Archives par mot-clé : autorégulation

LE VIF/L’EXPRESS, Le jour où l’on voulut moraliser la finance, 12 – 18 avril 2012

Ma chronique pour l’hebdomadaire belge. L’article, sous la forme où il a paru.

Le 23 octobre 2008, c’est le jour où l’on a voulu moraliser la finance. Le projet a suscité l’enthousiasme. Il est même devenu si populaire qu’on imagine depuis que l’idée est une idée ancienne et qu’on a « toujours » voulu moraliser la finance. Or, ce n’était pas le cas, l’idée était neuve : avant, on pensait autrement.

L’idée était dans l’air cependant. Un peu moins d’un mois auparavant en effet, le 25 septembre, M. Sarkozy, président de la République Française, avait prononcé le Discours de Toulon, où il disait ceci :

« La crise actuelle doit nous inciter à refonder le capitalisme, le refonder sur une éthique, celle de l’effort et celle du travail […] L’autorégulation pour régler tous les problèmes, c’est fini. Le laisser-faire, c’est fini. Le marché tout-puissant qui a toujours raison, c’est fini. […] Si l’on veut reconstruire un système financier viable, la moralisation du capitalisme financier est une priorité. »

Si je retiens plutôt la date du 23 octobre, c’est que ce jour-là, une commission du Congrès interrogea assez rudement pendant quatre heures M. Alan Greenspan, président de 1987 à 2006 de la Federal Reserve, la banque centrale américaine, à propos de la « main invisible » évoquée en son temps par le philosophe écossais Adam Smith (1723 – 1790), une main invisible guidant l’économie vers le plus grand bien-être de la communauté dans son ensemble, et résultant des actions égoïstes des hommes et des femmes dont les actes combinés constituent l’activité économique.

Dans son fameux ouvrage intitulé La richesse des nations (1776) Adam Smith écrivait ceci : « Ce n’est pas de la bienveillance du boucher, du marchand de bière et du boulanger que nous attendons notre dîner, mais bien du soin qu’ils apportent à leurs intérêts. Nous ne nous adressons pas à leur humanité, mais à leur égoïsme ; et ce n’est jamais de nos besoins que nous leur parlons, c’est toujours de leur avantage ».

Quel rapport me direz-vous entre la moralisation de la finance et la main invisible d’Adam Smith ? Eh bien, le rapport est très simple : en cet automne de l’année 2008, la première est appelée à remplacer la seconde. La moralisation de la finance est invoquée comme le moyen d’empêcher les catastrophes financières – comme celle qui vient alors d’avoir lieu à la suite de la faillite de la banque d’affaires Lehman Brothers – parce que la main invisible d’Adam Smith a échoué à le faire (*).

Parce que depuis l’époque d’Adam Smith, on y a cru, à la main invisible : on a cru que « les vices privés font les bénéfices publics », comme disait Bernard Mandeville (1670 – 1733), un prédécesseur hollandais du philosophe écossais. Avant eux, on pensait comme on pense à nouveau depuis le 23 octobre 2008 : que pour moraliser la finance, il faut que les financiers adoptent un comportement moral.

Comme son prédécesseur Galilée, Alan Greenspan finira par abjurer sa foi. Le Congressman Henry Waxman l’accuse : « Vous étiez sans aucun doute l’avocat le plus éloquent de la dérégulation. Vous avez été un partisan convaincu du laisser-faire envers les marchés dont vous attendiez qu’ils se régulent eux-mêmes. […] La question que je vous adresse est très simple : « Vous êtes-vous trompé ? » » Et Greenspan de lui répondre alors, et dans le style qui lui est habituel : « J’ai dû constater une erreur dans le modèle qui me semblait être la structure fonctionnelle essentielle définissant la manière dont opère le monde ».

On apprendrait en 2010 qu’au plus fort de la crise, la firme Goldman Sachs avait, avec l’aide de hedge funds, créé des titres financiers constitués de prêts subprime, conçus pour être délibérément de la pire qualité possible, pour pouvoir parier sur leur toxicité, tandis que les clients de la firme étaient encouragés à parier eux sur leur bonne santé. La stratégie contribuait bien entendu à précipiter l’effondrement du système financier tout entier. Cela confirmait, sans grande surprise, que quand les choses vont mal, le comportement égoïste peut consister à se précipiter vers la porte de sortie, en piquant même au passage le portefeuille de ceux qui se font piétiner.

