{"id":9928,"date":"2010-04-05T17:48:20","date_gmt":"2010-04-05T15:48:20","guid":{"rendered":"http:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/?p=9928"},"modified":"2013-01-02T18:04:57","modified_gmt":"2013-01-02T17:04:57","slug":"lactualite-de-la-crise-la-dette-un-cadavre-dont-on-ne-peut-se-debarasser-comme-ca-par-francois-leclerc","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/2010\/04\/05\/lactualite-de-la-crise-la-dette-un-cadavre-dont-on-ne-peut-se-debarasser-comme-ca-par-francois-leclerc\/","title":{"rendered":"L’actualit\u00e9 de la crise: la dette, un cadavre dont on ne peut se d\u00e9barrasser comme \u00e7a, par Fran\u00e7ois Leclerc"},"content":{"rendered":"

Bilet invit\u00e9.<\/p><\/blockquote>\n

LA DETTE, UN CADAVRE DONT ON NE PEUT SE D\u00c9BARRASSER COMME \u00c7A<\/strong><\/p>\n

La s\u00e9rie \u00e0 suspens grecque a focalis\u00e9 ces derni\u00e8res semaines toute l\u2019attention, faisant presque oublier que la crise de la dette publique \u00e9tait globale et touchait potentiellement tous les pays occidentaux. <\/p>\n

L\u2019Europe, et plus particuli\u00e8rement la zone euro, \u00e9tait et reste sur le devant de la sc\u00e8ne, faisant passer au second plan des situations tout aussi pr\u00e9occupantes (pour manier la litote) mais pas encore arriv\u00e9es \u00e0 maturit\u00e9\u00a0: celles du Japon et des Etats-Unis. Les deux premi\u00e8res puissances occidentales o\u00f9 ont \u00e9t\u00e9 \u00e9mises les plus grandes masses de dette publique, ce qui m\u00e9rite d’\u00eatre rappel\u00e9. <\/p>\n

Le Japon, plus que jamais condamn\u00e9 \u00e0 une d\u00e9flation dont il ne parvient pas \u00e0 sortir, est dans une situation \u00e0 force inextricable. On dit souvent, pour d\u00e9crire le financement de son \u00e9norme dette publique, qu\u2019il provient de l’\u00e9pargne int\u00e9rieure, \u00e0 la diff\u00e9rence de celui des Etats-Unis. Ce qui est exact mais omet de pr\u00e9ciser qu\u2019une grande partie de la dette japonaise est en r\u00e9alit\u00e9 achet\u00e9e par les banques du pays, qui se financent aupr\u00e8s de la Bank of Japan o\u00f9 elles d\u00e9posent en garantie les obligations souveraines qu\u2019elles ont acquises. <\/p>\n

L\u2019\u00e9pargne des m\u00e9nages joue parall\u00e8lement son r\u00f4le, mais elle parvient de moins en moins \u00e0 \u00e9ponger les nouvelles \u00e9missions, tandis que le bilan des banques – et de la BoJ – continuent de gonfler. Par voie de cons\u00e9quence, le Japon commence \u00e0 se tourner vers les march\u00e9s financiers internationaux, ce qui ne va pas \u00eatre sans cons\u00e9quences pour les autres pays. <\/p>\n

Les Etats-Unis n\u2019en sont, pour leur part, qu\u2019aux pr\u00e9mices d\u2019une r\u00e9flexion publique sur la mani\u00e8re d\u2019entamer la r\u00e9duction de leur d\u00e9ficit abyssal, dont le montant officiel est par ailleurs sujet \u00e0 forte caution, vu tous les engagements qu’il affecte d’ignorer. De ce point de vue, l\u2019Etat s\u2019inscrit dans une tradition bien ancr\u00e9e qui, des banques commerciales \u00e0 la Fed, veut que l\u2019on pratique aux Etats-Unis avec constance et \u00e0 grande \u00e9chelle l\u2019art consomm\u00e9 du hors bilan<\/i>. <\/p>\n

