L’actualité de la crise : L’IMPENSABLE PLAN A’ SUR LE TAPIS, par François Leclerc

Billet invité

Si l’on doutait encore de la volée de bois vert reçue par les dirigeants européens à Washington en fin de semaine dernière, à l’occasion des réunions du FMI et de la Banque Mondiale ainsi que d’un G20 finance, il fallait écouter Barack Obama affirmant hier dans un forum de la Silicon Valley que la crise de l’euro « effrayait le monde » et Tim Geithner expliquer sur les antennes de la télévision ABC que « durant le week-end, ils ont entendu le monde entier [leur dire] qu’il faut s’assurer de faire tout ce qu’ils peuvent pour rassurer les gens… ».

Standard & Poor’s a apporté sa pierre en évaluant que l’on est près de la limite de ce que les Etats peuvent garantir financièrement via le FESF sans mettre en cause leur notation, une menace déguisée incitant à se tourner vers la BCE pour amplifier leur action.

En dépit du poids de ces amicales pressions, les contours possibles d’un nouveau dispositif de sauvetage du système financier européen sont tout juste identifiés, mais l’on en sait déjà qu’il devrait être tout autrement dimensionné financièrement que l’actuel FSEF, ou le prochain Mécanisme européen de stabilité (MES). Reste à ce qu’il voie le jour.

Il est question d’un à deux milliers de milliards d’euros, qui ne se trouvent pas sous le sabot d’un cheval. C’est le montant qui doit être réuni pour sauver l’euro, si l’on veut pouvoir faire face à l’exigence absolue : éviter à tout prix que l’Italie et l’Espagne n’entrent dans la zone des tempêtes, une fois un défaut grec écarté. Pour leur permettre de se soustraire d’une manière ou d’une autre aux tenailles des marchés, tout en renforçant parallèlement les banques qui font face à des menaces oubliées dans le plan de charge. Car, au passage, le secteur bancaire européen bénéficierait à retardement de l’équivalent du TARP, ce plan de 700 milliards de dollars, dont son homologue américain a profité dès septembre 2008 et qui n’a que trop tardé. Dès que les accords du 21 juillet seront ratifiés, le FESF pourra engager ce volet.

Les mécanismes permettant de lever de tels fonds sont à l’étude. Ce n’est pas tant leurs caractéristiques techniques qui posent problème mais plutôt les difficultés politiques qu’ils représentent et l’évaluation de leur futur accueil par les marchés, qu’il faut cette fois-ci convaincre une fois pour toutes. De plus, une chose est que les dirigeants européens soient maintenant lancés et décidés à changer de braquet, autre chose est qu’ils parviennent à se mettre d’accord entre eux dans des délais désormais très courts, d’ici à début novembre pour le G20. La pratique systématique du double langage rend à cet égard difficile l’appréciation de ce qui divise et de ce qui pourrait unir. La ratification par le Bundestag dans deux jours de l’accord socle du 21 juillet prioritaire dans l’immédiat n’arrange rien, car il ne faut pas effaroucher les députés allemands… Chut !

Incités à se faire violence, la coalition allemande et la BCE sont en sous-main à la recherche du montage le plus indolore possible et les discussions vont bon train, depuis la descente de l’avion de Washington. De nombreuses options sont à l’étude, depuis une garantie par le FESF des pertes sur les achats des obligations de l’Italie et l’Espagne, à concurrence d’un certain pourcentage, jusqu’à l’intervention sur le marché secondaire obligataire sans limite par les BCE. Options intermédiaires : la garantie des pertes éventuelles de la BCE par le FESF, ou la création accélérée du Mécanisme européen de stabilité (MES) qui sera financièrement plus solide, reposant sur des apports en capital plus importants et moins de garanties. Nous ne manquerons pas d’y revenir et d’informer nos lecteurs quand le paysage sera un peu éclairci. En attendant, comme dans une bibliothèque, le silence est de rigueur pour ne pas troubler ceux qui travaillent.

