Blog de Paul Jorion

Dans le cas hypothétique du Grand-Duché de Gérolstein émettant une obligation, présenté antérieurement, nous avons pu voir que son coupon avait pu être établi à partir des propositions faites initialement par différentes banques voulant participer à l’adjudication. Ce que nous n’avons pas essayé de déterminer est sur quelle base les banques acheteuses de l’instrument de dette, c’est-à-dire candidates à prêter à l’État émetteur, choisissaient de proposer des taux s’échelonnant dans cette illustration entre 2,5 % et 3,25 %. Ces chiffres n’étaient probablement pas arbitraires : leur niveau devait être déterminé selon une certaine logique mais quelle était-elle ? Comment des souscripteurs éventuels fixent-ils le taux qu’ils associeront à leur proposition de prêt ?

J’avance que l’étalon de ces propositions est ce rendement marginal du capital qui nous est déjà familier et que j’ai défini antérieurement comme « la part du surplus que le capitaliste, qui a procuré le capital, parvient à obtenir pour lui-même en récompense des avances qu’il a consenties » dans un processus productif.

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Billet invité

Il existe une nouvelle branche de l’informatique que l’on appelle la réalité augmentée. Elle consiste à insérer en temps réel une image virtuelle dans une séquence montrant la réalité. Très utilisée en marketing, elle donne naissance par exemple à ces cabines d’essayage d’un nouveau genre ou un écran combiné avec une caméra se substitue au miroir. Il ne se contente pas de vous montrer avec le vêtement que vous essayez, mais le complète ou l’accessoirise avec d’autres articles en vente dans le magasin. Le terme de réalité augmentée s’est imposé, puisque la réalité s’augmente d’une virtualité censée apporter quelque chose à l’image réelle.

Pourtant, la plupart des applications de réalité dite « augmentée » utilisent des images ou l’angle de vision est le plus souvent limité, la réalité dont il est question n’est qu’une fraction de ce que perçoit normalement l’œil humain. On s’éloigne doublement de la réalité, d’une part par le rétrécissement du champ de vision, d’autre part par l’insertion d’objets qui ne restent après tout que virtuels.

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Je m’abstiendrai pour commencer d’expliquer la façon dont Keynes imagine que le taux d’intérêt se détermine. Je prendrai mon départ dans des principes généraux et rejoindrai ensuite par étapes la position de Keynes sur cette question.

Un taux d’intérêt est la mesure de la rémunération périodique du prêteur par l’emprunteur exprimée en pourcentage du montant du prêt. Le taux d’intérêt  représente en principe, comme nous l’avons vu, une part de la nouvelle richesse que ce prêt a permis de générer. Où le taux d’intérêt ira-t-il se situer ? Envisageons la chose en termes très simples, avant de raffiner l’approche.

Prenons comme illustration de départ la fixation du taux d’intérêt d’une obligation d’État, c’est-à-dire la détermination de la fraction du montant de l’emprunt qu’un État versera comme rémunération annuelle à son ou à ses prêteurs. Le terme utilisé pour le taux d’intérêt quand il s’agit d’instruments de dette ou d’obligations est « coupon ». Il existe différentes manières de fixer le coupon dans l’émission de dette souveraine, je prendrai comme illustration la méthode d’adjudication dite « à la française ».

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Billet invité : paru dans Atlantico

C’est in extremis, en toute fin de mandature, que le Parlement européen va ce 15 avril voter l’instauration d’une Union bancaire à laquelle il est prêté bien plus qu’elle ne pourra effectivement résoudre, comme en témoigne la tonalité souvent sceptique des commentaires des analystes financiers. Dès qu’il s’agit des banques, il est conseillé d’y regarder à deux fois, et l’Union bancaire n’y déroge pas, surtout si l’on considère les superlatifs accompagnant sa naissance employés par ses pères.

