Archives par mot-clé : too big to fail

Andrew Huszar : les confessions d’un assouplisseur quantitatif

L’« assouplissement quantitatif », également appelé « planche à billets », est la politique consistant pour la Federal Reserve, la banque centrale américaine, à acheter des obligations américaines pour un montant mensuel de 85 milliards de dollars, autrement dit à créer du dollar pour ce montant sans création de richesse équivalente dans l’économie. Quatre mille milliards de dollars ont été ainsi injectés depuis 2009, somme qu’il faudrait donc en principe retirer un jour du circuit monétaire.

Lorsqu’en juin, Ben Bernanke, à la tête de Fed, annonça un ralentissement de l’assouplissement quantitatif, les marchés obligataire et boursier plongèrent. Il dut faire machine-arrière. Voir à ce sujet ma chronique dans Le Monde en septembre.

Aujourd’hui dans le Wall Street Journal :

Andrew Huszar : les confessions d’un assouplisseur quantitatif

J’étais responsable de l’exécution du programme au centre de la première plongée de la Fed dans une expérience d’achat d’obligations connue sous le nom d’assouplissement quantitatif. […] Il s’est agi en réalité de réaliser par une porte dérobée le plus grand sauvetage de tous les temps de Wall Street […]

Le projet fou consistait à acheter en 12 mois pour 1,25 mille milliards de titres adossés à des crédits au logement. […]

On m’offrait un boulot de rêve, mais j’hésitais. […] La frustration m’avait conduit à quitter la Fed, ayant été le témoin au fil des années d’un transfert de pouvoir progressif à Wall Street. […]

En 100 ans d’histoire, la Fed n’avait jamais acheté un seul titre adossé à des crédits au logement. Ma tâche consistait maintenant à en acheter chaque jour une quantité déterminée […] Nous travaillions fiévreusement à préserver l’impression que la Fed savait ce qu’elle faisait. […]

En dépit de la rhétorique de la Fed, mon programme ne facilitait aucunement l’accès au crédit de l’Américain moyen. […] C’était Wall Street qui se remplissait les poches avec tout cet argent supplémentaire. […] La Fed avait perdu ce qui lui restait de capacité à penser indépendamment de Wall Street. […]

La Fed a très loyalement compensé les dysfonctions du gouvernement de Washington. Mais la Fed est elle-même au centre de ces dysfonctions. Illustration : elle a permis à l’assouplissement quantitatif de devenir le nouveau « Too Big To Fail » de Wall Street.

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ATLANTICO.fr, Ce qui a été fait, ce qui reste toxique : le vrai bilan de la régulation financière depuis 2008

Ce qui a été fait, ce qui reste toxique : le vrai bilan de la régulation financière depuis 2008

Atlantico : 5 ans après le début de la chute de Lehman Brothers, la question du contrôle et de l’encadrement de l’industrie financière fait toujours débat. Si l’on devait aujourd’hui faire le bilan en la matière, quel serait-il selon vous ?

Paul Jorion : Il faudrait commencer par préciser qu’au début de cette crise, la réaction initiale a été vigoureuse à l’écroulement des structures financières à partir de l’automne 2008. Plusieurs commissions, en particulier aux Etats-Unis, ont ainsi été mises en place pour tenter de « prendre le taureau par les cornes » et diminuer la fragilité du système financier tel qu’il s’était spontanément construit.  L’Europe à l’inverse a réagi de manière bien plus molle en se contentant de se mettre à la remorque de l’exemple américain, autrement dit d’attendre et de voir ce qui se faisait ailleurs, et ceci assez logiquement vu le poids du dollar par rapport à celui de l’euro au sein du système économique global. Cela étant dit, les interlocuteurs de l’industrie financière ont conservé à l’époque un pouvoir de négociation considérable en dépit des erreurs qu’ils avaient commises et dont la catastrophe était le témoignage vivant. Elle a ainsi pu empêcher, par des efforts de lobbying, la mise en application de la plupart des mesures visant à changer les règles du jeu financier, restant convaincue que la forme du système telle qu’elle existait avant la crise restait souhaitable pour les années à venir, ce qui de son point de vue égoïste était effectivement le cas. Ainsi, des mesures visant à empêcher que ne se reproduise un effondrement tel celui de l’automne 2008 sur le marché des capitaux à court terme, ont été rejetées en juin 2012 par les intervenants sur ces marchés, laissant ouverte la possibilité qu’un tel désastre se reproduise. Un autre fait important à prendre en compte est le caractère non régulé d’une grande partie de l’industrie financière, permettant que des activités découragées dans la partie du secteur qui est régulé se déplacent vers celui qui ne l’est pas, le risque systémique global demeurant du coup inchangé.