Mais la nouvelle problématique qui s’esquisse appelle à la réflexion, une fois constaté – et enfin admise – l’ampleur des dégâts à réparer, ainsi qu’enregistré que le FMI, pas plus que le FESF actuel, n’est financièrement dimensionné pour y faire face, en dépit du renforcement de ses fonds qui est en cours. Par la force des choses, la voie choisie est donc européenne, ce qui impose un montage consanguin, dont on connaît les risques.

Ainsi, en admettant qu’une heureuse issue intervienne, et qu’un refinancement d’une partie de la dette publique et privée y fasse suite, on s’intéressera à ce qui en résulterait pour la BCE. Si elle devait intervenir pour soutenir le FESF – une fois une licence de banque acquise par celui-ci – la banque centrale prendrait en contrepartie en garantie des obligations souveraines. Cela reviendrait, est-il souligné par les mauvais esprits, à en faire une très grosse bad bank. La Fed s’est prêtée à ce rôle en achetant des quantités de titres adossés à des crédits hypothécaires et de dette souveraine, mais le reproduire, même indirectement, serait pour la banque centrale européenne une véritable transgression.

Elle remplit déjà un peu ce rôle, en ne regardant sans doute pas toujours de trop près la qualité des actifs qu’elle prend en garantie, mais il s’agirait cette fois-ci de procéder en grand, en très grand. Un gros défaut qui explique que d’autres solutions sont activement recherchées. On voit toutefois mal comment la BCE pourrait ne pas être partie prenante du nouveau mécanisme étudié, étant donné les sommes en jeu, car les marchés se prêteraient difficilement à de nouvelles simagrées.

Être le sauveur à un prix qui aura une réciprocité, à chercher sur le terrain de la bonne gouvernance de l’Europe. Herman van Rompuy y œuvre activement dans la coulisse, tentant de lier un solide dispositif à la perspective d’une émission ultérieure d’euro-obligations quand il sera opérationnel. La nécessité de la révision du Traité de Lisbonne hante toutefois ce dossier, car elle est considérée comme à très haut risque.

Une prédiction peut être tentée sans par contre prendre exagérément de risque : plus il va être tenté de prendre en compte toutes les contre-indications politiques des options du nouveau dispositif, plus son montage final retenu va être tarabiscoté et fragile !

De son côté, la dette américaine va refaire couler prochainement beaucoup d’encre (une expression désuète qu’il faudrait peut-être abandonner). L’opération « Twist » de 400 milliards de dollars que la Fed vient de décider correspond à un réaménagement de son portefeuille de titres de la dette américaine. Elle a pour objectif déclaré de faire baisser les taux des obligations longues, afin d’abaisser le coût du crédit aux entreprises et aux particuliers – qui y est indexé ou en résulte, le crédit hypothécaire en particulier – et de favoriser ainsi la relance. Vu son précédent, qui date de 1960, des miracles ne peuvent cependant pas en être attendus, ce qui laisse supposer que cette mesure poursuit en réalité un autre objectif.

On peut ainsi émettre l’hypothèse qu’il s’agit de suppléer à une demande insuffisante pour les obligations longues, constatée ou à venir, les investisseurs américains ayant de tout temps préféré les maturités courtes et les étrangers pouvant se détourner des longues, auxquelles ils ont de longue date souscrit. Même si, aujourd’hui, les titres de la dette américaine sont une valeur refuge et leur taux à la baisse, en raison de la demande crée par la crise européenne. Or, les obligations longues ont comme avantage par rapport aux courtes de mieux préserver le roulement de la dette américaine des aléas du marché, qui pourrait se retourner et accentuer la crise de la dette américaine si les taux grimpaient. Réaménager le portefeuille de la Fed, c’est donc permettre au Trésor de poursuivre le renforcement de la dette déjà engagé par ses soins, en accroissant sa maturité moyenne, dans la crainte d’un avenir difficile.