Dans un pays o\u00f9 tous les jours on d\u00e9couvre de nouveaux trous financiers, et o\u00f9 la sant\u00e9 des banques dites r\u00e9gionales comme des Etats et des municipalit\u00e9s est de plus en plus chancelante, mena\u00e7ant les programmes sociaux et atteignant les services de l\u2019\u00e9ducation, de la justice et de la police, restreindre les d\u00e9penses budg\u00e9taires ne va pas \u00eatre chose ais\u00e9e, puisque sabrer dans les cr\u00e9dits militaires semble impensable. <\/p>\n

C\u2019est pourquoi on \u00e9tudie discr\u00e8tement, entre autres mesures, l\u2019introduction d\u2019une taxe \u00e0 la valeur ajout\u00e9e (TVA) sur le mode europ\u00e9en, absente ou tr\u00e8s modique aux Etats-Unis selon les Etats. Voil\u00e0 qui ne ferait pas l\u2019affaire de la relance de la consommation, moteur gripp\u00e9 de la croissance am\u00e9ricaine, alors que le cr\u00e9dit n’est plus ce qu’il \u00e9tait et la titrisation est au point mort quand elle n’est pas garantie par la FDIC. <\/p>\n

A l’arriv\u00e9e, on peut s\u2019interroger sur la capacit\u00e9 des Etats-Unis \u00e0 contenir et r\u00e9sorber leur dette publique. Car dans ce pays o\u00f9 la crise est la plus aigu\u00eb, ses cons\u00e9quences ne vont pas se limiter \u00e0 la poursuite d’innombrables saisie des maisons ou \u00e0 un ch\u00f4mage qui semble install\u00e9 : le ciment m\u00eame d\u2019une soci\u00e9t\u00e9 ne se retrouvant plus dans ses valeurs<\/i> peut en venir \u00e0 se d\u00e9sagr\u00e9ger. Seule la d\u00e9pense publique pourra, comme c\u2019est actuellement le cas, contribuer \u00e0 la faire tenir debout. C’est en tout cas le dilemme dans lequel se trouve l’administration Obama quand il parle de r\u00e9duire le d\u00e9ficit.<\/p>\n

Si l\u2019on revient \u00e0 l\u2019Europe, on ne peut qu\u2019\u00eatre frapp\u00e9 par la multiplication renouvel\u00e9e de sombres pronostics \u00e0 propos de la Gr\u00e8ce – pour laquelle rien n\u2019est du tout r\u00e9gl\u00e9 – et de l’incertitude persistante concernant les autres maillons faibles de la r\u00e9gion. L\u2019Irlande, en lan\u00e7ant un colossal plan de sauvetage de son syst\u00e8me bancaire, vient \u00e0 la fois de donner la mesure de l\u2019\u00e9tat d\u00e9sastreux dans lequel celui-ci se trouve – justifiant de qualifier ses banques de zombies<\/i> – et l\u2019\u00e9tendue des besoins de recapitalisation de celles-ci, auquel l\u2019Etat va devoir pour l’essentiel faire face. Un seul chiffre\u00a0: la structure de d\u00e9faisance publique mise en place (NAMA) va acheter aux banques leurs actifs toxiques avec une d\u00e9cote de 47%. Ce qui donne une id\u00e9e de l\u2019ordre de grandeur des d\u00e9valorisations qui pourraient devoir encore intervenir dans d’autres pays. <\/p>\n

On ne peut qu\u2019\u00eatre frapp\u00e9 par le contraste saisissant existant entre les intensives palabres gouvernementales qui nous sont rapport\u00e9es, et qui ne d\u00e9bouchent que sur des d\u00e9clarations de principe inapplicables, avec les d\u00e9s\u00e9quilibres \u00e9conomiques et financiers pour lesquels aucun plan d\u2019action d’ensemble n’est toujours \u00e9labor\u00e9. Difficile, dans ces conditions, de croire \u00e0 un sursaut de la zone euro, car celui-ci impliquerait non seulement la reconfiguration de son pacte fondateur mais \u00e9galement l\u2019adoption d\u2019une politique \u00e9conomique commune, t\u00e2che qui semble plus que toute autre aujourd’hui insurmontable. <\/p>\n