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RETOMBÉES DE L’AFFAIRE KERVIEL : LES BANQUES « SYSTÉMIQUES » ET LES PRODUITS DÉRIVÉS REMIS EN QUESTION

Le 4 avril 2008, je publiais ici un billet intitulé : « Kerviel et la faute a pas d’chance », dont les dernières lignes disaient ceci :

« Alors, si c’est la faute à pas de chance, est-ce qu’il ne serait pas temps de ficher la paix à Jérôme Kerviel ? »

Un livre qui vient de paraître m’encourage à aller beaucoup plus loin encore dans la même direction.

Dans Antifragile. Les bienfaits du désordre (Les Belles Lettres 2013 [1]), dans le cadre d’une discussion relative à la relation entre taille et fragilité, Nassim Nicolas Taleb, consacre un bref paragraphe à l’affaire Kerviel. Il écrit ceci à propos du débouclage de la position de Kerviel le 21 janvier 2012 :

« Une liquidation de 70 milliards de dollars aboutit à une perte de 6 milliards de dollars. Mais une liquidation d’un dixième de cette taille, 7 milliards de dollars, n’entraînerait probablement aucune perte, car les marchés absorberaient ces quantités sans paniquer, peut-être même sans le remarquer. Cela nous dit donc que si, au lieu d’avoir une très grande banque, avec M. Kerviel en franc-tireur du trading, nous en avions dix de taille plus modeste, chacune possédant respectivement son M. Micro-Kerviel qui mènerait son activité de trader en franc-tireur et dans son coin à des moments imprévus, le total des pertes des dix banques serait quasiment nul » (pages 341-342).

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Faut-il réduire la taille des établissements bancaires ? Une stricte séparation entre banque de dépôt et banque d’investissement est-elle nécessaire ? Qu’en est-il des relations entre les pouvoirs publics et les banques ?

La Lettre des Académies, une publication commune de l’Académie royale de Belgique, l’Académie royale de Médecine de Belgique, l’Académie royale de langue et littérature françaises de Belgique, The Royal Academies for Science and the Arts of Belgium et l’Union Académique internationale, me pose la question mise en titre. Ma réponse sera publiée dans le N° 31.

Une réponse a été offerte indirectement à ces questions d’actualité, le 6 mars 2013, par Eric Holder, l’Attorney General des États-Unis, l’équivalent de notre Ministre de la justice.

Le cadre de sa déclaration était une audition du Comité judiciaire du Sénat américain. Les questions posées visaient à comprendre pourquoi aucun dirigeant d’établissement bancaire n’avait été poursuivi à la suite des événements qui avaient conduit à l’effondrement du système financier international en septembre 2008, le fait étant patent que l’origine de ce séisme se trouve au sein-même du système bancaire américain, et plus particulièrement dans l’émission de titres adossés à des prêts immobiliers résidentiels de qualité médiocre, les fameux prêts « subprime ».

Répondant au Sénateur Chuck Grassley (républicain de l’Iowa), qui l’interrogeait sur l’apathie du ministère de la Justice dans la recherche de coupables, Eric Holder déclaraot ceci :

« Je crains que la taille de certains de ces établissements ne soit devenue si grande qu’il est devenu difficile de les poursuivre en justice, parce que des indications nous parviennent qui si nous les poursuivions – si nous procédions à des inculpations – cela aurait un impact négatif sur l’économie nationale, voire même sur l’économie mondiale, et il me semble que ceci est la conséquence du fait que certains de ces établissements sont devenus trop importants […] Ceci a une influence inhibitoire sur, ou impacte, notre capacité à prendre les mesures qui seraient selon moi les plus adéquates… »

