L’actualité de la crise : La roulette monétaire est lancée, par François Leclerc

Billet invité.

LA ROULETTE MONETAIRE EST LANCEE

Il se confirme que les dirigeants chinois ont lancé un véritable pavé dans la mare. Depuis la publication sur le site Internet de la banque centrale chinoise d’un article en anglais de son gouverneur, Zhou xiaochuan, les réactions n’ont cessé d’affluer ces dernières 24 heures. Du président des Etats-Unis, de son secrétaire au Trésor et du président de la Fed, du directeur général du FMI et du premier ministre britannique, du commissaire aux affaires économiques de la Commission européenne, pour lister les plus importantes. D’autres réactions favorables aux propositions chinoises sont attendues, dont celle de la commission d’experts des Nations unies sur la réforme financière, en attendant que ne se manifestent à nouveau d’autres pays, comme la Russie, qui ont déjà fait savoir qu’ils souhaitent des changements importants au sein du SMI (système monétaire international) à propos du rôle du dollar.

En analysant ces déclarations, on observe un certain flottement américain devant la charge qui vient d’être menée contre le dollar, dont il est proposé de le remplacer par des droits de tirage spéciaux (DTS) gérés par le FMI, car elle n’était d’évidence pas prévue. Une fin de non recevoir d’abord, une première ouverture ensuite. Du côté du FMI, au contraire, avec les précautions diplomatiques de langage nécessaires, on qualifie de « sérieuse » cette éventualité, tout en soulignant qu’elle ne peut pas se faire du jour au lendemain, ce que le gouverneur chinois avait parfaitement anticipé dans son article. En raison de son statut d’hôte du prochain G20, le premier ministre britannique a pour sa part cherché à éviter que la discussion sur cette question ne prenne le dessus sur les autres sujets prévus à l’ordre du jour du sommet : « parmi tous les sujets au G20, il n’y aura sans doute pas de longue discussion sur le point de savoir s’il faut avoir une nouvelle monnaie mondiale », a-t-il déclaré, espérant pouvoir continuer sur ce mode dilatoire. Rien n’est moins sûr.

Les Américains ont réagi d’abord, président en tête, par un refus catégorique de toute discussion et de remise en question du rôle du dollar, pour semble-t-il assouplir ensuite leur position, forcés et contraints, si l’on en croit les dernières déclarations de Tim Geithner. Tout en maintenant que le dollar devait rester « la principale monnaie de réserve mondiale », il a ajouté : « je n’ai pas lu la proposition du gouverneur (chinois), mais, telle que je comprends sa proposition, c’est une proposition conçue pour augmenter l’usage des Droits de tirages spéciaux du Fonds monétaire international, et nous sommes en fait assez ouverts à cette proposition ». Il a aussi déclaré à la chaîne d’information économique et financière CNBC, pour preuve de sa bonne volonté, « je pense que la Chine joue un rôle stabilisateur très important dans la crise financière dans laquelle se trouve le monde (…) Ce qu’ils font pour rendre leur économie plus forte, pour encourager la croissance de la demande intérieure, pour permettre une nouvelle évolution dans leur structure financière de base, ces choses sont des politiques très importantes, et nous travaillons très, très étroitement avec eux ».

Les déclarations des hommes politiques sont une chose, les réalités du marché sont une autre, dont ils finissent par tenir compte. Avinash Persaud, membre de la commission de l’ONU, sur la foi d’informations qu’il n’a pas précisées et dont il n’a pas révélé la source, a déclaré mardi à l’agence Reuters que « les banques centrales s’observent, (…) de nombreux pays veulent peut-être engager un véritable dialogue avec l’administration américaine avant de vendre leurs Treasuries (bons du Trésor) ».

