{"id":8901,"date":"2010-03-07T17:22:14","date_gmt":"2010-03-07T16:22:14","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=8901"},"modified":"2010-03-07T17:22:14","modified_gmt":"2010-03-07T16:22:14","slug":"pas-si-fous-les-emetteurs-de-credit-default-swaps-cds-par-jean-pierre","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2010\/03\/07\/pas-si-fous-les-emetteurs-de-credit-default-swaps-cds-par-jean-pierre\/","title":{"rendered":"Pas si fous, les \u00e9metteurs de Credit-Default-Swaps<\/i> (CDS), par Jean-Pierre"},"content":{"rendered":"

Billet invit\u00e9.<\/p><\/blockquote>\n

Fous, les \u00e9metteurs de Credit-Default-Swaps (CDS) ? Pas tant que cela. Il suffit de savoir s’y prendre. <\/p>\n

Commen\u00e7ons par comprendre ce qu’est un CDS. C’est une assurance, cibl\u00e9e et n\u00e9gociable, d’un type particulier ayant trait \u00e0 des actifs financiers, de pr\u00e9f\u00e9rence n\u00e9gociables eux aussi. Deux parties contractantes conviennent des modalit\u00e9s. Celles-ci comprennent la d\u00e9termination de l’actif financier \u00e0 assurer, la d\u00e9finition du risque sp\u00e9cifique qui sera assur\u00e9 et la mani\u00e8re dont l’assur\u00e9 sera r\u00e9tribu\u00e9. Pris tel quel, le CDS ressemble \u00e0 une assurance traditionnelle. Car tout comme cette derni\u00e8re, l’assur\u00e9 devra s’acquitter p\u00e9riodiquement d’une prime. L’assur\u00e9 ne pourra toutefois exercer son CDS que si un \u00e9v\u00e9nement particulier survient, \u00e9v\u00e9nement d\u00e9fini dans le contrat et qu’on nomme dans le jargon credit event<\/i>. A cette aune, le CDS ressemble \u00e0 une option put (droit de vente \u00e0 un prix pr\u00e9d\u00e9termin\u00e9 \u2013 le put b\u00e9n\u00e9ficie d\u2019une baisse du prix).<\/p>\n

La grande distinction par rapport \u00e0 l’assurance traditionnelle r\u00e9side dans le fait que n’importe qui peut \u00e9mettre un CDS \u2013 du moins s’il a acc\u00e8s aux march\u00e9s financiers \u2013 et que l’assur\u00e9 ne doit pas poss\u00e9der l’actif financier qu’il souhaite assurer. Parmi les \u00e9v\u00e9nements retenus, on trouve la r\u00e9trogradation de la notation de l’actif financier assur\u00e9, le d\u00e9faut de paiement ou encore la chute de la valeur de cet actif au-dessous d’un seuil d\u00e9termin\u00e9. Les contractants d\u00e9terminent le type de \u00ab risque \u00bb qui sera couvert.<\/p>\n

Partons d’un exemple concret et actuel : un emprunt d’\u00e9tat grec. Admettons qu’on veuille s’assurer contre une chute de son cours : si le cours chute de plus de 10% en dessous de son prix d’\u00e9mission, nous convenons avec l’\u00e9metteur du CDS qu’il nous rembourse int\u00e9gralement l’obligation. De notre c\u00f4t\u00e9, nous nous engageons \u00e0 lui fournir le titre en question (c’est l’aspect \u00ab swap \u00bb [\u00e9change] du contrat).<\/p>\n

L’\u00e9metteur du CDS \u00e9value le risque qu’il court et fixe la prime du contrat en cons\u00e9quence. \u00c0 l\u2019heure actuelle, il exigera quelque 6% du montant \u00e0 assurer. L’acheteur du CDS devra donc lui payer 6% de la valeur \u00e0 l’\u00e9mission de l’obligation pour obtenir la couverture. Il devra r\u00e9it\u00e9rer ce paiement tous les ans. Aussi longtemps que le cours de l’obligation ne tombe pas en dessous de la limite de 10%, l’\u00e9metteur du CDS encaissera la prime annuelle.<\/p>\n

Le porteur du CDS, lui, devra d\u00e9falquer cette prime du coupon que l’obligation lui procure annuellement. Ce coupon lui est toutefois pay\u00e9 en fin de p\u00e9riode, alors que la prime, elle, est redevable en d\u00e9but de p\u00e9riode. Si la prime d\u00e9passe le montant du coupon, le porteur du CDS sera de sa poche pour couvrir son contrat. Il y perdra donc, mais aura la garantie d’\u00eatre rembours\u00e9 int\u00e9gralement si jamais le cours chutait.<\/p>\n

