Blog de Paul Jorion

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Dans Le capitalisme à l’agonie (2011), j’attribue à la crise un certain nombre de causes : 1) une fragilisation du système financier due à l’existence de longues chaînes de crédit, la présence toujours croissante de celles-ci étant due à la concentration de la richesse, laquelle elle-même est due à l’existence du prêt à intérêt, 2) l’évolution des règles comptables, qui ont de plus en plus facilité la distribution de gains futurs imaginaires aux actionnaires (et aux dirigeants d’entreprises par le biais des stock-options), 3) le développement de la spéculation, d’énormes volumes de capitaux ne pouvant plus aller de placer dans la production, le pouvoir d’achat de la grande masse de la population étant devenu trop faible du fait, là aussi, de la concentration de la richesse, 4) la complexité en général, reflet de la complexité des produits financiers « innovants », depuis la fin des années 1970, mais aussi, purement et simplement, en raison de la quantité d’interactions permises par l’informatique, comme on le constate par exemple dans le High Frequency Trading, les opérations financières à très grande vitesse.

C’est l’existence de ces facteurs là qui m’avait fait écrire en 2004-2005 La crise du capitalisme américain (2007 ; 2009) et annoncer une catastrophe à venir d’une ampleur inégalée.

Les quatre facteurs que je viens de mentionner n’étaient pas invisibles en 2004-2005, ni leur existence controversée. Comment se fait-il alors que c’est à la même époque que se développe au sein de la finance internationale la thèse de l’Âge d’or ? Les discours d’Alan Greenspan, alors en fin de carrière à la tête de la Federal Reserve américaine, en sont extrêmement représentatifs, qui décrivent une finance une fois pour toutes en vitesse de croisière, des banquiers centraux maîtrisant des méthodes de gestion ayant atteint la perfection, une diversification du risque, grâce à des instruments financiers innovants, ayant pratiquement éliminé celui-ci.

Qu’est-ce qui explique cette différence radicale d’interprétation à partir des mêmes faits : « fin de l’histoire », d’une part, chez les théoriciens de la finance et les économistes, poudrière, d’autre part, dans mon propre livre ?

Le recul qu’autorise l’écoulement de six années entre 2005 et 2011 me fait dire : « une différence de culture ».

Les théoriciens de la finance et les économistes ont lu dans la diversification et en particulier dans la dissémination du risque par la titrisation et les Credit-default Swaps, un système de sûreté, alors que j’y ai vu moi une machine infernale.

La « théorie du portefeuille » élaborée dans les années 1950 par Harry Markowitz, et raffinée dans les années 1970 par Eugène Fama et d’autres dans la théorie de l’« efficience » des marchés, a conduit à ce sentiment de sécurité : plus un portefeuille est diversifié plus il est sûr, plus le système financier est complexe, plus il est sûr.

Mon sentiment personnel était très différent. J’ai une bonne connaissance de la théorie des graphes, acquise à l’époque où je modélisais par l’algèbre des systèmes de parenté. J’ai également une bonne connaissance du comportement des réseaux, acquise quand j’étais chercheur en intelligence artificielle (le réseau que crée le logiciel ANELLA, écrit par moi pour British Telecom, est un graphe orienté et pondéré auto-généré). Dix-huit années passées sur le terrain de la finance, dont treize sur celui de la titrisation, m’ont par ailleurs procuré un bon sentiment intuitif des effets non-linéaires (et donc inattendus) liés à la complexité.

Là où les théoriciens de la finance et les économistes croyaient observer la disparition du risque parce qu’il s’émiette au sein d’un énorme réseau, je voyais moi le risque se reconstituant localement avec une haute concentration (un des enseignements d’ANELLA). Je voyais surtout dans le réseau lui-même, une autoroute ouverte aux effets de contagion, au risque systémique. Là où les théoriciens de la finance et les économistes voyaient de la robustesse, je lisais moi de la fragilité.

Si je vous raconte tout cela, c’est qu’un récent article par Mark Buchanan pour l’agence Bloomberg : « Credit-Default Swap Risk Bomb Is Wired to Explode », la bombe du risque de Credit-default Swap est connectée pour exploser, attire l’attention sur un article par Stefano Battiston et quelques autres (dont Joseph Stiglitz), mettant en évidence, à l’aide de simulations, que si la diversification commence par accroître la sûreté, la complexité croissante fait que celle-ci diminue ensuite, la connectivité du réseau produisant une reconcentration du risque, alors que la contagion potentielle augmente.

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