Deux signes inquiétants sont clairement apparus sur le marché obligataire, sans qu’il soit nécessaire de s’engager sur le terrain des spéculations. Le gouvernement britannique vient d’échouer à intégralement placer un emprunt, la première fois depuis des années, alors que la dette publique est en train d’exploser. Une émission obligataire de routine du Trésor US a de son côté rencontré un succès réservé, alors que la Fed s’est concrètement lancée depuis lundi dernier dans l’acquisition d’obligations d’Etat, pour en faire baisser le taux et orienter les investisseurs vers des placements favorisant la reprise économique. Les investisseurs témoignent donc, à leur manière, des mêmes inquiétudes que celles qui ont été exprimées par les autorités chinoises, à propos des dangers inflationnistes des politiques de création monétaire de la Fed, et dans une mesure moindre de la BoE. Ils craignent que les taux réels des obligations d’Etat ne subissent les assauts de l’inflation et décroissent en conséquence.

En réalité, les américains ne devraient pas pouvoir esquiver une négociation d’ensemble à propos du SMI, en l’occurrence du FMI et des DTS, et se résoudre à finalement rechercher un terrain d’entente avec les Chinois, leurs principaux créanciers. Trois têtes de chapitre vont figurer au menu de ces discussions vouées à se tenir dans une grande discrétion.

1/ La place accrue que la Chine va réclamer au sein du FMI, en contrepartie d’une contribution financière plus importante de sa part (les deux sont statutairement liés), contribuant ainsi à augmenter les ressources de celui-ci, et donc son rôle mondial (à la suite des prêts japonais et européens déjà effectué pour l’un, annoncé pour le second). Cela remet de fait en question une question très épineuse, celle de la minorité de blocage que détiennent actuellement les USA sur toutes les grandes questions et qu’ils n’ont pas du tout l’intention d’abandonner.

2/ La modification du panier de devises des DTS, qui devrait désormais inclure également le yuan, ainsi qu’une nouvelle pondération des devises qui le constitue, en défaveur du dollar inévitablement. La proportion sera lourde de conséquences et fera l’objet d’une discussion acharnée.

3/ Un élargissement plus ou moins marqué du rôle des DTS, actuellement unité de compte entre États et institutions financières internationales, dont les Chinois proposent qu’ils puissent être utilisés pour toutes les transactions commerciales ainsi que pour libeller toutes les classes d’actifs.

On voit donc qu’il y a potentiellement beaucoup de grain à moudre, et que chacune de ces têtes de chapitre peut donner lieu à d’âpres négociations et marchandages, nécessitant des compromis difficiles à trouver. Cela prendra du temps. Mais ce qui est certain, sans préjuger de ce qui ressortira de cette situation complexe, c’est que le dollar en sortira avec un rôle amoindri, reflétant les nouveaux rapports de force économiques et financiers de la planète. Non sans conséquences pour les USA et la Chine. Pour les Américains, cela représentera, de manière plus ou moins forte suivant le compromis trouvé, un surcoût pour leurs transactions commerciales internationales et leurs emprunts, pour la Chine, la nécessité de devoir adopter pour le yuan un statut de monnaie convertible, ce qu’elle a toujours refusé, freinant l’essor de ses exportations et de son commerce extérieur, principal appui de sa croissance à ce jour.

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68 réflexions sur « L’actualité de la crise : La roulette monétaire est lancée, par François Leclerc »

  1. Mais en y pensant un peux plus. Si le principe de DTS actuellement en cours n’était pas exactement se qu’ont proposé les chinois ? D’ailleurs se serait bien si on pouvait en savoir un peut plus sur la proposition chinoise ?

  2. La dette en dollars….
    La dette, quelle dette ? USA en « faillite » ?

    Effectivement nous vivons dans un non sens absolu imposé à Bretton-Woods en juillet 1944…
    Nous vivons dans un système monétaire non viable avec une monnaie de réserve sans fondement (depuis au moins 1970), et même depuis les « accords » de Bretton-Woods en 1944.

    Le « choix » en 1944 d’une monnaie d’un seul pays comme monnaie de réserve ne pouvait que faire vivre (de fait) ce pays avec des déficits (et donc à crédit) en lui permettant d’user et d’abuser du droit de seigneuriage. A l’époque, Keynes avait (paraît-il ?) déclaré que ce système portait en lui, dès sa naissance, le germe de sa propre destruction.