D\u2019autant que si l\u2019on se tourne \u00e0 l\u2019ext\u00e9rieur de celle-ci vers un grand malade de l\u2019Europe, le Royaume-Uni, un flou total y r\u00e8gne \u00e0 propos de ce qu\u2019il convient de faire, dont on ne sait s\u2019il r\u00e9sulte de simples calculs \u00e9lectoraux ou, plus vraisemblablement, d\u2019une parfaite et profonde ind\u00e9cision. Naviguant \u00e0 vue, les gouvernements europ\u00e9ens ne savent plus o\u00f9 se trouve la terre, ni o\u00f9 donner de la t\u00eate. <\/p>\n

Nul ne sait donc quel va \u00eatre le prochain \u00e9pisode de la crise sur le vieux continent, mais certains pr\u00e9disent d\u00e9j\u00e0 que les d\u00e9tenteurs de la dette grecque, au premier rang d\u2019entre eux des banques allemandes et fran\u00e7aises, pourraient se trouver prochainement dans l\u2019obligation de n\u00e9gocier une d\u00e9cote sur les obligations souveraines qu\u2019elles d\u00e9tiennent (pour un montant de 120 milliards d\u2019euros), dans le cadre d\u2019un r\u00e8glement global sous les auspices du FMI. A charge pour les gouvernements de ces deux pays de les soutenir en retour ensuite, face \u00e0 ce nouveau trou potentiel de quelques dizaines de milliards d’euros. Sinon, faute de pr\u00eats pr\u00e9f\u00e9rentiels ou de restructuration de la dette, il ne restera plus \u00e0 la Gr\u00e8ce qu’\u00e0 faire d\u00e9faut, afin de ne pas \u00eatre entra\u00een\u00e9e dans une spirale d\u00e9flationniste sans fin. <\/p>\n

Ce ne sont pour l\u2019instant que des sc\u00e9narios sur le papier, mais l’un d’entre eux va in\u00e9vitablement \u00eatre tourn\u00e9 dans au plus tard quelques mois, car le statu quo est impossible. La strat\u00e9gie pr\u00e9conis\u00e9e par les Allemands ne m\u00e8ne la zone euro qu’\u00e0 une d\u00e9gringolade dans la d\u00e9flation, une fois supprim\u00e9es les mesures de relance publiques pour cause de r\u00e9duction des d\u00e9ficits. Aux derni\u00e8res nouvelles, selon le Financial Times, le gouvernement allemand refuserait que des \u00e9ventuels pr\u00eats \u00e0 la Gr\u00e8ce, en application du plan europ\u00e9en, soient consentis en dessous de 6% d’int\u00e9r\u00eat, ce qui est contradictoire avec l’objet m\u00eame du plan : permettre un acc\u00e8s \u00e0 des refinancements \u00e0 un co\u00fbt moindre que celui du march\u00e9. <\/p>\n

S\u2019il n\u2019est pas non plus possible de pr\u00e9dire la suite des \u00e9v\u00e9nements \u00e0 l\u2019\u00e9chelle occidentale en g\u00e9n\u00e9ral, deux des principales caract\u00e9ristiques de la crise de la dette publique globale se pr\u00e9cisent n\u00e9anmoins assez bien. Elle est d\u2019abord destin\u00e9e \u00e0 durer et \u00e0 se d\u00e9placer, entrecoup\u00e9e de paroxysmes, ainsi qu’\u00e0 s\u2019installer. Comme cela avait pu \u00eatre d\u00e9j\u00e0 remarqu\u00e9 lors d\u2019un pr\u00e9c\u00e9dent \u00e9pisode, elle devient en quelque sorte permanente. Il va falloir apprendre \u00e0 vivre avec elle, la question du comment restant sans r\u00e9ponse. Seconde donn\u00e9e, elle va se traduire par un effet de ciseaux de plus en plus prononc\u00e9, entre une demande de financement public qui va continuer de cro\u00eetre et une offre devenant plus on\u00e9reuse. <\/p>\n