Holder ne dit pas explicitement qu’il existe entre le secteur bancaire et le ministère de la Justice un rapport de force et qu’au sein de celui-ci, le ministère de la Justice est en position défavorable, mais c’est bien ainsi que ses propos furent interprétés par les sénateurs qui l’interrogeaient. C’est également la manière dont sa réponse fut rapportée par la presse unanime.
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LE SOIR, Condamnation de Fabrice Tourre : l’arbre qui cache la forêt, le samedi 3 août 2013

Un entretien avec Dominique Berns, dans le quotidien belge

Anthropologue de formation, docteur en sciences sociales de l’ULB, Paul Jorion a travaillé une dizaine d’années dans le monde de la finance américaine et fut l’un des premiers à découvrir la bombe des « subprime » avant qu’elle n’explose. Aujourd’hui détenteur d’une chaire à la VUB, il écrit et tient un blog très suivi (www.pauljorion.com).

Q : Fabrice Tourre a été jugé coupable. Votre réaction ?

R : On a pris cette mauvaise habitude de désigner comme victime expiatoire un responsable situé pas trop haut dans la hiérarchie. En France, c’est ce qui s’est passé avec Jérôme Kerviel (NDLR : le trader qui a fait perdre 4,9 milliards d’euros à la Société générale). On refuse de désigner les vrais coupables, ceux qui ont pris la décision de mener ces politiques. Dans le cas de Fabrice Tourre, c’est une façon de ne pas traiter la question qu’on veut éviter depuis 2008, celle des banques systémiques, beaucoup trop grandes, et dont les mauvaises décisions font peser un risque sur l’ensemble du système.  On fait alors sauter les fusibles.

Q : Pour vous, Goldman Sachs aurait dû être sur le banc des prévenus…

R : Il n’y a aucun doute que la politique appliquée par Fabrice Tourre était celle de Goldman Sachs, qui a d’ailleurs accepté de payer une amende très, très importante (NDLR : 550 millions de dollars) pour faire cesser les poursuites à son encontre. De nombreux articles de presse, mais aussi le livre de Michael Lewis, The Big Short (publié en français sous le titre Le casse du siècle) ont décortiqué la stratégie de la firme. Face à la crise des « subprime », Goldman Sachs a essayé de se refaire, comme on dit au casino.

Q : Pour la Security and Exchange Commission (SEC, le régulateur américain des marchés financiers), Goldman Sachs et Fabrice Tourre ont en effet conçu et vendu à certains de leurs clients un produit financier, Abacus 2007, contre lequel voulait spéculer un grand fonds spéculatif, le Fonds Paulson… sans le leur dire. Puisqu’il fallait que des gens parient à la hausse pour que Paulson puisse parier à la baisse.

R : Et à qui ont-ils vendu ce produit ? A des gens mal informés : la banque régionale allemande IKB, ABN Amro… Le timing est essentiel. Car il faut rappeler que si l’homme de la rue date la crise financière de septembre 2008, les problèmes commencent en février 2007, un an et demi auparavant. Et des Goldman Sachs, des Paulson en sont très vite conscients. Mais il semble que les magistrats, soit n’ont pas les compétences suffisantes pour comprendre les exposés techniques nécessaires quand il s’agit de leur expliquer ces produits financiers, soit – et ce serait beaucoup plus grave – sont de mèche avec l’establishment financier, parce que la « raison d’État » exigerait qu’on ne remette jamais en question la direction de ces grandes banques, dont l’insolvabilité ne tient effectivement qu’à un fil.

Q : Dans l’affaire Tourre, c’est la SEC elle-même qui a proposé une transaction à Goldman. Sans doute parce qu’un procès contre la firme était loin d’être gagné d’avance… Une occasion manquée ? Une mauvaise excuse ?

R : Un procès contre Goldman serait certainement difficile en raison de la dérégulation qui a eu lieu et parce que la plupart des décisions douteuses sont conformes à ce que préconise la « science » économique. Mais cela ne justifie pas que l’on se tourne uniquement vers des personnes du troisième ou du quatorzième rang. D’autant que les dossiers qui conduisent au versement d’une amende, comme celle qu’a payée Goldman, sont extrêmement bien construits.

Q : Les agences de notations sont également en arrière-fond du procès Tourre. Elles avaient, rappelons-le, donné la meilleure note, soit le « tripe A », au produit Abacus 2007…

R : Elles savaient qu’il n’y a pas de méthodes fiables pour déterminer la notation de ce type de produit ; elles l’ont reconnu quand elles ont été mises sur la sellette en 2008-2009. Mais elles étaient en concurrence les unes avec les autres et savaient bien que si elles ne notaient pas le produit, un  concurrent le ferait et leur prendrait des parts de marché.

