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LE MONDE-ÉCONOMIE : UBS, récidiviste bancaire, lundi 26 – mardi 27 septembre 2011

Je me contente de poser quelques questions à propos de l’affaire Kweku Adoboli à l’Union de Banques Suisses :

1° Comment une copie conforme de l’« affaire Kerviel » est-elle encore possible trois ans plus tard ?

2° Pourquoi UBS, dont l’équipe d’analyse des titres adossés à des crédits hypothécaires américains était la meilleure au monde, a-t-elle pu être aussi l’une des banques ayant subi les pertes les plus sévères dans ce secteur ?

UBS, récidiviste bancaire

L’Union de Banques Suisses faisait savoir le 15 septembre qu’elle avait subi des pertes considérables en raison de fraudes commises par l’un de ses employés, M. Kweku Adoboli. Le montant de la perte, revu à la hausse le 18 septembre, est de 1,7 milliards d’euros. Le parallèle s’imposait immédiatement avec l’affaire Kerviel en 2008, quand la Société Générale subit une perte de 4,9 milliards d’euros, soit un chiffre de plus du double, cette fois là encore du fait d’un trader « devenu subitement fou ».

M. Adoboli travaillait sur un produit financier appelé en anglais Exchange-traded Fund et en français, Fonds indiciel coté, et plus particulièrement sur la variété dite « synthétique » de tels ETF. Un ETF de type classique est un fonds composé d’une certaine quantité d’un ou de plusieurs produits dont la valeur – à savoir le prix unitaire de ce ou de ces produits multiplié par la quantité possédée par le fonds – est coté en Bourse. Un ETF « synthétique » se contente lui de reproduire de manière indirecte le comportement d’un ETF classique, par le truchement d’un « swap », un contrat d’échanges périodiques standardisé, contracté avec une tierce partie, généralement une banque d’investissement, laquelle s’acquitte de sa tâche en combinant de manière ad hoc divers produits financiers dérivés. Ce « clonage » d’un ETF classique en un ETF synthétique est à la fois complexe et délicat : des écarts peuvent apparaître entre le produit dont le comportement est copié et la combinaison d’outils utilisés pour ce faire, écarts qui peuvent aisément « diverger », c’est-à-dire s’accroître de façon incontrôlable. À ce risque spécifique, s’en ajoutent d’autres : le risque de contrepartie que la tierce partie constitue vis-à-vis de l’émetteur de l’ETF – si elle devait faire défaut, et la nécessité pour l’émetteur de se protéger contre ce risque à l’aide du pseudo contrat d’assurance qu’est le Credit-default Swap. Autant d’éléments porteurs de risque systémique.

À moins d’imaginer que, dans le cas d’UBS comme dans celui de la Société Générale, la responsabilité du désastre incombe aux seuls traders, il s’agit  de comprendre aujourd’hui comment il est possible que le même scénario se reproduise à trois ans d’écart, alors que toutes les mesures auraient été prises pour empêcher précisément le retour de telles catastrophes.

C’est sans doute pour écarter ce genre de questions qu’UBS précise invariablement dans ses communiqués que les malversations de son employé ont commencé « il y a trois ans » : pour souligner que le problème se posait déjà alors que la crise ne faisait que débuter, et que les mesures prises depuis pour juguler le risque systémique en finance, n’auraient pas pu le régler. À ceci près cependant que de ce qu’on comprend aujourd’hui du mécanisme ayant provoqué les pertes, leur cause ne peut être que récente et elles n’ont pu prendre toute leur ampleur que sur une période de quelques semaines au maximum.