Certains, par leur attitude en 2008, avaient donné tort à Alan Greenspan, et à la malheureuse main invisible d’Adam Smith. Du coup, le seul choix qui nous reste, c’est de moraliser la finance !

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(*) C’est Michèle Leclerc-Olive qui a attiré l’attention sur le renversement qui a lieu alors, sur le fait que l’on s’est mis à parler de « moraliser la finance » alors que l’on supposait jusque-là que la finance s’autorégulait.

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L’ÉQUILIBRE DE MARCHÉ NE GARANTIT AUCUN OPTIMUM COLLECTIF, par h-toutcourt

Billet invité.

Pour « refonder le capitalisme », il faudrait d’abord être d’accord sur le terme, qui contient la racine « capita ». Elle indique une incitation à l’accumulation par tête, qui est à la source du libéralisme depuis Adam Smith (quoique ce dernier ait été beaucoup plus nuancé à ce sujet que certains de ses thuriféraires néolibéraux d’aujourd’hui!).

Or, lorsque la discussion se porte sur le néolibéralisme, principal vecteur argumentaire du capitalisme aujourd’hui, il faut rappeler que c’est celui de l’équilibre concurrentiel de marché face à l’optimum global qui serait souhaitable pour la société.

Et là, les théoriciens qui ont sévi en économie, ont péché par simplisme en prenant leurs désirs néoclassiques pour des réalités : ils ont notamment forgé de toutes pièces une confusion entre « équilibre » de Pareto et « optimum global » de Pareto, que l’on rencontre encore aujourd’hui dans tous les enseignements universitaires sur le théorème de « l’équilibre général » (y compris chez ceux qui prétendent en dénoncer le dogme!).

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LE PÈRE NOËL N’EXISTE PAS !

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Il y a des matins – j’ai déjà malheureusement eu l’occasion de le dire à plusieurs reprises – où j’aimerais me tromper un peu plus souvent. Je ne parle pas seulement de la Bourse bien entendu, je pense aussi à Londres et, depuis hier soir, à l’Angleterre en général.

On me pose bien évidemment la question ces jours-ci : « D’où vous vient cette capacité à prévoir juste ? »

La réponse, il me semble, c’est le « principe du Père Noël » dont parlait Lacan. Ou plutôt son inverse dans mon cas : le fait que je ne croie pas au Père Noël.

Plus spécifiquement, je ne crois ni à l’autorégulation en matière de finance : que tout s’arrange automatiquement, à condition qu’on empêche l’État de montrer son vilain nez, ni aux cycles économiques : que les vaches grasses sont déjà là à piaffer au fond du pré quand les vaches maigres se pressent au-devant de la clôture.

Il n’y a pas d’autorégulation en finance : bien au contraire, les processus ont une disposition à l’emballement, parce que la machine est trop compliquée et que les spéculateurs gagnent de l’argent en encourageant des tendances, à la baisse aussi bien qu’à la hausse.

Il n’y a pas non plus de cycles en économie : il y a des catastrophes, suivies de tentatives désespérées de rétablissement, qui réussissent souvent, mais pas nécessairement. Les articles qui tentent de vous prouver qu’il existe des cycles en économie sont tous fâchés avec l’arithmétique élémentaire.

C’est peut-être triste à dire, mais si on veut que les choses s’arrangent, il faut s’en occuper soi-même. Le Père Noël, c’est bon pour les enfants. Et encore, même là, c’est limite.

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction numérique en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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BFM Radio, lundi 28 juin à 10h46 – « En espérant que les choses s’arrangent… »

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Quand on lit les résolutions à l’issue du G-8, qui s’est tenu à 200 km au Nord de Toronto, et du G-20 qui s’est tenu à Toronto-même, on est frappé par le ton de confiance qui s’en dégage : « Ça va être dur, nous dit-on, mais tout finira par s’arranger ». Mais quand on examine les mesures que l’on envisage de prendre, il ne s’agit jamais que de mesures d’appoint : un peu de ceci ici et un peu de ça là-bas. Sans que tout cela ne soit connecté en aucune manière par une philosophie générale, et comme si seuls l’aspirine et le sparadrap faisaient partie des moyens dont on dispose pour remettre le système d’aplomb.