C’est dans la nuit du 19 au 20 mars dernier qu’un accord de compromis a été trouvé à son sujet entre les ministres des Finances et le Parlement européen, après un an et neuf mois de conciliabules incessants au niveau ministériel, le Conseil européen ayant décidé en juin 2012 de mettre en place un mécanisme de supervision unique des banques. Celui-ci, confié à la BCE pour entrer en service à la fin de l’année, il restait à mettre laborieusement au point le second pilier de l’Union bancaire : son mécanisme de résolution. Afin de déterminer, une fois un problème constaté par la BCE, par qui et comment les décisions s’imposant seront prises, et de quels moyens financiers l’on disposera. L’intention était de mettre sur pied un mécanisme permettant de dénouer le cercle vicieux institué entre dette publique et dette bancaire, cette faiblesse intrinsèque de la crise financière européenne, mais le compte n’y est pas.

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Billet invité.

Répétons encore une fois que la mécanique infernale de notre pseudo système monétaire international réside dans l’asymétrie de crédit entre les acteurs « off shore » et « in shore ». L’iniquité systémique internationale du crédit et de la dette est l’anéantissement mécanique délibéré de l’économie réelle par le privilège de la mafia politico-financière internationale d’emprunter librement sans limite.

Le « in shore » réunit toutes les transactions financières à l’intérieur d’une zone monétaire. Une zone monétaire est un territoire économique placé sous l’autorité d’une même banque centrale et d’un même système de régulation du crédit. A l’intérieur d’une zone monétaire, s’appliquent des règles de publicité des transactions financières. La publicité du crédit dans une zone monétaire donne aux autorités monétaires et bancaires la faculté de réaliser un équilibre général entre la masse monétaire et la liquidité de l’économie réelle ; équilibre général au comptant et à toutes les échéances futures des crédits consentis à la production de biens et de services réels.

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Solidar.ch

Billet invité. Une réponse aux inquiétudes de Zébu : Un fléau qui ne nous affligerait que depuis vingt ans ?

Le mouvement, le progrès ne sont possibles que si une démocratie généralisée dans tout le corps social imprime à la vie collective une jeunesse constamment renouvelée. La démocratie n’est efficace que si elle existe partout et en tout temps. Pierre Mendès France, La République moderne, 1962

Puisqu’il n’est apparemment pas possible de réformer la France et les Français, ne pourrait-on pas proposer de les dissoudre au moins provisoirement ? Juridiquement, ça ne pose pas de problème car le néolibéralisme sait libérer l’innovation dans tous les domaines et ce serait une erreur d’ignorer les avantages de cette technique qui structure notre siècle – et le détruit aussi sûrement mais ce n’est pas le sujet.

Il est dorénavant accepté qu’on ne s’attaque plus à l’arme blanche, ni à feu, mais à coups de virus informatique ou de manipulations juridiques avec la protection de porte-avions US en cas de besoins ultimes : c’est ainsi que les principautés périphériques de la France ont mis le pays à genoux avec l’aide de multiples paradis pirates, autant de trous noirs où disparaissent en toute sécurité les produits financiers du monde entier. Soyons réaliste, les pays qui ont encore une armée perdent leur argent et leur temps et il leur faut faire des économies. Par contre un pays qui investit dans l’informatique et le juridique peut espérer régner sur le monde à partir de quelque paradis pirate ou même virtuel. « Ils » ont donc eu la peau de notre armée sans coup férir. On ne peut que s’incliner bien bas devant les succès de ces principautés et de leurs gardes folkloriques plus efficaces que des rafales. Tant d’efficacité laisse sans voix.

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L’exemple historique du type de contrat économique connu sous le nom de métayage offre la meilleure illustration possible de la question que je tente d’éclairer ici : celle du taux d’intérêt. C’est la raison pour laquelle je l’utiliserai comme le « patron » sur lequel modeler mon raisonnement.

Le métayage met deux parties en présence : le propriétaire de la terre (du bateau, de l’usine, etc.) et le métayer à proprement parler : le paysan (le matelot, le travailleur à la pièce, etc.).

Grâce aux avances de différentes natures rassemblées pour permettre une activité productive, un surplus a pu être généré. Ainsi, un épi a pu grandir à partir d’un grain unique initialement planté. Le surplus obtenu est alors partagé entre les deux parties ayant consenti des avances : le propriétaire terrien et le métayer, selon les termes reflétant le rapport de force réglant leur relation réciproque. Pour ce qui touche à ce rapport de force, chacune des parties se trouve affaiblie ou renforcée selon qu’il existe ou non une concurrence aiguë au sein de sa propre catégorie : des propriétaires terriens avec des terres en friche en grand nombre, face à des métayers éventuels offrant leur force de travail en faible nombre ou, à l’inverse, peu de propriétaires terriens face à de très nombreux métayers éventuels.

