e9\u00a0\u00ab\u00a0efficacit\u00e9 marginale du capital (investi)\u00a0\u00bb, qu\u2019ils comparent au taux d\u2019int\u00e9r\u00eat de l\u2019emprunt qu\u2019ils peuvent contracter. Ils n\u2019empruntent que si cette rentabilit\u00e9 est sup\u00e9rieure \u00e0 ce taux d\u2019int\u00e9r\u00eat.<\/li>\n<\/ol>\n

    De quoi d\u00e9pend cette pr\u00e9vision de rentabilit\u00e9\u00a0? Bien s\u00fbr, du \u00ab\u00a0march\u00e9\u00a0\u00bb de l\u2019objet que le chef d\u2019entreprise pr\u00e9voit pour la production de l\u2019\u00e9quipement qu\u2019il va installer\u00a0! Mais aussi du climat g\u00e9n\u00e9ral des affaires du moment. On peut tr\u00e8s bien imaginer que la rentabilit\u00e9 pr\u00e9visionnelle pr\u00e9cise de l\u2019investissement soit, par exemple de 5%, ce qui, avec un taux d\u2019int\u00e9r\u00eat de 2%, pousserait le chef d\u2019entreprise \u00e0 investir, mais qu\u2019un grand pessimisme ambiant, malgr\u00e9 cette marge, l\u2019en dissuade.<\/p>\n

    2.\u00a0Mais si les banques commerciales ne re\u00e7oivent pas de demande de cr\u00e9dit de la part des entreprises non financi\u00e8res, elles utilisent l\u2019autre moyen de faire des b\u00e9n\u00e9fices et valoriser leurs fonds propres\u00a0: acheter ou vendre, au comptant ou \u00e0 terme, des titres, obligations ou actions ou, souvent aujourd\u2019hui, et plus sp\u00e9culativement encore, des titres d\u00e9riv\u00e9s.<\/p>\n

    Nous sommes dans le \u00ab pi\u00e8ge\u00a0\u00e0 liquidit\u00e9s \u00bb<\/strong><\/p>\n

    C\u2019est malheureusement ce qui se passe actuellement\u00a0! Ces liquidit\u00e9s que les banques centrales injectent dans les \u00e9conomies ne se traduisent pas, loin de l\u00e0, par le montant d\u2019investissements que l\u2019on pourrait en esp\u00e9rer.<\/p>\n

    Il y a d\u2019abord un ralentissement de la croissance mondiale, li\u00e9e \u00e0 une s\u00e9rie de facteurs \u00e9conomiques largement d\u00e9crits ces derniers temps (baisse du prix du p\u00e9trole, et de nombre de mati\u00e8res premi\u00e8res, mutation de l\u2019\u00e9conomie chinoise de l\u2019exportation massive vers la satisfaction de la consommation int\u00e9rieure, incapacit\u00e9 de la Russie \u00e0 exploiter elle-m\u00eame ses gigantesques r\u00e9serves de mati\u00e8res premi\u00e8res\u2026). Mais aussi un \u00ab\u00a0pessimisme\u00a0\u00bb g\u00e9n\u00e9ral de caract\u00e8re \u00ab\u00a0politique\u00a0\u00bb, avec des situations de conflits arm\u00e9s, notamment en Afrique, souffrant de l\u2019incapacit\u00e9 de nombreux pays de ce continent \u00e0 entrer dans l\u2019\u00e8re d\u2019une d\u00e9mocratie pacifique, pessimisme \u00e9videmment renforc\u00e9 depuis plusieurs ann\u00e9es par le terrorisme de l\u2019islam radical, et, surtout r\u00e9cemment, par le conflit syrien et la masse de r\u00e9fugi\u00e9s qu\u2019il entra\u00eene.<\/p>\n

    En d\u2019autres termes, malgr\u00e9 les immenses besoins mondiaux, sociaux et, plus simplement, alimentaires et sanitaires, insatisfaits partout, les agents qui seraient susceptibles de les combler par des investissements, qui dynamiseraient la croissance, donc l\u2019emploi, ne montrent plus que ce \u00ab\u00a0Keynes\u00a0\u00bb appelait un \u00ab\u00a0temp\u00e9rament\u00a0\u00bb suffisamment optimiste (\u00ab\u00a0sanguine \u00bb), pour prendre le risque de l\u2019emprunt et de l\u2019investissement.<\/p>\n

    Que font alors les banques, et nombre de grandes entreprises, (et les particuliers les plus ais\u00e9s qui pourraient cr\u00e9er des d\u2019entreprises)\u00a0? Elles, ou ils, conservent leurs fonds dans les circuits financiers qui sont en grande partie ferm\u00e9s sur eux-m\u00eames.<\/p>\n