De fil en aiguille, cela induit l’idée que si l’acte II de la crise a commencé en Europe, l’acte III pourrait débuter ainsi aux Etats-Unis, une fois de plus sans attendre la fin du précédent, les marchés en venant à s’intéresser de plus près à la question. La dégradation de la note américaine n’a certes pas produit d’effets – à nouveau en raison de la crise européenne – mais ce pourrait n’être que partie remise.

La dette publique a cet inconvénient d’être très visible et aisément chiffrable, tandis que la dette privée est plus souterraine, compagne attitrée de produits financiers douteux dans des marchés opaques. Elle offre donc une cible de choix, des deux côtés de l’Atlantique.

La crise en cours dans le monde occidental peut se résumer dans sa manifestation principale à celle d’un désendettement impossible : la dette accumulée est trop importante pour être résorbée dans le cadre de l’économie réelle, encore moins avec la croissance atone de prévue. Il n’y a donc que deux issues : soit un montage financier qui finance son roulement et repousse le problème en l’étalant, soit sa restructuration, dont les milieux financiers ne veulent pas plus que de la relance de l’inflation.

A chacun sa dette et son fardeau, les Américains ont celui du crédit hypothécaire, qu’ils n’ont que très partiellement vendu aux banques européennes et que la Fed et le Trésor financent forcés et contraints, sans qu’aucun signe tangible de renaissance du secteur ne soit discernable. Les Européens tentent quant à eux d’être à l’avant-garde, en expérimentant dans leur contexte la première solution : un montage financier que l’on peut déjà qualifier d’acrobatique. Les américains ont via la Fed acheté pour 2.300 milliards de dollars un mixte d’obligations de l’Etat et de titres émis par Fannie Mae et Freddie Mac – et ce n’est pas nécessairement fini, aux dernières nouvelles – s’accrochant à leur privilège monétaire qui remplit encore cette fonction, mais pour combien de temps ?

Que ce soit à froid et au terme d’une transition ordonnée, comme le voudraient les Chinois, ou à chaud et dans la crise, en dépit des manoeuvres américaine pour le retarder, cet artifice ne pourra pas être préservé en raison du basculement économique irréversible que connaît la planète. Quant à elle, la crise américaine de la dette progresse à son rythme, ce qui ne l’empêche pas d’être inéluctable ; elle est facilement susceptible de connaître de nouveaux et brusques accès de fièvre, comme il en est craint dans le secteur du crédit commercial immobilier.

Mais n’anticipons pas le début de l’Acte III, il y a déjà fort à faire avec l’acte II !

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123 réflexions sur « L’actualité de la crise : L’IMPENSABLE PLAN A’ SUR LE TAPIS, par François Leclerc »

  1. Bonsoir
    Avec tout le respect que j ai pour mr Leclerc,il suffit de regarder les chiffres de shadow stats aux USA pour voir que l inflation est grossierement sous estimee aux USA…on est bien pres de 10-12 % et non les 2 %
    quand a parler du core PPI,vous ne mangez pas ? vous ne conduisez pas ? quelle logique a ne pas integrer la nourriture dans l inflation ?? ou le prix des logements ??
    La methodologie consiste aussi a changer le produit dont le prix augmente trop pour le remplacer par un autre …bref,completement trafique pour empecher les taux de se tendre….
    Et chaque annonce de QE ou d impression d argent fait exploser les prix des commodities ….ce soir..le petrole refait +4%
    si effectivement on est dans le deni de l inflation,tout est plus simple…..reste l indice de souffrance US …qui est etroitement correle au vrai CPI ……
    l EFSF n est qu’un etage de plus pour empiler de la dette ….que personne ne paiera…..seul hic,personne ne peut presager ce qui se passera a la fin….qui perd (ou explose) quand l EFSF devient insolvable ??? en meme temps que tous les etats ,et toutes les banques centrales….
    On notera aussi qu on ne parle plus de rigueur budgetaire…….bref ,tout est en place pour une enorme catastrophe a 2 3 ans….si l acte 3 ne commence pas avant