Q : Un mot sur l’affaire Kerviel. Pour vous, Jérôme Kerviel n’est pas le trader malveillant qu’a décrit la Société générale ?

R : Non. C’est, au départ, une affaire banale. Très rares sont les bons traders : il y en a 5%, ou peut-être seulement 1%, qui font carrière. Mais, au début, certains peuvent être chanceux, car que vous pariiez à la hausse ou à la baisse, vous avez 50% de chance de viser juste. C’est pourquoi votre employeur bâtit directement un dossier contre vous, car dans ce métier, on enfreint généralement les règles. De sorte que le jour où la chance vous quitte, quand vos pertes atteignent 20 ou 30% de vos gains, il puisse vous dire d’aller voir ailleurs.

Q : Dans l’affaire Kerviel, la Société Générale fait état d’une perte de 4,9 milliards d’euros…

R : Jérôme Kerviel avait fait gagner un milliard et demi à la Société Générale. Mais le jour où la banque a voulu déboucler les positions qu’il avait prises était l’un des pires dans l’histoire boursière. La perte a été considérable et la SocGen a décidé de transmettre le dossier à la justice. Pourquoi ? Pour être remboursée par l’État – donc par le contribuable français – à hauteur de 1,7 milliard (NDLR : en France, une banque peut récupérer un tiers de ses pertes si celles-ci résultent d’une action frauduleuse). Le procès Kerviel a été une autre occasion manquée de mettre en cause un système qui a déraillé…

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L’OPINION PUBLIQUE, LA SIMPLICITÉ ET LE CONSENSUS POLITIQUE, par Julien Alexandre

Billet invité

« Too big to fail » (TBTF), c’est ce que l’on entend en boucle depuis le début de la crise pour parler des établissements financiers « trop gros pour faire défaut » sans que le système financier ne s’effondre dans leur sillage (c’est ce que l’on appelle le risque systémique). Ce concept économique a justifié plus d’une fois des décisions controversées pour venir au secours de ces mastodontes dont la santé vacillante mettait en péril le système dans son ensemble, faisant du contribuable américain le garant en dernier ressort (l’un des exemples les plus emblématiques étant le sauvetage d’AIG). Et mis à part une petite minorité, personne ne semblait vouloir s’attaquer à cette réalité. Il y avait désormais des compagnies qui ne pouvaient pas faire faillite, quel que soit l’état de leurs finances, et c’était comme ça.

En mars dernier, Eric Holder, le procureur général des Etats-Unis reprenait presque à son compte le petit frère du TBTF : les TBTJ, « too big to jail » (littéralement « trop gros pour être emprisonnés », un bon mot dû à Neil Barofsky), pour signifier que certains dirigeants de ces établissements financiers étaient désormais hors d’atteinte pour la justice, de crainte que cela n’ait des conséquences sur l’économie nationale et même mondiale ! Il y avait désormais des individus qui ne pouvaient pas être poursuivis, quels que soient leurs agissements, et c’était aussi comme ça.

Que fait-on lorsque l’on se retrouve en face de deux régimes d’exception, parfaitement opaques dans la détermination des bénéficiaires, créant de facto un aléa moral de nature à remettre en cause tout l’édifice – l’un comme l’autre entérinant de manière discrétionnaire l’irresponsabilité totale d’une partie des protagonistes ? Tout ceci aurait pu en rester là, consacrant une situation juridique totalement inédite. Mais c’était sans compter sur une variable de l’équation dont on ne fait généralement que peu de cas : nous, l’opinion publique.

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MON DEVOIR DE CITOYEN

Mis à jour avec une vidéo sous-titrée en français. Merci à Galmaril !

Ce soir, mon devoir de citoyen est d’attirer votre attention sur une vidéo apparue hier sur YouTube, montrant Elizabeth Warren en action. Mme Warren n’est pas une inconnue du blog, très loin de là : on reverra toujours avec le même plaisir la vidéo que je présentais d’elle le 15 août 2009 dans Elizabeth Warren et le pétrin dans lequel on est.