Ce « Tout finira bien par s’arranger » constitue de la même manière le cadre général du fameux « financial overhaul », le paquet de mesures résultant d’un compromis entre le Congrès et le Sénat américains et dont on espère aux États-Unis qu’il ne capotera pas d’ici le 4 juillet, vu que son vote est censé faire partie des grandes victoires que l’on célébrera lors de la fête nationale américaine. Aurait-il fallu plus de 1600 pages de réglementation à la fois tatillonne et sibylline si quelques principes solides avaient été proposés ? Bien sûr que non. De même encore en France, à propos de la réduction de la dette publique : mises à part quelques économies par-ci par-là, on compte essentiellement sur le retour de la croissance pour arranger les choses – sinon sur le court terme, du moins sur le moyen terme. Comment la croissance pourrait-elle revenir alors que l’on s’apprête à réduire le pouvoir d’achat des ménages ? Mystère et boule de gomme.

Que signifie cette conviction que l’on peut se contenter de s’intéresser à des points de détail ? Que chacun continue de compter sur l’autorégulation : on continue de penser que les choses ont tendance à s’arranger d’elles mêmes et que les mesures qu’il faut mettre en place ne doivent pas dépasser en intensité le niveau du « coup de pouce ».

Or l’hypothèse de l’autorégulation a été démentie dans les faits. Une première fois en 1929. On le comprit bien dans les années qui suivirent. Puis on l’oublia : « J’y pense et puis j’oublie », dit la chanson. Pire encore, cette hypothèse fut rapidement ressuscitée : « L’autorégulation était bien là, commença-t-on à dire, mais ce sont les États qui lui ont mis des bâtons dans les roues ». L’hypothèse de l’autorégulation est morte une seconde fois en 2008. Mais tout cela est déjà si loin ! À moins bien sûr que le mot d’« hypothèse » ne convienne pas… et qu’il faille plutôt parler de « croyance » ?

À l’époque où je partageais la vie des pêcheurs bretons, il arrivait qu’à la fin de la journée du vendredi les mines s’allongent, et j’entendais dire alors : « Faut pas s’inquiéter : samedi sauvera la semaine ! » Quand ce n’était pas le cas, on entendait un peu plus tard : « C’est pas grave : la dernière semaine sauvera le mois ! », et puis, vous l’avez deviné, si l’année toute entière tournait à la catastrophe, on comptait sur décembre pour sauver la mise. « L’espoir fait vivre », dit-on, et ceux qui nous gouvernent en semblent convaincus. Mais attention ! le désespoir, c’est le contraire. Et puis, il y a d’autres dictons : pourquoi ne pas passer plutôt à « Aide-toi et le ciel t’aidera » ? Cela nous éviterait à l’avenir bien des pleurs et des grincements de dents.

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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Un nouvel ordre mondial de vérité financière, par Pierre Sarton du Jonchay

Billet invité

Une crise absolument systémique

Le rétablissement de la stabilité financière mondiale s’inscrit dans quatre axes de recherche : les normes de solvabilité financière à long terme, la politique de liquidité des acteurs financiers, la régulation de la création monétaire par la croissance économique réelle et l’équilibre des échanges monétaires et financiers internationaux. La crise des subprimes s’est déclenchée dans le champ de la liquidité. Elle a dévoilé une insuffisante solvabilité du système financier face à des retournements de conjoncture. Les États occidentaux ont du s’endetter pour limiter les développements de la crise dans l’économie réelle. Le sauvetage du système financier débouche sur des déséquilibres profonds de solvabilité publique et de stabilité monétaire.