    1. @Christopher

      voir que l inflation est grossierement sous estimee aux USA…on est bien pres de 10-12 % et non les 2 %

      et l’Europe ?…Depuis le début de la crise de la dette en Europe, les esprits pénétrants… et le bon sens ! nous disent qu’elle sera mutualisée et apurée par l’inflation. Nous sommes sur le point de voir l’avénement des eurobonds et les signes d’inflation sont déjà observables. Il n’y a vraiment pas lieu de s’en étonner

  2. Pour trouver les 1600 milliards manquant au FSEF c’est très simple : vous prenez le ballonnet FSFE de 440 milliards et vous soufflez dedans jusqu’à ce que sa taille indique 2000. C’est tout aussi vide qu’avant mais nettement + impressionnant, non?
    Mais faudra surtout pas l’utiliser, déjà que celui de 440 mds n’avait pas l’air bien honnête ni très solide, on se doute que gonflé à ce point il devienne plus que fragile.

    Merkozy vient de se prendre une bonne claque électorale. une chacun. J’aime bien l’expression.
    Je ne sais pas dans quelle mesure les députés allemands qui doivent voter le plan de sauvetage (on ne sait d’ailleurs plus trop bien lequel et pour qui, entre les annonces, les délais, les changements de cap) dans les prochains jours comprennent qu’ils vont devoir renflouer la BCE, qui est au four et au moulin, alors qu’ils refusent de donner un mark pour l’europe. En tout cas Merkel pourrait subir un affront à ce sujet.
    Mais même si le projet passe, il est intenable que l’euro dépende du bon vouloir des allemands. Ils ont un droit de veto de fait que les autres n’ont pas, c’est beaucoup leur offrir vu leur peu de coopération.

  3. On résume.
    Soit les parlementaires allemands ils votent le FESF, et après on les entube et on en porte le volume à 2 billions (restons Français) d’Euros. Et après un ou deux ans c’est la cata avec peut-être pas hyper mais grosse inflation.
    Soit ils le votent pas et c’est la cata dans les trois minutes avec explosion du truc en plein vol.
    Que peuvent-ils faire d’autre que voter, se laisser berner, et prier pour qu’un miracle se produise dans l’année qui vient (les Allemands sont des gens très pieux, savez-vous).

    1. On re résume:
      Deux zones, deux stratégies dont aucune ne peut fonctionner.
      Une zone euro qui va tente une stratégie du sauve qui peut avec pour objectif de traverser la tempête et de retaper après un navire très amoché. C’est pas très moral, on va faire payer les peuples, recapitaliser les banques, et maintenir en survie les États trop endettés jusqu’à étalement dans le temps et dans la zone euro de leurs dettes. On réduit le périmètre et on tente de survivre pour repartir.
      Une zone anglo-saxonne qui tente une stratégie du sauve qui peut, avec pour objectif de sauver qui peut. Construction de radeaux, effondrement des États ou de toute opposition aux flux financier qu’on amplifie par le déversement massif de « liquidité », chacun en espérant surfer sur la bonne vague qui lui permettra d’échouer sain et sauf sur une ile paradisiaque.
      L’obstination des anglo-saxons contre l’euro, la peur qu’ils ont de voir leurs capitaux se réinvestir sur cette zone qui va d’ici peu paraître un havre de stabilité (tout est relatif), justifie leur acharnement à la dénigrer et à tenter de la couler.
      L’accord des européens à injecter à leur tour des liquidités peut s’entendre comme un moyen gagner du temps face au États-uniens qui ont les moyens économiques et diplomatiques de les couler et de les solidariser.
      Deux possibilités : l’acte trois (chute de Wall Strreet) tarde à se déclencher et on rachète les bad bonds, juste ce qu’il faut pour rester à flot ; ou Wall Street coule rapidement et les capitaux errants aident à racheter les bad bonds (plus si bad que ça alors, tout étant toujours relatif) juste ce qu’il faut.
      Deux médecins, l’un qui tente une thérapie désespérée, l’autre qui cause honoraires avec les héritiers. Le quel choisir ?