    Bien s\u00fbr, on lit chaque jour dans la presse que telle \u00ab\u00a0start-up\u00a0\u00bb a pu \u00ab\u00a0lever\u00a0\u00bb des centaines de millions de dollars sur la bourse ou directement aupr\u00e8s d\u2019investisseurs priv\u00e9s, pour une innovation. Une partie des milliards de dollars inject\u00e9s permet donc une \u00ab natalit\u00e9 \u00bb technologique \u00e9lev\u00e9e, mais qui ne se traduit pas, comme quand il s\u2019agissait de cr\u00e9er les chemins de fer, ou les grands r\u00e9seaux \u00e9lectriques, puis les grandes usines d\u2019automobile, les industries p\u00e9troli\u00e8res\u2026 par d\u2019immenses investissements et des centaines de milliers d\u2019emplois.<\/p>\n

    Nous sommes donc bien dans ce que Keynes appelait le\u00a0\u00ab pi\u00e8ge\u00a0\u00e0 liquidit\u00e9s \u00bb. Les banques centrales ont eu beau injecter des milliers de milliards de dollars, livres, yen ou euro, et maintenant yuan, elles ont beau proposer des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat quasi-nuls, la croissance par l\u2019investissement priv\u00e9 ne suit pas.<\/p>\n

    La dette bloque l\u2019investissement public qui serait indispensable<\/strong><\/p>\n

    Il faudrait donc, ce que proposait aussi Keynes, que l\u2019investissement public, ou que des investissements massifs (TGV, parcs d\u2019\u00e9oliennes et de capteurs solaires, notamment en Afrique…) priv\u00e9s avec garantie d\u2019Etat pour mobiliser l\u2019\u00e9pargne liquide, prenne le relais. Mais l\u00e0, apparait l\u2019obstacle de la dette publique pour de nombreux Etats, qui leur interdit l\u2019emprunt, et m\u00eame, vis-\u00e0-vis des agences de notation, les garanties d\u2019emprunt.<\/p>\n

    Mario Draghi, pr\u00e9sident de la Banque centrale europ\u00e9enne, le r\u00e9p\u00e8te clairement\u00a0: la voie de relance par la monnaie est de moins en moins efficace. Il est tellement conscient de l\u2019inefficacit\u00e9 de ces Q.E classiques, qu\u2019il envisagerait maintenant les \u00ab\u00a0 Q.E par h\u00e9licopt\u00e8res\u00a0\u00bb, c’est-\u00e0-dire le cr\u00e9dit automatique d\u2019argent sur les comptes des particuliers\u00a0! Pour lui, et c\u2019est l\u2019\u00e9vidence, malgr\u00e9 la dette, les Etats, du moins certains d\u2019entre eux , doivent prendre le relais .<\/p>\n

    Le grand danger de l\u2019exc\u00e8s de Q.E<\/strong><\/p>\n

    Car si elles sont inefficaces, ces Q.E pr\u00e9sentent maintenant un risque majeur. Contrairement \u00e0 ce que craignent les Allemands, depuis leur hyperinflation de 1923\u2026 la cr\u00e9ation massive de monnaie ne d\u00e9clenche pas du tout d\u2019inflation des prix des biens. Au contraire, ils baissent sous l\u2019effet de la mondialisation, et aujourd\u2019hui, de la baisse des prix des mati\u00e8res premi\u00e8res. La crainte de la d\u00e9flation (les agents pensant que les prix vont encore baisser attendent pour acheter ou investir) a m\u00eame \u00e9t\u00e9 pr\u00e9sent\u00e9 comme un second motif pour les facilit\u00e9s quantitatives.<\/p>\n

    Pour prendre le cas de la zone euro\u00a0: la croissance du PIB en euro constant a \u00e9t\u00e9 de 1,5%, la hausse des prix de 0,2%, et la croissance de la masse mon\u00e9taire de 5%\u00a0! Qu\u2019est devenue la diff\u00e9rence de 3,3%\u00a0? M\u00eame calcul pour la France. La masse mon\u00e9taire, agr\u00e9gat M3, a augment\u00e9 de 4% en 2015, la croissance en euros constants ayant \u00e9t\u00e9 de 1,1%, et la hausse des prix ayant \u00e9t\u00e9 nulle, o\u00f9 est pass\u00e9e la diff\u00e9rence de2,9%\u00a0?<\/p>\n

    Dans les deux cas la r\u00e9ponse est la m\u00eame. Pour une part, sans doute, une fuite de monnaie vers l\u2019\u00e9tranger (pour l\u2019investissement ou la sp\u00e9culation\u00a0?) mais pour le reste une th\u00e9saurisation improductive, \u00e0 divers niveaux, banques, grandes entreprises \u2013 car les PME et TPE ont plut\u00f4t des difficult\u00e9s de financement – et particuliers dont, chaque ann\u00e9es, le pouvoir d\u2019achat augmenter plus vite (1,1% en 2014, 1,7% en 2015) que la consommation en euro constants (0,6% en 2014 et 1,4% en 2015), ce qui signifie que le taux d\u2019\u00e9pargne progresse.<\/p>\n