L’\u00e9metteur du CDS, pour sa part, placera \u00e0 bon escient la prime encaiss\u00e9e en d\u00e9but de chaque p\u00e9riode et se constituera un matelas. Si le cours de l’obligation r\u00e9siste pendant plus d’un an au-dessus de la limite fix\u00e9e, l’\u00e9metteur du CDS ne courra plus qu’un risque minime : il aura au moins encaiss\u00e9 deux fois la prime de 6%, poss\u00e9dera donc au moins un matelas de 12%. Si l’obligation assur\u00e9e chute effectivement de 10%, il perdra une partie du produit des primes encaiss\u00e9es. Mais il aura toujours la possibilit\u00e9 de revendre \u00e0 son tour l’obligation sur le march\u00e9.<\/p>\n

Quand on sait qu’\u00e0 l’heure actuelle les primes exig\u00e9es pour les CDS concernant les emprunts d’\u00e9tat d\u00e9passent syst\u00e9matiquement le rendement desdits emprunts, les \u00e9metteurs de CDS courent actuellement un risque minime de perdre de l’argent en cas d’exercice. Les emprunts anglais (\u00ab Gilts \u00bb) \u00e0 cinq ans, par exemple, rapportent en moyenne 2,75% actuellement. Or, les couvrir via un CDS, co\u00fbte 3,75%.<\/p>\n

En fait, la majorit\u00e9 des \u00e9metteurs de CDS utilisent ces contrats comme des obligations. Car tout comme ces derni\u00e8res, les CDS rapportent p\u00e9riodiquement une somme (la prime au lieu du coupon), mais contrairement au cas de l’obligation, l’\u00e9metteur du CDS ne d\u00e9bourse pas un centime pour obtenir ce paiement p\u00e9riodique. S’il fixe minutieusement les conditions d’exercice du CDS et limite consciencieusement la couverture, il ne court qu’un risque insignifiant. Le seul risque majeur est qu’il ne puisse revendre l’actif sous-jacent lorsque le porteur du CDS est en droit de l’exercer. Dans ce cas-l\u00e0, l’\u00e9metteur du CDS n’est plus en mesure de r\u00e9cup\u00e9rer une partie importante de la somme qu’il a d\u00fb rembourser. C’est une configuration de d\u00e9faut de ce type qui est \u00e0 l’origine de la crise bancaire actuelle.<\/p>\n

Une fois connu ce m\u00e9canisme, on comprend la na\u00efvet\u00e9 des politiques qui veulent aujourd’hui limiter l’utilisation des CDS en mati\u00e8re d’emprunts souverains. On comprend aussi que leurs tergiversations constituent du pain b\u00e9ni pour ces sp\u00e9culateurs. Plus l’incertitude grandit, plus le montant des primes augmente, donc moins grand sera le risque que courront les \u00e9metteurs de CDS ! Les politiques n’ont pas compris que ce ne sont pas tant les investisseurs qui s’assurent par ce biais qui sont fautifs, mais plut\u00f4t les \u00e9metteurs de CDS qui, une fois contraints de rembourser le contrat, vendent syst\u00e9matiquement les actifs concern\u00e9s sur le march\u00e9, causant l’implosion des cours et alimentant ainsi la panique. Ni l’\u00e9metteur du CDS, ni encore moins son porteur ne courent un risque significatif, ce sont les autres seuls, les investisseurs r\u00e9guliers, qui en subissent le contrecoup suite aux ventes massives par les \u00e9metteurs de CDS.<\/p>\n

Dans le cas de la nouvelle \u00e9mission grecque, il \u00e9tait parfaitement inutile de fustiger les fonds sp\u00e9culatifs lors de la souscription. Ces fonds ne sont nullement int\u00e9ress\u00e9s par cet emprunt, mais uniquement par les CDS qu’ils pourront \u00e9mettre. Et pour ce faire, ils n’ont nul besoin de souscrire. Si on veut se d\u00e9barrasser de la nocivit\u00e9 des CDS, il suffirait d’interdire \u00e0 leurs \u00e9metteurs la vente des actifs sur les march\u00e9s, les obligeant effectivement \u00e0 se constituer un fonds de r\u00e9serve pour couvrir le risque. Ce n’est qu’ainsi qu’ils agiraient en v\u00e9ritables assureurs. Mais comme l’\u00e9metteur de CDS n’a pas cette vocation, on peut continuer de r\u00eaver.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Billet invit\u00e9.<\/p>\n<\/blockquote>\n

Fous, les \u00e9metteurs de Credit-Default-Swaps (CDS) ? Pas tant que cela. Il suffit de savoir s’y prendre. <\/p>\n

Commen\u00e7ons par comprendre ce qu’est un CDS. C’est une assurance, cibl\u00e9e et n\u00e9gociable, d’un type particulier ayant trait \u00e0 des actifs financiers, de pr\u00e9f\u00e9rence n\u00e9gociables eux aussi. Deux parties contractantes conviennent des modalit\u00e9s. Celles-ci comprennent […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,307,18],"tags":[56,160],"class_list":["post-8901","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-finance","category-monde-financier","tag-cds","tag-grece"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/8901","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=8901"}],"version-history":[{"count":4,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/8901\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":8905,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/8901\/revisions\/8905"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=8901"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=8901"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=8901"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}