Elizabeth Warren est aujourd’hui la bête noire du parti républicain qui tenta de détruire sa réputation durant la campagne électorale de l’automne 2012 pour avoir affirmé autrefois qu’elle était de sang indien, une affirmation effectivement fondée probablement davantage sur l’insolence juvénile que sur la généalogie, et qui ne lui valut jamais aucun traitement de faveur. Quoi qu’il en soit, elle battit très aisément son rival républicain et devint le 12 novembre dernier la première sénatrice de l’État du Massachusetts.

La vidéo est intitulée : « Too Big to Fail has become Too Big for Trial », « Trop gros pour faire défaut est devenu Trop gros pour être inculpé » – un thème qu’il m’arrive, comme vous le savez, d’évoquer également, et que Neil Barofsky, autrefois l’Inspecteur général du TARP (Troubled Assets Relief Program), le programme de sauvetage des banques américaines à l’automne 2008, a évoqué le 7 février dans une tribune libre très remarquée du Financial Times : Geithner doctrine lives on in Libor affair, la « doctrine Geithner » incarnée dans l’affaire du LIBOR. Le thème de Barofsky dans son billet : « the stunning dearth of criminal prosecutions arising out of the crisis », l’absence confondante de poursuites criminelles découlant de la crise.

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Le Vif/L’Express, « Ce n’est pas dans sa nature ! », 17 – 23 mai 2012

Ce n’est pas dans sa nature !

Comme j’avais affirmé que l’histoire du scorpion qui se suicide en se piquant lui-même de son dard était une légende, quelqu’un m’a renvoyé à une petite vidéo où l’on voit un scorpion prisonnier d’un bocal entrer en frénésie, se piquer et tomber raide mort. L’histoire est donc vraie.

Une autre histoire qui circule sur les scorpions n’est elle certainement pas vraie, puisqu’elle suppose que ces animaux parlent. Vous la connaissez peut-être. Je la raconte quand même : un scorpion demande à une grenouille si elle peut l’aider à traverser la mare en le portant sur son dos. La grenouille lui répond qu’elle n’en fera rien, qu’elle ne le connaît que trop bien : il la piquera et elle en mourra. L’arthropode s’indigne : « Pourquoi ferai-je cela ? Je me noierais ! » La grenouille se laisse convaincre. Arrivés au milieu de l’eau, le scorpion la pique de son dard. Le malheureux batracien a juste le temps de s’indigner : « Mais ? … », à quoi le scorpion qui coule lui aussi, répond : « Je sais ! mais c’est dans ma nature : je n’y peux rien ! »

Ce qui m’a fait penser à ces anecdotes de science naturelle, c’est bien sûr l’attitude de certains lobbys financiers depuis le début de la crise en 2007. La grenouille, dans la seconde histoire doit être remplacée par une vache à lait, représentant le contribuable.

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L’actualité de la crise : UNE BULLE TROP LOIN, par François Leclerc

Billet invité.

Après avoir sauté un premier obstacle, l’Europe reste à un tournant. Aujourd’hui mercredi, le Portugal a réussi son émission obligataire à un taux légèrement inférieur à la précédente, mais qui reste prohibitif. Soit 6,716%, un prix « acceptable et même favorable vu le contexte » selon Fernando Tereira dos Santos, le ministre des finances. Ayant valeur de tirs de préparation chez les artilleurs, l’intervention vigoureuse de la BCE sur les marchés de ces derniers jours n’y étant pas pour rien.

C’est reculer pour continuer de sauter, car de telles conditions aboutissent à renchérir le poids de la dette, le taux de son financement dépassant de loin les capacités de croissance du pays, de lourdes coupes budgétaires ayant déjà été effectuées.

D’ici au 4 février prochain, prochaine réunion des chefs d’Etats et de gouvernements européens, l’actualité va être rythmée par les émissions obligataires des pays qui naviguent au plus près de la zone des tempêtes. Et la pression va monter. Des discussions sont déjà en cours, dont seuls les échos publics sont perçus, afin d’étudier un aménagement sans attendre du fonds de stabilité européen (EFSF), mais elles font apparaître de fortes dissensions.