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Si l’on entend rebâtir une science économique digne de ce nom, pour laquelle l’on puisse retirer les guillemets que l’on est tenté d’ajouter machinalement aujourd’hui au mot « science » dans l’expression, le lieu dont il faut repartir est l’œuvre de John Maynard Keynes, et ceci en dépit des nombreuses faiblesses de sa théorisation économique, faiblesses de plus en plus criantes d’ailleurs depuis que son décès en avril 1946 mit un point final à ses efforts constants de faire de chacun de ses textes, une version perfectionnée de ceux qui le précédaient.

Comme je l’ai mentionné précédemment, Keynes nous a aidés dans le ravalement nécessaire de son œuvre en attirant notre attention sur les points faibles de son argumentation, en y plantant le fanion signalant soit un « mécanisme psychologique », soit un mécanisme psychologique réduit à sa forme élémentaire, à son « degré zéro », qu’il couvrait du terme de « conventionnalisme », à savoir prendre pour argent comptant la représentation « toute faite » qui ne demande pas même que l’on réfléchisse, que l’on exerce sa faculté de penser.

Ce sont en effet ces références hâtives à des mécanismes psychologiques, qui ne sont chez Keynes qu’autant de « boîtes noires », qui signalent avec le plus de sûreté une articulation manquante dans sa construction théorique, et c’est à ces endroits précis qu’il convient de proposer autre chose, pour faire se rejoindre les deux bords sur lesquels les explications valides qu’il a par ailleurs offertes, se sont arrêtées, en raison de sa perplexité quant à ce qu’il aurait fallu mettre là. Lacunes, vides, où Skidelsky, biographe de Keynes, a repéré à très juste titre l’absence constituant un manque, d’explications d’ordre historique ou sociologique. Points stratégiques pour compléter et peut-être achever l’édifice et remplacer les fiches déposées là provisoirement, censées renvoyer au fonctionnement impénétrable de la psyché, par des explications invoquant l’homme dans l’autre de ses dimensions : en tant que zoon politikon, selon l’expression d’Aristote, en tant qu’animal social, partie prenante d’un tout doté d’une organisation, et susceptible d’être pleinement compris seulement quand c’est dans ces termes là.

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John Maynard Keynes n’était pas économiste de formation mais mathématicien. Il disposait également d’un bagage substantiel en philosophie, conséquence d’une éducation secondaire au sein de la prestigieuse « public school » d’Eton, suivie d’une éducation supérieure dans l’environnement tout imprégné de philosophie dans la tradition médiévale, qu’est l’université de Cambridge. Il deviendrait bien sûr une autorité dans le domaine de la « science » économique mais au même titre qu’il serait également une autorité au sein du monde bancaire ou dans la gestion des affaires de l’État.

L’éclectisme de Keynes explique son style très particulier en matière de théorie économique : faisant appel d’une part à la théorie économique de son temps ainsi qu’à celle de ses prédécesseurs, recourant d’autre part à tout à ce que peut offrir le monde autrement plus vaste de la culture dans son ensemble. C’est là la raison majeure pourquoi il nous faut revenir à Keynes chaque fois que s’impose, comme c’est le cas aujourd’hui, le sentiment d’une urgence dans la tâche de reconstruction de la science économique, en raison du fait que quelque chose a manifestement très mal tourné pour la pensée économique. On ne peut s’empêcher de penser à la catastrophe qu’a constituée l’incapacité des économistes contemporains (à l’exception d’une poignée d’entre eux – je ne me compte pas parmi eux, n’étant pas économiste de formation) à prévoir une crise pourtant aussi destructrice que la crise des subprimes, et ensuite, lorsque celle-ci prit toute son ampleur, à proposer des solutions susceptibles d’être mises en application.

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Billet invité.