      1. Bonne analyse, Renard.
        Et tu penses que les US peuvent se permettre une chute de leur bourse…??
        Je te rappelles néanmoins que toute leur « économie » est basée sur cette fadaise. Et pas seulement leurs retraites.
        Là, je constate déjà qu’un sondage US montre une montée de haine de leur population envers les Chinois qui « torpillent » leur chère croissance…

  4. German turmoil over EU bail-outs as top judge calls for referendum
    Germany’s top judge has issued a blunt warning that no further fiscal powers may be surrendered to Europe without a new constitution and a popular referendum, vastly complicating plans to boost the EU’s rescue machinery to €2 trillion (£1.7 trillion).

    http://www.telegraph.co.uk/finance/financialcrisis/8790785/German-turmoil-over-EU-bail-outs-as-top-judge-calls-for-referendum.html

  5. On n’est pas beaucoup plus vertueux que les américains ou les anglais. Nous avons souscrit largement au libre-échangisme, au monétarisme et confié les clés des coffres aux banquiers en même temps ou presque.

    Nos gouvernements ont le même empressement à défendre le système contre les peuples (car l’effondrement des systèmes provoquerait l’effondrement des gouvernements soyez en sûrs). Notre banque centrale n’a pas les mêmes marottes que les leurs mais elle n’en aide pas plus à sortir de l’ornière.

    Le fait est que la machine s’est emballée, du fait d’une bête loi exponentielle. On croule sous les liquidités et les dettes, et les gouvernements croient qu’on pourra les résorber en relançant la croissance et/ou avec une certaine rigueur budgétaire. Trop tard, beaucoup trop tard !

    On ment aux peuples en faussant les statistiques de PIB et d’inflation (des deux côtés de l’atlantique) : si la croissance était si forte et l’inflation si basse, pourquoi y aurait il une telle accumulation de dette privée et publique ? On ment aux peuples en leur faisant croire qu’on ne touchera pas à leurs économies. On ment aux peuples en leur faisant croire qu’ils vont conserver leur niveau de vie.

    Je ne comprenais pas l’insistance de MM. Jorion et Leclerc à demander un nouveau Bretton Woods. Désormais je comprends mieux. Mais je ne me fais pas d’illusion jamais les banquiers n’accepteront de revenir à leur métier de base, leurs actionnaires sont trop puissants et influents pour accepter une finance régulée (ça ne paie pas assez).

    Il y a toutefois une chose que l’on tait, et qui sera une conséquence : que va t il advenir des contreparties des dettes si on les restructure ? En clair y a t il un risque pour les épargnants occidentaux de tout perdre ?

  6. Mercredi 28 septembre 2011 :

    Union Européenne : la Commission adopte une proposition de taxe des transactions financières.

    La Commission européenne a adopté mercredi une proposition de taxe sur les transactions financières qui pourrait rapporter jusqu’à 55 milliards d’euros par an, a annoncé son président José Manuel Barroso.

    « Au cours des trois dernières années, les Etats membres ont accordé des aides et fourni des garanties au secteur financier à hauteur de 4600 milliards d’euros. Il est temps qu’en retour, le secteur financier apporte sa contribution à la société », a affirmé M. Barroso lors de son discours sur l’état de l’Union au Parlement européen, à Strasbourg.

    http://www.romandie.com/news/n/UELa_Commission_adopte_une_proposition_de_taxe_des_transactions_financieres280920111009.asp

    4600 milliards d’euros ?

    Les Etats européens ont trouvé 4600 milliards d’euros pour sauver les banques ?

    Et après, les Etats européens ne trouvent pas 350 milliards d’euros pour sauver la Grèce ?

    1. « une

      proposition

      de taxe des transactions financières. »

      La commission a l’initiative des propositions (maîtresse de l’agenda en gros). Proposition qui doit être votée maintenant.

      « Les Etats européens ont trouvé 4600 milliards d’euros pour sauver les banques ? »

      çà ferait autant, cette taxe en europe?