Alors que la Commission européenne plaide par la voix de José manuel Barroso, son président, pour une augmentation des moyens du fonds, discrètement appuyé par la BCE et le FMI, les Allemands et les Français s’y opposent. Berlin très catégoriquement, en déclarant qu’il n’est « pas sensé ni nécessaire de discuter d’un élargissement », Paris s’y reprenant à deux fois, pour finalement en refuser la seule urgence mais pas la nécessité.

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LA SEULE SOLUTION

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Les revenus ont été remplacés par des crédits. Le château de cartes du crédit s’est effondré. On a parlé de « crise de liquidité » au lieu d’insolvabilité pour permettre aux États de renflouer les banques en catimini en leur prêtant à taux zéro ou à peu près. Au lieu de prêter cet argent-là à des entreprises ou à des particuliers, tous incapables de les rembourser dans le contexte de récession qui s’était créé, les banques ont remis cet argent-là en pension auprès des banques centrales ou ont acheté des emprunts d’État. Comme les États s’étaient endettés pour renflouer les banques, et s’étaient portés garants de leur solvabilité, et que leurs rentrées baissaient du fait de la récession, le taux exigé sur leur dette grimpait et la valeur de leurs emprunts baissait. Du coup, le portefeuille des banques se dévalorisait. Ce qui les obligeait à se recapitaliser. Les banques s’affaiblissaient parce que leur portefeuille était bourré d’emprunts d’État qui perdaient de leur valeur parce que les États s’étaient affaiblis en venant à la rescousse des banques : une spirale infernale était née.

Dans la zone euro, l’État le plus affaibli, la Grèce, a crié au secours. On a créé tant bien que mal un fonds de garantie européen. On était en mai, les choses se sont tassées. On est cinq mois plus tard, et l’Irlande se trouve aujourd’hui dans un état pire que la Grèce ne l’était en mai. (Oui, je sais : l’Irlande ne doit pas émettre d’emprunt avant juillet 2011. Mais soyons sérieux : avec 32 % de son PIB de 2010 consacré à soutenir son secteur bancaire et l’éventualité que les pertes du secteur bancaire irlandais atteignent les 150 milliards d’euros, qui osera prétendre que tout ira bien en Irlande en juillet 2011 ? En août de cette année, le taux 10 ans de la dette irlandaise était de 4,89 %, il était hier de 8,76 % ; rien qu’entre le 18 octobre et hier, il a bondi de 2,76 %). Le Portugal et l’Espagne vont à peine mieux – même si la réponse varie légèrement de pays à pays quant à savoir qui de l’État ou de ses banques se porte le plus mal.

Jusqu’ici, les États de la zone euro étaient dans le même bateau. Pour la Grèce déjà, on a mis le remorqueur du Fonds monétaire international (FMI) à contribution. Ignorons la rumeur selon laquelle on construit en ce moment-même un gros radeau pour les pays les plus riches. Dans les conversations entre l’Allemagne et la France, le mot « restructuration » a cessé d’être tabou quand on parle de la dette de l’Irlande, de la Grèce et du Portugal. Ou du moins le mot « rééchelonnement » – ce qui du point de vue des créanciers veut dire la même chose : qu’une partie de la somme escomptée manquera à l’arrivée.

« Restructuration » ou « rééchelonnement », ce sont les détenteurs d’emprunts d’État – au premier rang desquels les banques – qui paieront cette fois. Du moins si elles peuvent encaisser la perte. Si elles ne le peuvent pas et si elles sont au palmarès des vingt banques « Too Big to Fail », trop grosses pour faire défaut – entendez « sans tout faire tomber par terre » – établi par le Conseil de Stabilité Financière du G20, il faudra que les États les sauvent. Avec quel argent ? Bonne question ! En faisant régler l’ardoise des vingt plus grosses banques du monde par le FMI ? De qui se moque-t-on : le FMI ne vit que de cotisations versées par les États !

J’ignore de quoi on parle dans les instances financières de la zone euro en ce moment mais si l’on ne parle pas de nationaliser dans son entièreté le secteur bancaire européen, on est en train de perdre un temps très précieux.

