Comment fonctionne l’indice ABX

Je mentionne souvent l’indice ABX, mon baromètre de la santé des marchés financiers américains. J’ai donné ici et là quelques explications de ce qu’il représente mais je ne suis jamais entré dans les détails, je n’en ai en tout cas pas décrit le mécanisme expliquant ses changements de valeur.

J’ai signalé le 11 juillet que la cote de l’indice ABX était dans les trente–sixièmes dessous à 51,42 %. C’était il y a une semaine. Depuis, il a poursuivi sa descente aux enfers et a clôturé aujourd’hui à 45,00 %. La cote dont je parle – à l’instar de l’ensemble de la finance américaine – n’est que l’un des avatars de l’indice : il s’agit de l’indice BBB– pour le contrat le plus récent : le 2007–1. Demain, le 19, un nouvel indice verra le jour, le 2007–2, pour le deuxième semestre. J’ai déjà expliqué que « BBB– » est le plus bas des
« grades d’investissement », celui qui vient immédiatement au–dessous,
« BB », est lui le plus élevé du niveau junk, c’est–à–dire « camelote ». De nombreuses institutions financières, compagnies d’assurance, caisses de retraite, banques, fonds d’investissement, sont statutairement obligés de se cantonner aux grades dits d’investissement. Tout cela je l’ai déjà dit.

Le sous–jacent de l’indice ABX est un panier de vingt Asset–Backed Securities (ABS), ces obligations que l’on construit en agrégeant plusieurs milliers de prêts au logement « sous–prime » (subprime), ceux qui sont accordés aux consommateurs les moins fortunés. Et ce qu’il reflète, c’est la valeur de ce panier de vingt ABS émises par un éventail d’organismes financiers.

La cote de l’ABX est celle d’un « credit swap », c’est–à–dire, et je simplifie un peu, l’équivalent d’une assurance. Lorsque je dis que l’indice vaut 45 %, cela signifie que le prix de l’assurance couvrant les 100 % de la valeur du panier à maturité (quand les prêts auront été entièrement remboursés) est de 55 %
(= 110 % – 45 %). La cote est de 45 %, rappelant que si l’on doit s’acquitter d’une prime d’un montant de 55 % de la valeur initiale, on se retrouvera à l’arrivée avec seulement les 45 % restants. Selon l’expression consacrée : le panier vaut « 45 cents on the dollar » : 45 centimes du dollar.

Le montant de la prime, et partant, la valeur de l’indice, est déterminé par le marché au point de rencontre de ceux qui entendent contracter une telle assurance et ceux qui sont disposés à la vendre. Ce qui détermine le prix demandé comme le prix offert, c’est le sentiment général de ce que le panier vaudra à l’arrivée, autrement dit et en dernière instance, combien de prêts auront été remboursés et combien ne l’auront pas été et, également, dans quelle proportion et à quel moment de leur histoire certains de ces prêts auront été remboursés de manière anticipée, privant les investisseurs de ces obligations de versements d’intérêts sur lesquels ils auraient pu compter.

Ceux qui souscrivent à cette assurance, et ceux qui les vendent, disposent–ils des données objectives pour déterminer une valeur probable du panier quand il arrivera à maturité ? Oui, parce que ceux qui émettent les ABS ainsi que d’autres organismes qui s’intéressent à leur rendement, opèrent mois par mois le suivi des paiements faits par les emprunteurs et attachent une importance toute particulière à certains seuils internes à ces obligations : les
« triggers », les « déclencheurs ». Les deux principaux déclencheurs sont ceux de retards de paiement (60 jours) et de pertes cumulées. J’explique de quoi il s’agit. Les ABS sont divisées en « tranches » (en français dans le texte) qui correspondent à différentes formules de versement aux investisseurs : prioritaire ou non–prioritaire, en début ou en fin de période, portant sur le principal ou sur les intérêts ou sur les deux combinés, etc. Certains des fonds qui sont collectés mensuellement auprès des emprunteurs sont alloués à des fonds de réserve constitués au sein de l’obligation. Certains seuils ont été également préalablement déterminés, conjointement par l’émetteur et par une « rating agency », telles Standard & Poor’s, Moody’s ou Fitch, qui déclencheront (d’où le nom « déclencheur ») s’ils sont atteints, le transvasement de fonds en réserve dans les tranches prioritaires.