Ce surench\u00e9rissement va r\u00e9sulter \u00e0 la fois de l\u2019addition des nouveaux d\u00e9ficits qui vont \u00eatre enregistr\u00e9s au fil du temps ainsi que des besoins de refinancement de la dette accumul\u00e9e \u00e0 des taux plus \u00e9lev\u00e9s qu\u2019initialement contract\u00e9s. Ce co\u00fbt va alors peser davantage sur les budgets nationaux, assimilant \u00e0 un grand \u00e9cart le p\u00e9rilleux exercice d\u2019\u00e9quilibriste qu’il va falloir poursuivre entre n\u00e9cessaire maintien de mesures de relance et r\u00e9duction du d\u00e9ficit. Si cette s\u00e9quence se confirme, le risque est grand d\u2019entrer dans une spirale d\u00e9flationniste. Apr\u00e8s avoir pris, en pesant fortement sur les d\u00e9penses ou en augmentant la pression fiscale, deux types de mesures politiquement difficiles \u00e0 assumer et pas sp\u00e9cialement favorables \u00e0 la consommation, et donc \u00e0 la croissance. <\/p>\n

L\u2019augmentation des taux obligataires, d\u00e9j\u00e0 constat\u00e9e aux Etats-Unis, devrait donc se poursuivre. En premier lieu parce que les obligations souveraines ne sont plus ce qu\u2019elles \u00e9taient\u00a0: des valeurs refuge et s\u00fbres pour le syst\u00e8me financier. La possibilit\u00e9 que certains Etats occidentaux puissent faire d\u00e9faut ne va plus \u00eatre une hypoth\u00e8se impensable. Cela va avoir des cons\u00e9quences importantes pour les \u00e9tablissements financiers, prochainement somm\u00e9s d\u2019accro\u00eetre leurs fonds propres, et qui utilisaient largement \u00e0 cet usage des titres souverains. La nouvelle situation qui en d\u00e9coule repr\u00e9sente, pour le monde financier, un \u00e9norme changement de d\u00e9cor dans lequel il va lui falloir trouver ses marques et de nouveaux appuis. <\/p>\n

En second lieu, parce qu\u2019il va y avoir foule sur le march\u00e9 obligataire, et que les Etats vont s\u2019y trouver en s\u00e9v\u00e8re concurrence avec les grandes entreprises, qui ne peuvent plus compter comme auparavant sur les banques… et les \u00e9tablissements financiers eux-m\u00eames, plac\u00e9s dans le cadre de nouvelles contraintes r\u00e9glementaires. Ils cherchent d\u2019ailleurs \u00e0 les minimiser actuellement, en discutant le bout de gras avec le Comit\u00e9 de B\u00e2le.<\/p>\n

Il faut citer \u00e0 ce propos Pierre Nanterme, le pr\u00e9sident de la commission \u00e9conomique du Medef : \u00ab\u00a0Notre angoisse, c’est que les taux d’int\u00e9r\u00eat remontent, tir\u00e9s par des besoins toujours plus importants pour financer la dette des Etats\u00a0\u00bb. Ajoutant \u00e0 propos de Solvency<\/i>, qui \u00e9tablit les normes prudentielles pour les compagnies d’assurances, grands investisseurs sur le march\u00e9 des actions des entreprises : \u00ab\u00a0Ces normes, en discussion, sont tr\u00e8s d\u00e9favorables aux investissements en actions des assureurs, ce qui risque d’ass\u00e9cher le financement des entreprises\u00a0\u00bb. Tout est en effet \u00e9troitement li\u00e9.<\/p>\n