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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Goldman Sachs aujourd’hui (V) – Le jour où Wall Street paria sur sa propre perte

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Goldman Sachs aujourd’hui (I) – Résultats financiers du second trimestre 2010

Goldman Sachs aujourd’hui (II) – La dénonciation de la supercherie par Michael Lewis

Goldman Sachs aujourd’hui (III) – Se débarrasser de la camelote : le CDO

Goldman Sachs aujourd’hui (IV) – Se refaire : le CDO synthétique

En 2008, en multipliant les paris sur la dépréciation des titres adossés à des crédits subprime, dans une tentative désespérée de se refaire rapidement, Goldman Sachs ne s’était pas contentée de jouer un rôle passif dans la crise mais en avait délibérément démultiplié les effets ravageurs. Les sénateurs américains en feraient la remarque à de multiples reprises aux représentants de la firme qu’ils interrogeaient lors de l’audition du 27 avril 2010 (1).

Était offert à la face du monde le spectacle inédit d’une industrie financière précipitant sa propre perte en pariant sur celle-ci, et démarchant fébrilement pour accepter le pari, des contreparties éventuelles moins pessimistes qu’elle, ces dernières ignorant pour leur part la détermination du secteur bancaire à gagner coûte que coûte, même au prix de sa propre perte, et étant privées du coup de cette information cruciale quant à leurs propres chances de l’emporter. La stratégie adoptée n’apparaît invraisemblable que dans l’optique où il existerait un intérêt collectif de cette industrie financière, or, dans le climat de sauve-qui-peut généralisé qui était apparu, il ne s’agissait plus pour chacune des banques impliquées que de tirer son épingle du jeu avant l’effondrement final.

L’aléa moral est l’encouragement à l’abus inscrit dans un certain type de situations. Or le déroulement de la crise a mis en évidence une multitude de configurations impliquant un aléa moral. Ainsi, la titrisation implique en soi un aléa moral. Dans la titrisation, l’émetteur du titre, qui a accordé les crédits qui sont reconditionnés par paquets de plusieurs milliers selon des critères qu’il a lui-même définis, se défait du risque de non-remboursement en le transmettant à l’acheteur du titre. Son intérêt à lui sur l’opération, ce sont les commissions qu’il prélève au passage. N’étant plus exposé au risque, mais bénéficiant directement de tout accroissement du volume de la titrisation, il est incité à relâcher les critères utilisés dans la décision d’accorder ou non un crédit.

Durant la crise, l’aléa moral a souvent pris la forme suivante : alors qu’une situation est déjà mal engagée, il existe de facto, pour les acteurs impliqués, une incitation – en général financière – à l’aggraver encore. L’exemple typique est celui des firmes définies comme « Too big to fail » : trop importantes pour qu’on les laisse faire défaut en raison du risque systémique que leur défaillance entraînerait : à savoir une généralisation de leur défaut à l’ensemble du système économique. Dans un tel contexte, les opérations les plus risquées de ces firmes sont encouragées de fait puisque, d’une part, ce sont celles qui débouchent sur les plus gros profits (et aussi, bien entendu, sur les pertes les plus sévères) et, d’autre part, le risque pour elles est neutralisé du fait que s’il devait se matérialiser, l’État interviendrait automatiquement pour se porter à leur secours. Dans la situation qui était née lors de la mise au point du CDO et du CDO synthétique, l’aléa moral atteignait son comble puisqu’il devenait avantageux pour les banques américaines de parier sur l’effondrement de l’industrie du crédit dans le secteur de l’immobilier résidentiel, avec les conséquences que cela pouvait avoir pour l’économie dans son ensemble. De manière révélatrice, quand, en juillet 2010, les parlementaires et les sénateurs américains votèrent conjointement un ensemble de lois censées réformer la finance, le « financial overhaul » long de 2 300 pages, aucune des mesures comprises dans le projet de loi ne visait à prévenir ce type de comportement suicidaire pour l’industrie financière.

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(1) Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (I)

Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (II)

Audition de représentants de la firme Goldman Sachs au sénat américain (III)

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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Fannie, Freddie et la deuxième mort d’Alan Greenspan

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

L’un des commentateurs du blog a fait la remarque facétieuse que s’il y a bien une preuve que je suis un anthropologue et non un économiste, c’est le fait que mes prédictions se vérifient.