      Quoiqu’il en soit, il faut que l’angleterre (et le luxembourg) acceptent ; il faut en outre que ces transactions ne se fassent pas sous d’autres cieux (ce qui implique une modification d’au moins l’article 63 du TFUE sur les mouvements de capitaux…(mais pas de propositions à ce sujet).

      Donc, à mon avis, quand bien même çà atteindrait cette somme, çà ne se fera pas : c’est un effet d’annonce pour rassurer?

      « Et après, les Etats européens ne trouvent pas 350 milliards d’euros pour sauver la Grèce ? »
      Si c’est juste de l’annonce, l’un n’empêche pas l’autre…

      N.B. : cet effet d’annonce (si annonce, donc) a déjà été fait fin juin par la commission, fin juillet/début aout (je crois) par le « couple » merkel/sarkozy, et ici une nouvelle fois par la commission, fin septembre. Les deux premières fois, les anglais ont fait savoir qu’ils voteraient contre…

      perso, je vote pour l’annonce. Si çà se réalise, ce n’est pas la finance qui réglera l’ardoise.

    2. « 4600 milliards d’euros ?
      Les Etats européens ont trouvé 4600 milliards d’euros pour sauver les banques ?
      Et après, les Etats européens ne trouvent pas 350 milliards d’euros pour sauver la Grèce ? »

      Mais quel manipulateur tu fais…

      1. Pardon ?

        Je ne fais que recopier la déclaration de Barroso :

        « Au cours des trois dernières années, les Etats membres ont accordé des aides et fourni des garanties au secteur financier à hauteur de 4600 milliards d’euros. Il est temps qu’en retour, le secteur financier apporte sa contribution à la société », a affirmé M. Barroso lors de son discours sur l’état de l’Union au Parlement européen, à Strasbourg.

        http://www.romandie.com/news/n/UELa_Commission_adopte_une_proposition_de_taxe_des_transactions_financieres280920111009.asp

        En clair :

        Chaque Etat européen a trouvé des dizaines de milliards d’euros pour sauver ses propres banques.

      2. Les 4600 sont majoritairement des garanties, ça n’a rien à voir avec des apports.
        Comparer à équivalence, comme tu le fais, des garanties et des dettes est de la manipulation. Après des années de laissez faire Barosso se fait un coup de com pour se tenter remettre en selle, ça n’a aucun intérêt.

      3. Mais si, ça a un intérêt !

        La déclaration de Barroso a un intérêt :

        elle rappelle que, si la Grèce était une banque, les Etats européens l’auraient sauvée dès le début.

    3. L’argent est une folie qui se propage au delà de toutes raisons, elle a grand besoins de tranquillisants, charité bien ordonnée……….le reste beeh, ce sont des restes accommodés par le politique, tout un art……de la scène et de l’obscène.

  7. Alessio Rastani, le faux trader de la BBC, se confesse – Le soir

    Le commentaire que j’ai ajouté (s’il passe la modération du Soir) :

    En résumé cet article nous dit : « Ouf ! Ce n’était qu’un fabulateur. L’honneur des « vrais » traders est sauf. Les « vrais » traders, eux, sont des bienfaiteurs de l’humanité. »

    Sauf que, c’est exactement la manière dont les traders « vrais » ou « à la petite semaine » voient le monde. Que le monde s’écroule autour d’eux est le cadet de leurs soucis. Qu’ils provoquent son effondrement, de même. Leur job c’est de faire du fric en pariant, y compris sur la destruction totale de l’eurozone. Dans un article du WSJ, Reginald Crowder le confirme « Il [Rastani] n’est pas une exception. Il est la règle. » Pour preuve, la « respectable » Goldman Sachs a fait de même le 16 août en encourageant ses riches clients à parier sur la destruction totale du système financier (Cfr WSJ du 1 sept 2011), comme elle l’avait fait déjà au temps des subprimes. Ils suivent en cela la maxime de Milton Friedman « l’unique responsabilité sociale de l’entreprise est celle de faire des profits ».

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