    Cette conséquence, vivre avec des déficits, et donc à crédit sur le dos des autres, inéluctable dès la mise en place du système, est connue sous le nom de paradoxe (ou dilemme) de Robert Triffin, il a été exposé dès 1960.

    Lors de sa conférence de presse du 04/02/1965 (extrait consultable sur le net), le général de gaulle avait parlé de privilège exorbitant.

    En usant et en abusant des privilèges qu’il procure à certains, ce non système a été poussé, jusqu’à l’extrême et jusqu’à l’absurde, jusqu’à aujourd’hui, avec les dérives (et mêmes les dérivés, c’est le cas de le dire) les plus inimaginables, les invraisemblables et avec des montants absolument ASTRONOMIQUES.

    J’invite à lire (sur internet) Robert Triffin (« Les comptes des Etats-unis et leur impact sur le reste du monde », texte écrit en 1985), Maurice Allais (« La crise mondiale d’aujourd’hui. Pour de profondes réformes des institutions financières et monétaires », livre écrit en 1999), et aussi Le Monde Diplomatique (Manière de voir) en particulier les articles d’Ibrahim Warde, Christian de Brie, Gabriel Kolko, articles écrits depuis…1994, etc.. Et d’autres (liste non exhaustive..).

  3. @ logique

    Reform the International Monetary System
    Zhou Xiaochuan

    The outbreak of the current crisis and its spillover in the world confronted us with the long existing but still unanswered question, i.e., what kind of international reserve currency do we need to secure global financial stability and facilitate world economic growth, which was one of the purposes for establishing the IMF? There were various institutional arrangements in an attempt to find a solution, including the Silver Standard, the Gold Standard, the Gold Exchange Standard and the Bretton Woods system. The above issue, however, as the ongoing financial crisis demonstrates, is far from being solved, and has become even more severe due to the inherent weaknesses of the current international monetary system.

    Theoretically, an international reserve currency should first be anchored to a stable benchmark and issued according to a clear set of rules, therefore to ensure orderly supply; second, its supply should be flexible enough to allow timely adjustment according to the changing demand; third, such adjustments should be disconnected from economic conditions and sovereign interests of any single country. The acceptance of credit-based national currencies as major international reserve currencies, as is the case in the current system, is a rare special case in history. The crisis called again for creative reform of the existing international monetary system towards an international reserve currency with a stable value, rule-based issuance and manageable supply, so as to achieve the objective of safeguarding global economic and financial stability.

    I. The outbreak of the crisis and its spillover to the entire world reflected the inherent vulnerabilities and systemic risks in the existing international monetary system.

    Issuing countries of reserve currencies are constantly confronted with the dilemma between achieving their domestic monetary policy goals and meeting other countries’ demand for reserve currencies. On the one hand��the monetary authorities can not simply focus on domestic goals without carrying out their international responsibilities��on the other hand��they cannot pursue different domestic and international objectives at the same time. They may either fail to adequately meet the demand of a growing global economy for liquidity as they triy to ease inflation pressures at home, or create excess liquidity in the global markets by overly stimulating domestic demand. The Triffin Dilemma, i.e., the issuing countries of reserve currencies can not maintain the value of the reserve currencies while providing liquidity to the world, still exists.

    When a national currency is used in pricing primary commodities, trade settlements and is adopted as a reserve currency globally, efforts of the monetary authority issuing such a currency to address its economic imbalances by adjusting exchange rate would be made in vain, as its currency serves as a benchmark for many other currencies. While benefiting from a widely accepted reserve currency, the globalization also suffers from the flaws of such a system. The frequency and increasing intensity of financial crises following the collapse of the Bretton Woods system suggests the costs of such a system to the world may have exceeded its benefits. The price is becoming increasingly higher, not only for the users, but also for the issuers of the reserve currencies. Although crisis may not necessarily be an intended result of the issuing authorities, it is an inevitable outcome of the institutional flaws.

    II. The desirable goal of reforming the international monetary system, therefore, is to create an international reserve currency that is disconnected from individual nations and is able to remain stable in the long run, thus removing the inherent deficiencies caused by using credit-based national currencies.