Parmi celles-ci, la suivante a reçu un sérieux coup de pouce jeudi soir, alors que les réveillonneurs, ignorant que le monde était en train de changer, se mettaient à table :

Le plus fascinant sans doute est que c’était le petit tango que la Chine et les États–Unis dansaient ensemble depuis quelques années qui avait conduit là l’Amérique. L’évolution qui se dessinait suggérait un scénario tout à fait surprenant : une convergence du système économique et politique des deux nations comme conséquence de leur symbiose de fait. On entrevoyait qu’à brève échéance, de l’ordre de cinq ans, les systèmes politique et économique de la Chine et des États–Unis seraient quasi-identiques : un capitalisme d’Etat comprenant comme une enclave en son sein un capitalisme de marché sous très haute surveillance.

On trouve cette prédiction à la page 93 de « La crise. Des subprimes au séisme financier planétaire » (Fayard 2008). Qu’est-ce qui rend cette prédiction plus plausible aujourd’hui qu’hier ? Le fait que le gouvernement américain a levé le plafonnement de son financement des Government–Sponsored Entities, Fannie Mae et Freddie Mac, signifiant qu’il garantit leurs opérations quoi qu’il advienne – autrement dit il garantit l’avenir du secteur du crédit immobilier résidentiel américain dans sa totalité –, faisant d’elles, de facto des organismes d’État à part entière. La somme maximale des titres constitués de crédits hypothécaires que les GSE peuvent conserver dans leur propre portefeuille a été fixée à 900 milliards de dollars, autrement dit a été relevée si on compare ce chiffre aux 772 milliards du portefeuille actuel de Fannie Mae et aux 762 milliards de celui de Freddie Mac.

Ceux d’entre vous qui ont eu l’occasion de lire « La crise du capitalisme américain » (La Découverte 2007 ; Le Croquant 2009), se souviennent que les GSE étaient les vedettes de cet ouvrage. Ils se souviendront aussi que dans les toutes premières années du nouveau millénaire, Mr. Greenspan recommandait avec une certaine véhémence le démantèlement de ces géants semi-étatiques déjà perçus comme « too big to fail » (trop gros pour tomber) pour les remplacer par des entités plus petites et purement privées (pages 105 à 108).

Les parlementaires républicains parlent à juste titre de coup fourré : un communiqué diffusé le soir d’un réveillon de Noël tombant avec beaucoup de générosité cette année un jeudi, ce qui offre trois jours à la presse pour oublier la nouvelle. La fureur des républicains s’alimente du fait que la nouvelle a une portée beaucoup plus générale : elle révèle en effet la politique globale de l’administration Obama devant le « too big to fail ». Il est clair qu’en haut-lieu on a cessé de voir dans le secteur privé un recours possible pour le « too big to fail » – même sous la forme éclatée d’organismes de taille plus réduite (la formule utilisée autrefois pour mettre à la raison les trusts), au contraire, il est manifeste que tout ce qui est trop gros pour qu’on le laisse tomber, l’État le phagocytera désormais … sans jamais le reconnaître bien entendu, afin d’éviter qu’on ne revoie dans les rues des manifestants « Tea Party », hurlant : « Socialisme ! Socialisme ! » Pauvre Monsieur Greenspan : les « libertariens » en viendront bientôt à regretter Keynes !

On comprend mieux du coup l’attitude de l’administration Obama envers les rares survivantes de Wall Street au cours des mois passés : si les frontières entre grandes banques et administration sont devenues plus poreuses que jamais dans l’histoire américains, pourquoi s’en faire ? administration et banques ne constituent plus que les différents rouages d’un immense capitalisme d’État.

Les manifestants « Tea Party » manquent de culture politique : rien à voir ici avec le socialisme : sous le nouveau régime, les patrons de Fannie et Freddie se voient garantir des salaires annuels de 6 millions de dollars (à la poubelle, les stock options du défunt capitalisme sauvage ! Qui en voudrait d’ailleurs, avec des actions à 2 $ et des pertes à venir s’élevant vers le ciel !). Leurs adjoints immédiats recevront environ trois millions – ce qui est, admettons-le, bien payé pour s’abstenir d’aucune initiative et obéir passivement aux ordres de leurs confrères au sein de l’administration. Brave Amérique : elle passe du capitalisme privé au capitalisme d’État, mais sans vouloir sacrifier pour autant la lutte de classes ! On se débarrasse de ce qui ne marche pas, et on garde le meilleur : « On entrevoyait qu’à brève échéance, de l’ordre de cinq ans, les systèmes politique et économique de la Chine et des États–Unis seraient quasi-identiques ».

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.

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