En troisi\u00e8me lieu, enfin, parce que des arbitrages vont \u00eatre rendus par les investisseurs, toujours \u00e0 la recherche de l’optimisation des rendements\u00a0: m\u00eame en tenant compte de rendements accrus sur le march\u00e9 de la dette souveraine, ils vont comparer ceux-ci avec ceux qu\u2019ils peuvent attendre d\u2019autres march\u00e9s.<\/p>\n

Dans cette situation, faute d’autre levier disponible, les meilleurs espoirs r\u00e9sident pour les gouvernements dans un red\u00e9marrage de la croissance, qui aiderait \u00e0 plus facilement r\u00e9soudre l\u2019\u00e9quation de la r\u00e9duction du d\u00e9ficit gr\u00e2ce \u00e0 une augmentation des recettes fiscales. Une relance de l\u2019\u00e9conomie occidentale gr\u00e2ce \u00e0 la croissance des pays \u00e9mergents, longtemps \u00e9voqu\u00e9e comme panac\u00e9e, n\u2019est plus claironn\u00e9e avec autant de conviction. Ne serait-ce que parce qu\u2019il est apparu que le principal moteur de celle-ci, la Chine, est confront\u00e9e \u00e0 un s\u00e9rieux probl\u00e8me de bulle financi\u00e8re aliment\u00e9e par son gigantesque plan de relance. Les gouvernements ont donc chang\u00e9 leur fusil d\u2019\u00e9paule. Ils n\u2019\u00e9voquent plus l\u2019accroissement de la demande chinoise, mais invoquent celle des exportations occidentales. Un angle pas n\u00e9cessairement plus cr\u00e9dible, quand on y regarde de plus pr\u00e8s. A commencer par le fait que tout le monde ne peut pas \u00eatre exportateur net en m\u00eame temps ! <\/p>\n

Un article paru dans le dernier num\u00e9ro de The Economist, temple s\u2019il en est de la pens\u00e9e lib\u00e9rale en \u00e9conomie, fait le point sur ce sujet pour les Etats-Unis, le pays dont la croissance tirait celle des autres. Il dresse m\u00e9ticuleusement la liste des secteurs qui, selon l\u2019hebdomadaire, pourraient tirer la croissance am\u00e9ricaine dans l\u2019avenir gr\u00e2ce \u00e0 l\u2019exportation, une fois admis que rien n\u2019est \u00e0 attendre de miraculeux de la consommation int\u00e9rieure, plong\u00e9e en l\u00e9thargie profonde et durable pour cause de baisse de pouvoir d\u2019achat et de restriction du cr\u00e9dit.\u00a0 Il s\u2019agit ni plus ni moins que des industries pharmaceutique, de mat\u00e9riel m\u00e9dical et du logiciel, de l\u2019ing\u00e9nierie, du cin\u00e9ma, de l\u2019architecture et de la publicit\u00e9. Si ces secteurs doivent \u00eatre \u00e0 eux seuls \u00e0 l’origine de la future croissance am\u00e9ricaine, il est \u00e0 craindre que le compte n’y soit pas, si l’on consid\u00e8re le d\u00e9clin des autres ! <\/p>\n

La strat\u00e9gie qui repose sur une r\u00e9\u00e9valuation n\u00e9goci\u00e9e avec les Chinois du yuan – dont r\u00e9sulterait le r\u00e9\u00e9quilibrage du commerce ext\u00e9rieur am\u00e9ricain ainsi que l\u2019am\u00e9lioration de la balance des payements et la r\u00e9sorption du d\u00e9ficit public – est quant \u00e0 elle de plus en plus consid\u00e9r\u00e9e comme une op\u00e9ration \u00e0 dominante politique aux effets \u00e9conomiques douteux. Sans parler du discours anti-Chinois qui se propage aux Etats-Unis et qui alimente des campagnes elles carr\u00e9ment douteuses. De nombreux commentateurs expriment en effet leur scepticisme profond \u00e0 propos de ce probl\u00e9matique r\u00e9\u00e9quilibrage, ne voyant pas les Am\u00e9ricains se mettre \u00e0 produire ce qu’ils ach\u00e8tent aux Chinois, en tout cas aux m\u00eames conditions, alors que d’autres pays \u00e9mergents pourront proposer les m\u00eames produits \u00e0 bas prix en substitution des Chinois. En r\u00e9alit\u00e9, la seule solution serait une chute du dollar, monnaie des transactions commerciales ! <\/p>\n