    1. Though the super-sovereign reserve currency has long since been proposed, yet no substantive progress has been achieved to date. Back to the 1940s, Keynes had already proposed to introduce an international currency unit named « Bancor », based on the value of 30 representative commodities. Unfortunately, the proposal was not accepted. The collapse of the Bretton Woods system, which was based on the White approach, indicates that the Keynesian approach may be more farsighted. The IMF also created the SDR in 1969, when the defects of the Bretton Woods system initially emerged, to mitigate the inherent risks sovereign reserve currencies caused. Yet, the role of the SDR has not been put into full play due to limitations on its allocation and the scope of its uses. However, it serves as the light in the tunnel for the reform of the international monetary system.

    2. A super-sovereign reserve currency not only eliminates the inherent risks of credit-based sovereign currency, but also makes it possible to manage global liquidity. A super-sovereign reserve currency managed by a global institution could be used to both create and control the global liquidity. And when a country’s currency is no longer used as the yardstick for global trade and as the benchmark for other currencies, the exchange rate policy of the country would be far more effective in adjusting economic imbalances. This will significantly reduce the risks of a future crisis and enhance crisis management capability.

    III. The reform should be guided by a grand vision and start with specific deliverables. It should be a gradual process that yields win-win results for all

    The reestablishment of a new and widely accepted reserve currency with a stable valuation benchmark may take a long time. The creation of an international currency unit, based on the Keynesian proposal, is a bold initiative that requires extraordinary political vision and courage. In the short run, the international community, particularly the IMF, should at least recognize and face up to the risks resulting from the existing system, conduct regular monitoring and assessment and issue timely early warnings.

    Special consideration should be given to give the SDR a greater role. The SDR has the features and potential to act as a super-sovereign reserve currency. Moreover, an increase in SDR allocation would help the Fund address its resources problem and the difficulties in the voice and representation reform. Therefore, efforts should be made to push forward a SDR allocation. This will require political cooperation among member countries. Specifically, the Fourth Amendment to the Articles of Agreement and relevant resolution on SDR allocation proposed in 1997 should be approved as soon as possible so that members joined the Fund after 1981 could also share the benefits of the SDR. On the basis of this, considerations could be given to further increase SDR allocation.

    The scope of using SDR should be broadened, so as to enable it to fully satisfy the member countries’ demand for a reserve currency.

    Set up a settlement system between the SDR and other currencies. Therefore, the SDR, which is now only used between governments and international institutions, could become a widely accepted means of payment in international trade and financial transactions.
    Actively promote the use of the SDR in international trade, commodities pricing, investment and corporate book-keeping. This will help enhance the role of the SDR, and will effectively reduce the fluctuation of prices of assets denominated in national currencies and related risks.
    Create financial assets denominated in the SDR to increase its appeal. The introduction of SDR-denominated securities, which is being studied by the IMF, will be a good start.
    Further improve the valuation and allocation of the SDR. The basket of currencies forming the basis for SDR valuation should be expanded to include currencies of all major economies, and the GDP may also be included as a weight. The allocation of the SDR can be shifted from a purely calculation-based system to one backed by real assets, such as a reserve pool, to further boost market confidence in its value.

    ��. Entrusting part of the member countries’ reserve to the centralized management of the IMF will not only enhance the international community’s ability to address the crisis and maintain the stability of the international monetary and financial system, but also significantly strengthen the role of the SDR.

    1. Compared with separate management of reserves by individual countries, the centralized management of part of the global reserve by a trustworthy international institution with a reasonable return to encourage participation will be more effective in deterring speculation and stabilizing financial markets. The participating countries can also save some reserve for domestic development and economic growth. With its universal membership, its unique mandate of maintaining monetary and financial stability, and as an international « supervisor » on the macroeconomic policies of its member countries, the IMF, equipped with its expertise, is endowed with a natural advantage to act as the manager of its member countries’ reserves.