L’équipe d’analystes qu’UBS avait constituée pour les fameuses Mortgage-backed Securities américaines était sans égale ; cela n’a pas empêché la banque d’être en 2007 la principale victime de l’effondrement de ce même marché. Le 27 juillet 2009, la banque suisse annonçait dans un communiqué adressé à ses clients fortunés qu’elle suspendait la vente d’ETF synthétiques (« Inversés, avec effet de levier et avec effet de levier inversé »), elle expliquait que « la nature à court-terme de ces titres est contradictoire d’un point de vue général avec la philosophie à long-terme qu’UBS recommande lorsqu’elle constitue le portefeuille de ses clients ». Or ce sont ces mêmes ETF synthétiques qui sont à l’origine de la catastrophe récente. Comprenne qui pourra ! L’Union de Banques Suisses ne cessera donc jamais de nous surprendre.

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AVIS DE GROS TEMPS POUR LA GESTION DU RISQUE DE MARCHÉ !

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Vendredi, en une seule séance des marchés à terme, l’or a perdu 5,8 % de sa valeur, et l’argent-métal, 17,8 %. Vu l’état actuel des marchés financiers et de l’économie en général, qui amorce depuis quelques semaines la deuxième branche de l’évolution en « W » ayant débuté en 2007, la chose pourrait apparaître surprenante, le métal précieux étant le prototype-même de la valeur-refuge.

En réalité, le fait que le prix des métaux précieux – et l’or en particulier – grimpait régulièrement depuis le mois de février, doit être interprété rétrospectivement comme un signe de la relative bonne santé des marchés financiers durant les trois premiers quarts de l’année.  Car si le prix de l’or et de l’argent baisse en ce moment, ce n’est pas parce qu’ils ont cessé de jouer le rôle de valeur refuge, c’est parce que certains qui en possèdent le vendent en ce moment, non pas pour réaliser leurs gains mais parce qu’ils ne peuvent pas faire autrement : pour payer leurs dettes qui se creusent ailleurs, ou parce que les chambres de compensation des marchés où ils sont positionnées leur adressent des appels de marge, c’est-à-dire leur enjoignent d’approvisionner leur fonds de réserve, en raison des pertes qu’ils subissent là.

Autrement dit, les ventes d’or et d’argent auxquelles on a assisté la semaine dernière et vendredi en particulier, ne sont rien d’autre que les ventes en catastrophe d’intervenants en position délicate. Une personne interrogée hier par le Wall Street Journal signalait en particulier « qu’il semble que des banques européennes vendent de l’or, peut-être pour augmenter l’argent liquide dont elles disposent et étançonner leur bilan ».

Lorsqu’on entre dans des périodes de vente à la casse sur les marchés financiers, comme les ventes de métaux précieux dans la journée de vendredi, le plongeon se transforme bientôt en chute en vrille. Gérer le risque de marché exige en effet que le prix de certains produits monte quand celui de certains autres baissent. Or, quand chacun se débarrasse de tout ce qu’il possède parce qu’il n’a en réalité pas d’autre choix, comme c’est le cas en ce moment, le prix de tous les produits s’effondre simultanément. La couverture des positions financières – leur protection contre la perte par la prise de positions sur des produits dont le prix grimpe quand le leur baisse – cesse d’être possible et la gestion du risque entre en régime chaotique. Ce fut le cas vendredi, quand les pertes essuyées obligèrent les intervenants à se délester de certains de leurs actifs, dont la quantité offerte à la vente fit alors baisser le prix, causant des pertes à d’autres intervenants qui furent obligés de faire de même, et ainsi de suite, créant une spirale infernale.

Les mésaventures de M. Adoboli à l’Union de Banques Suisses, révélées la semaine dernière, nous rappelaient de manière dérangeante celles de M. Kerviel au début de l’année 2008. Les ventes à la casse de vendredi nous replongent elles aussi dans l’atmosphère de 2008. Contrairement à ses homologues de la Société Générale qui avaient choisi de se maintenir à la barre, M. Oswald Grübel, P-D.G. d’UBS a préféré démissionner aujourd’hui samedi. Comment interpréter son geste ? Retour en force du sens de l’honneur à la tête des banques ? Ou jet, beaucoup plus troublant, de l’éponge ?

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction numérique en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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