Blog de Paul Jorion

Billet invité.

La BCE a annoncé aujourd’hui un programme d’achat de titres de plus de mille milliards d’euros, qui va démarrer en mars prochain pour se poursuivre jusqu’en septembre 2016 (sauf retour durable dans les clous des anticipations d’inflation avant cette échéance). Il est présenté à son avantage comme représentant 60 milliards par mois, mais ce montant inclut les achats déjà réalisés et ne représentera qu’environ 41 milliards d’euros d’achat de titres de dette publique par mois. Ces titres seront achetés par les banques centrales nationales, au prorata des participations à son capital, et ne seront portés au bilan de la BCE qu’à concurrence de 20% d’entre eux. La mutualisation du risque sera d’autant plus limitée que l’achat éventuel des titres grecs n’a pas été tranchée et pourrait même être exclue par la suite, leur notation les rendant si besoin inéligibles. A noter toutefois que la BCE n’a pas déclenché les hostilités.

Ce dispositif fait la part belle aux principaux actionnaires de la BCE, Allemands en tête, qui vont prioritairement profiter de la baisse des taux de leur dette sur le marché en raison des achats massifs de la BCE, et non à ceux qui en auraient le plus besoin. Pour le reste, les effets du programme sont loin d’être assurés. Les marchés financiers ont en effet anticipé le lancement du programme, qu’ils attendaient ardemment : les taux obligataires sont déjà très bas, l’euro s’est sans attendre largement déprécié, et le prix des actions a retrouvé son plus haut cours de 2008.

Dans ces conditions, le déclenchement du mécanisme vertueux qui pourrait contribuer à une relance économique n’a rien d’assuré, d’autant que le projet de plan d’investissement de la Commission Juncker qui devrait l’accompagner est parti sous de mauvais auspices. Les banques vont par contre pouvoir se délester des titres obligataires qui vont leur être achetés et utiliser les liquidités que cela va leur procurer sur les tables du grand casino. Un cadeau complémentaire leur a été fait avec l’abaissement du taux des prêts TLTRO, qui passe de 0,15 à 0,05%, soit une quasi gratuité. Huit opérations de prêt, dont deux se sont déjà déroulées avec un succès mitigé, sont prévues d’ici juin 2016.

Depuis Davos, Angela Merkel a déjà averti qu’il ne faudrait pas que la BCE fasse « dévier du chemin des réformes », car la faiblesse accrue des taux obligataires qui va résulter des achats massifs des banques centrales de l’Eurosystème ne va pas être une incitation à poursuivre les « réformes structurelles » en soulageant partiellement les gouvernements de la pression du marché.