    2. The centralized management of its member countries’ reserves by the Fund will be an effective measure to promote a greater role of the SDR as a reserve currency. To achieve this, the IMF can set up an open-ended SDR-denominated fund based on the market practice, allowing subscription and redemption in the existing reserve currencies by various investors as desired. This arrangement will not only promote the development of SDR-denominated assets, but also partially makes the management of the liquidity in the form of the existing reserve currencies possible. It can even lay a foundation for increasing SDR allocation to gradually replace existing reserve currencies with the SDR.

  4. La proposition de Zhou Xiaochuan est intéressante, parce qu’elle évoque explicitement le système des Bancor de Keynes, qui est une petite merveille d’ingéniosité.
    Il y a cependant un point aveugle dans la proposition de Xiaochuan, celui de la souveraineté et de la puissance: le Bancor n’a pas été adopté, parce que les États Unis avaient compris la force nue que représentaient leurs armées. La proposition de Keynes était alors inaccecptable, puisqu’elle permettait un tour de passe passe assez futé: en diluant les pouvoirs associé à la monnaie à l’échelle du monde, elle affaiblissait tout le monde, mais d’une certaine façon, elle affaiblissait proportionnellement moins la Grande Bretagne, qui avait son expertise dans la gestion des flux financiers mondiaux que les États Unis, qui perdaient ainsi leur monopole de fait sur l’architecture financière du monde à ce point critique.
    Le Bancor était condamné à l’échec, faute d’une coalition suffisamment puissante pour s’opposer à la force militaire et industrielle américaine.
    Le paris de Xiaochuan me semble être que la force militaire américaine serait cette fois ci un handicap, parce que totalement à côté d’autres formes de puissance, notamment la capacité à inspirer l’avenir.
    Les Chinois semblent penser qu’ils arrivaient au point où leur nation peut à nouveau montrer la voie, et donc naturellement prendre la tête de la réorganisation du monde.
    C’est une façon de voir et d’agir finalement très chinoise: on laisse les choses couler, sans frapper, uniquement en se laissant guider par la logique des choses.

  5. @ Blob

    C’est une façon de voir et d’agir finalement très chinoise: on laisse les choses couler, sans frapper, uniquement en se laissant guider par la logique des choses.

    Oui, c’est le taoisme.

  6. >Paul Jorion

    Tout à fait: on voit que la pensée chinoise n’a cessé de phagocyté et de réadapter toutes les structures qui se sont succédé dans ce pays.

    Ainsi le mot le plus importante lorsque l’on parle du Parti Communiste Chinois, ce n’est pas le Communisme…

  7. @ Ghosdog et Ybabel
    Je sais que c’est un sujet épidermique… je ne voudrais pas polluer ce billet. On trouvera un arrangement pour en discuter ailleurs, si vous le voulez bien 🙂

    @ Kitalu
    A l’époque, Keynes défendait si mes souvenirs sont bons les intérêts de la couronne britannique, et il a eu la peau des projets monétaires diamétralement différents de ceux qui étaient prévus à l’origine par le président Roosevelt (qui condamnait l’empire britannique). Il a joué un rôle direct dans la formulation des accords de Bretton Woods tels qu’ils furent adoptés même si tout ne fut pas retenu.

    Quelqu’un sait si chinois et russes se sont consultés sur la question avant cette déclaration?

    edit: grillé par Blob

  8. On parle beaucoup en ce moment de Mr Zhou Xiaochuan, le gouverneur de la banque centrale chinoise. Et ce n’est sans doute pas la dernière fois que l’on entend parler de lui.

    Il a expliqué hier que le gouvernement chinois « a pris des mesures promptes, déterminées et efficaces, faisant la preuve de la supériorité de son système quand il s’agit de prendre des décisions politiques essentielles ».

    Il a aussi souligné – sans aucun doute à l’intention de suivez mon regard – que les ministres des finances et les banques centrales devraient recourir à des mesures extraordinaires « pour leur permettre d’intervenir avec audace et de manière accélérée sans se perdre dans de longs et pénibles processus d’approbation des mesures ».

    La démocratie c’est une bonne idée, mais seulement quand tout va bien, aurait-il pu ajouter.

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