Il est aisé de suivre l’évolution des retards de paiement de 60 jours ou davantage qui constituent un signe manifeste de mauvaise santé de l’obligation et d’observer en particulier s’ils se rapprochent du seuil de déclenchement. Et c’est donc ce que chacun fait. L’indice ABX dont tout le monde parle en ce moment est donc le BBB– 2007–1. Il est âgé de six mois. Or à ce très jeune âge, sur les 20 obligations constituant le panier, 8 ont déjà atteint le seuil du déclencheur des 60 jours de retard dans les paiements. Cela ne signifie pas encore des pertes effectives, mais c’est déjà très mal engagé : ni le BBB– 2006–1, ni le BBB– 2006–2 n’avaient atteint ce déclencheur à l’âge de 6 mois – ce qui ne signifie pas pour autant qu’ils se portent bien en ce moment : 18 des 20 obligations du BBB– 2006–2 ont aujourd’hui atteint le seuil du déclencheur. De plus, il s’agit on s’en souvient de prêts « sous–prime » qui bénéficiaient de taux promotionnels initiaux. Lorsque le « vrai » taux entrera en vigueur, les paiements mensuels dont les emprunteurs devront s’acquitter augmenteront de manière significative, allant parfois jusqu’à doubler. Les investisseurs d’ABS, ceux de Collateralized Debt Obligations (les CDO où des ABS sont recyclées) et dans la conjoncture actuelle, les marchés financiers dans leur ensemble, retiennent leur souffle et comme l’indique le baromètre, s’attendent au pire !

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One thought on “Comment fonctionne l’indice ABX”

  1. « S’attendent au pire ! » ?

    Dans « Vers la crise du capitalisme américain ? », vous décrivez à merveille le fonctionnement de la société américaine dans sa phase « capitalisme financier », on pense à Wright Mills, et dans la foulée, vos « post » économiques sont à la fois terribles et régalants… encore merci.

    À propos des « petits porteurs », d’entrée de jeu, vous posez la question) » ou bien leurs responsables les laisseront-ils cyniquement se brûler les ailes ? » (p. 11

    Sur ce thème, je me demande si votre observation sur le « cercle autojustificateur » des succès mondains par l’idéologie calviniste de la prédestination tiendra la rampe jusqu’au bout :  » attendent le pire ! « .

    Vous envisagez le marché financier comme une sorte de laïcisation de l’idéologie des Pélerins, c’est sans doute vrai. Toutefois, à l’inverse de vos propositions de bon sens, « mettons du bon ordre » ; « retroussons nos manches et arrachons les mauvaises herbes de notre beau terrain de Baseball… » ne conviendrait-il pas de noircir le tableau ? Ne pourrait-on essayer de lire, « en creux », l’entreprise et le succès ?

    Dès le début de votre ouvrage, vous signalez la conscience aliénée du boursicoteur. Mais pourquoi les commentaires et les avertissements les plus incisifs de Greenspan n’étaient-ils pas répercutés par la presse financière ? Greenspan n’était pas solipsiste, ou seulement soucieux de ne pas passer pour un niais devant l’histoire. Pour qui écrit-il ?

    Dans ma jeunesse, j’entendais souvent dire  » il faudrait une bonne guerre…  » (sous-entendu après les guerres… les affaires reprennent…). G. Soros raconte quelque part que P. Morgan entendant son chauffeur discourir « sur ses placements en bourse », s’est dit « il est temps que je retire les miens » et consolidait ainsi sa fortune…

    Bref, la Bourse, les affaires, vous le montrez très bien, fonctionnent sur les « instincts les plus plats « , à l’exemple du « prédatory lending » mais aussi du fonctionnement général des cartes bancaires et toujours avec une sophistication accentuée. Pour les plus sagaces (sans doute depuis quelques générations), se « retirer à temps » plutôt que de « retrousser ses manches » est sans doute le signe et « le moment » de la prédestination, conforté par le fait que la banqueroute générale renvoie, dans le caniveau, les naïfs qui se croyaient pouvoir un jour devenirs vos égaux…

    Si vous perdez quinze hôtels sur vingt, ce n’est pas comme perdre votre pavillon de banlieue… il vous en reste cinq pour passer la crise …

    Remarque: je ne suis pas « conspirationiste » au point de croire que les  » Open secrets », les remarques de Greenspan (ou leurs équivalents) lorsqu’ils transpirent dans le grand public servent de marqueur (genre fluorécine versée en attendant le moment ou elle ressortira) indiquant par là que c’est le moment de retirer ses billes… comme j’ai pas de sous et aucun intérêt dans la finance, j’aime rire un peu … avant le pire.

    Bien à vous
    JLM

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