    Or un premier danger est que dans ce jeu \u00e0 somme croissante autant que le veulent les banques centrale, se d\u00e9veloppent des bulles sur actifs financiers, notamment sur les march\u00e9s obligataires, comme l\u2019expliquent Patrick Artus et Marie Paule Virard\u00a0[1]<\/a> dont on sait qu\u2019elles s\u2019alimentent par des op\u00e9rations de plus en plus risqu\u00e9es, quelquefois m\u00eame ill\u00e9gales, et conduisent \u00e0 un krach, qui pourrait \u00eatre de bien plus grande ampleur que celui de 2008.<\/p>\n

    Et si la source des Q.E se tarit, ce qui finira bien par arriver, il est presque certain, en dehors de l\u2019effet d\u00e9vastateur sur certaines devises de pays \u00e9mergents, comme on l\u2019a d\u00e9j\u00e0 constat\u00e9 \u00e0 la simple annonce d\u2019un arr\u00eat des Q.E, qu\u2019en un point ou un autre du syst\u00e8me mondial, voire europ\u00e9en (certaines banques italiennes, espagnoles, r\u00e9gionales allemandes), un \u00e9tablissement, anesth\u00e9si\u00e9 comme les autres, par l\u2019abondance de liquidit\u00e9s r\u00e9v\u00e8lera une faiblesse et entrera en crise de liquidit\u00e9, voire de solvabilit\u00e9. D\u2019o\u00f9 l\u2019extr\u00eame prudence de \u00a0Janet Helen, Pr\u00e9sidente du Fed, dans sa d\u00e9cision \u00e9voqu\u00e9e de r\u00e9duire les Q.E.<\/p>\n

    Une annulation r\u00e9ciproque partielle des dettes publiques<\/strong><\/p>\n

    On aurait alors une crise sans m\u00eame avoir eu, avant elle, les quelques avantages \u00e9conomiques d\u2019une phase de croissance. Dans ces circonstances, il est effectivement urgent que, malgr\u00e9 l\u2019endettement, les Etats trouvent une voie pour relancer classiquement la croissance par des d\u00e9penses publiques. Cette voie pourrait \u00eatre une annulation r\u00e9ciproque partielle des dettes entre Etats d\u2019un m\u00eame ensemble, par exemple la zone euro. J\u2019ai propos\u00e9 cette solution dans un article du Monde du 19 septembre 2015. Pour la France, par exemple, une annulation de 20% des dettes vis-\u00e0-vis des autres membres de la zone euro, \u00ab\u00a0lib\u00e9rerait\u00a0\u00bb 5 milliards par an pour des d\u00e9penses publiques. Ceci supposerait la collaboration de la BCE\u00a0: elle devrait autoriser exceptionnellement les banques de la zone euro, porteuse de ces titres de dette de la zone, \u00e0 provisionner cette perte sur 10 ou 15 ans, sans impact significatif sur leurs r\u00e9sultats et leurs coefficients de solvabilit\u00e9. M\u00eame mesure vis-\u00e0-vis des compagnies d\u2019assurance. Obstacle\u00a0? Purement politique, et m\u00eame id\u00e9ologique\u00a0! La r\u00e9ticence tr\u00e8s probable de l\u2019Allemagne pour qui la \u00ab\u00a0dette\u00a0\u00bb est une \u00ab\u00a0faute\u00a0\u00bb. D\u00e9fi pour les autres membres de la zone\u00a0: la convaincre\u00a0! C\u2019est n\u00e9gociable, surtout en ce moment.<\/p>\n

    ===========================<\/p>\n

    [1]<\/a> La folie des banques centrales\u00a0: pourquoi la prochaine crise sera pire<\/em> ( Fayard \u2013 2015)<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    \n

    Billet invit\u00e9.<\/p>\n<\/blockquote>\n

    Il vaudrait mieux arr\u00eater la \u00ab\u00a0planche \u00e0 billet\u00a0\u00bb des banques centrales et pratiquer une d\u00e9sendettement r\u00e9ciproque des Etats<\/strong><\/p>\n

    Depuis 2008, les banques centrales des divers pays tentent de ranimer la croissance. D\u2019une part en laissant les taux d\u2019int\u00e9r\u00eat tr\u00e8s bas \u2013 les taux actuels des banques centrales, qui sont au bas de l\u2019\u00e9chelle […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[307],"tags":[4757,243],"class_list":["post-83912","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-finance","tag-piege-a-liquidites","tag-zone-euro"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/83912","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=83912"}],"version-history":[{"count":6,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/83912\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":83928,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/83912\/revisions\/83928"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=83912"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=83912"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=83912"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}