A court terme, il faut plus que jamais prendre avec des pincettes les chiffres optimistes de temps en temps livr\u00e9s en p\u00e2ture, qui demandent \u00e0 \u00eatre analys\u00e9s et d\u00e9cortiqu\u00e9s. Les derniers font \u00e9tat de cr\u00e9ations d’emplois largement provisoires dans le cas am\u00e9ricain, r\u00e9sultant notamment d’embauches gouvernementales pour effectuer le recensement, et de pourcentages de croissance qui demandent \u00e0 \u00eatre confirm\u00e9s et int\u00e8grent les r\u00e9sultats mirobolants de l’industrie financi\u00e8re<\/i>. <\/p>\n

Pour ne pas s\u2019en tenir aux Etats-Unis, si l’on prend le cas de l’Allemagne, premi\u00e8re puissance europ\u00e9enne, il est clair que les exportations de cette derni\u00e8re \u00e9tant r\u00e9alis\u00e9es d\u2019abord en Europe, o\u00f9 leurs perspectives de croissance sont limit\u00e9es, vu la faiblesse et la grande fragilit\u00e9 de la relance, il n\u2019y a pas non plus de miracles \u00e0 en esp\u00e9rer. Les attentes \u00e0 propos de la croissance doivent donc \u00eatre relativis\u00e9es, car celle-ci suppose des moteurs introuvables de quelque c\u00f4t\u00e9 que l’on se tourne. Dominique Strauss-Kahn, directeur g\u00e9n\u00e9ral du FMI, vient de d\u00e9clarer en Jordanie: \u00ab\u00a0On observe une reprise de la croissance un peu partout, mais presque partout, les chiffres de la croissance sont li\u00e9s au soutien public et la demande priv\u00e9e reste plut\u00f4t faible et insuffisante\u00a0\u00bb. Toute la question est l\u00e0. <\/p>\n

Les gouvernements occidentaux sont de fait renvoy\u00e9s \u00e0 la r\u00e9solution de l’\u00e9quation du d\u00e9ficit dans les termes pr\u00e9c\u00e9dents, sans plus de c\u00e9r\u00e9monie. Cela devrait les amener \u00e0 entrer prochainement de plain-pied dans la prochaine \u00e9tape : celle la crise mon\u00e9taire proprement dite.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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Bilet invit\u00e9.<\/p>\n<\/blockquote>\n

LA DETTE, UN CADAVRE DONT ON NE PEUT SE D\u00c9BARRASSER COMME \u00c7A<\/strong><\/p>\n

La s\u00e9rie \u00e0 suspens grecque a focalis\u00e9 ces derni\u00e8res semaines toute l\u2019attention, faisant presque oublier que la crise de la dette publique \u00e9tait globale et touchait potentiellement tous les pays occidentaux. <\/p>\n

L\u2019Europe, et plus particuli\u00e8rement la zone euro, \u00e9tait et […]<\/p>\n","protected":false},"author":37,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,307],"tags":[94,40,203,164,41,142,4475,4479,31,74,160,451,76,54],"class_list":["post-9928","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-economie","category-finance","tag-allemagne","tag-chine","tag-comite-de-bale","tag-deficits","tag-deflation","tag-dette-publique","tag-etats-unis","tag-europe","tag-fmi","tag-grande-bretagne","tag-grece","tag-irlande","tag-japon","tag-reprise"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/9928","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/users\/37"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=9928"}],"version-history":[{"count":74,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/9928\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":48398,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/9928\/revisions\/48398"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=9928"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=9928"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.pauljorion.com\/blog\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=9928"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}