Les réformes en chantier visent à prévenir par la réglementation la sur-exposition au risque. D’un côté, des fonds propres davantage calculés sur la possibilité de catastrophe, de l’autre des réserves de trésorerie absolument liquides pour encaisser les chocs totalement imprévisibles. L’hypothèse de travail est contradictoire avec l’expérience. La crise est venue d’acteurs imparfaitement couverts par les règles. Ils avaient un intérêt non localisable mais néanmoins objectif à réaliser des bénéfices d’arbitrage réglementaire. C’est la preuve administrée par les faits qu’une réglementation non totalitaire qui ne supprime pas la raison de l’arbitrage offre nécessairement des opportunités contraires à la finalité réglementaire de garantir la liquidité des engagements financiers. L’effort de réglementation est dans une impasse sémantique tant que la plus-value du risque n’est pas objectivement différentiable du crédit actuellement engagé.

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Le Monde – Économie, lundi 8 – mardi 9 mars

LA MACHINE INFERNALE

Here for an English version.

La représentation de l’appareil économico-financier qui nous était proposée il y a cinq ans seulement était celle d’un système ayant atteint sa maturité : stable en raison d’une prédisposition généralisée à l’autorégulation et ayant découvert le moyen d’éparpiller le risque avec une telle efficacité qu’il soit de facto neutralisé.

L’autorégulation n’existait pas. Le risque bien qu’atomisé se concentrait néanmoins parce que les joueurs les plus avisés se constituaient d’énormes portefeuilles de produits financiers dont la prime de risque était conjoncturellement surévaluée ; quand eut lieu le retour de balancier, les Bear Stearns, Lehman Brothers, AIG, Fannie Mae et Freddie Mac, implosèrent.

L’informatisation avait favorisé une complexification de la finance sur la base du crédit qui lui interdisait désormais de fonctionner autrement qu’en régime de bulle : l’euphorie cachait alors l’absence d’autorégulation et, le risque étant provisoirement minime, sa concentration demeurait invisible.

L’actualité souligne au contraire le caractère dysfonctionnel de l’appareil économico-financier en l’absence d’une dynamique de bulle. Ainsi, dans la spéculation contre l’euro, la puissance de nuisance des divers éléments rassemblés se renforce par leur combinaison délétère.

Dans les années 2001-2002, l’Europe ferme les yeux sur des prêts déguisés en swaps de change consentis par Wall Street à des états européens pour leur permettre de respecter les termes du pacte de stabilité et de croissance de la zone euro. Or, la complexité croissante des produits financiers interdit désormais aux agences de notation d’évaluer correctement le risque qu’ils présentent. Lorsque la crise des subprimes éclate en 2007, les notateurs sont rapidement décrédibilisés. Les velléités de réformer ces agences subissent le sort de toutes les réglementations envisagées à l’époque (à l’exception de celles sans conséquences) : elles sombrent rapidement dans l’oubli. Pendant ce temps, les notateurs substituent à la rigueur scientifique introuvable, l’inflexibilité.

La rétrogradation des swaps de change trafiqués de la Grèce qui intervient alors, ne les situe plus qu’un seul cran au-dessus du niveau où sera activé un appel de marge que la nation est incapable d’honorer. La spéculation sur le défaut désormais probable de la Grèce se met en branle. En prenant des positions nues de Credit-Default Swaps (CDS), les spéculateurs s’« assurent » contre un risque qu’ils ne courent pas mais accroissent du coup la probabilité qu’il se concrétise. La hausse du prix des CDS, considérée dans le cadre de la théorie économique dominante du « marché efficient » comme une mesure objective du risque couru, génère une hausse proportionnelle du coupon exigé lors de l’émission de dette nouvelle par la Grèce, la pénalisant encore davantage. Une spirale mortifère s’enclenche que rien ne pourra stopper. D’autres États de la zone euro s’alignent du coup comme autant de dominos : chaque fois que l’un fait défaut, l’ensemble de ceux qui sont encore indemnes sera fragilisé et la spéculation se portera de manière instantanée sur le plus exposé après lui.

Lors de la chute des banques, les États se sont portés à leur secours. Le tour des États est maintenant venu. Le FMI restera seul pour tenter de sauver ceux-ci. Il a annoncé le 26 février, par la bouche de son président, Dominique Strauss-Kahn, qu’il était prêt à assumer ce rôle. On compte sur lui : le FMI est bien le dernier rempart.

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