La démocratie ne consiste pas à mettre épisodiquement un bulletin dans une urne, à déléguer les pouvoirs à un ou plusieurs élus, puis à se désintéresser, s’abstenir, se taire, pendant cinq ans. Elle est action continuelle du citoyen, non seulement sur les affaires de l’État, mais sur celles de la région, de la commune, de la coopérative, de l’association, de la profession. Si cette présence vigilante ne se fait pas sentir, les gouvernants (quels que soient les principes dont ils se recommandent), les corps organisés, les fonctionnaires, les élus, en butte aux pressions de toutes sortes de groupes, sont abandonnés à leurs propres faiblesses et cèdent bientôt soit aux tentations de l’arbitraire, soit aux routines et aux droits dits acquis. Le mouvement, le progrès ne sont possibles que si une démocratie généralisée dans tout le corps social imprime à la vie collective une jeunesse constamment renouvelée. La démocratie n’est efficace que si elle existe partout et en tout temps. Pierre Mendès France, La République moderne, 1962

Un fléau qui ne nous affligerait que depuis vingt ans ?

Plutôt depuis des centaines, des milliers d’années sans doute …

Ceux-ci ? Ils ont le même visage que ceux qui soutiennent telle autre faction dans la « lutte pour le pouvoir ».

J’ai eu la chance (je pense que c’est une chance) de voir ce phénomène à l’œuvre de l’intérieur, d’assister par erreur à des réunions auxquelles je n’aurais pas dû assister. Et si l’on saisit bien la chose, de comprendre que c’est ainsi partout et depuis toujours.

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Billet invité.

Les compagnies d’assurances seraient-elles des parangons de vertu comparées aux banques chargées de tous les pêchés du monde financier ? Pas si sûr ! Leur activité d’assureur n’étant par nature pas porteuse des risques du même type que celles de la banque, devant réglementairement détenir des réserves au prorata des risques de sinistre encourus. Mais la contrainte a été savamment contournée dans le cadre de l’assurance de l’ombre…

Deux chercheurs – Ralph S.J. Koijen (London Business School) et Motohiro Yogo (Fed de Minneapolis) – ont analysé le mécanisme utilisé dans une étude publiée sous le titre « Shadow Insurance ». Suivez la piste : 1/ pour ne pas constituer de réserves, les assureurs vendent leurs contrats à des réassureurs, qui ne sont pas assujettis aux mêmes contraintes. 2/ Le hasard faisant bien les choses, ces réassureurs sont leurs propres filiales, qualifiées de captives car elles n’ont d’activité qu’avec leur maison-mère. 3/ Afin de financer leurs acquisitions auprès de leurs maisons-mères ces filiales se tournant vers les banques. 4/ Les maisons-mères se portent caution auprès des banques. A l’arrivée, les assureurs se sont affranchis de la constitution des réserves tout en restant exposés au risque ! Afin de joindre l’utile à l’agréable, ils installent souvent leurs filiales captives dans un État américain ou un pays européen au régime fiscal avantageux, l’Irlande et le Luxembourg sont en Europe appréciés.

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Nous, l’Allemagne, et les Allemands

Billet invité. En écho à Messieurs les riches, encore un effort, par Julien Alexandre.

Mon footing habituel du matin se termine au bout de la jetée du Quai des Milliardaires, à Antibes.

Depuis longtemps, je ne prête plus guère attention à la présence des méga-yachts ordinaires s’alignant ici, du calibre de ceux qui sont classés dans la liste des 10 plus gros navires privés du monde.

La masse énorme du Sarafsa (82 mètres) du Prince Fahad (Arabie saoudite) me cachait hier la vue du Fort Carré quand ma vision périphérique fut attirée par une structure atypique ici, stationnant à côté du palais flottant : un navire… mais un vrai celui-là ! taillé visiblement pour la haute mer et les déferlantes immenses et glacées que l’on ne rencontre ni à Saint-Tropez ou à Capri. Une merveille technologique de 67 mètres, gris acier, dotée d’un puissant mât de charge de 6 tonnes que je sentais dur à la tâche et la poupe équipée d’une immense plate-forme pour hélicoptère gros porteur.

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Billet invité.

La dernière trouvaille de nos banquiers centraux européens, Mark Carney pour la Banque d’Angleterre et Mario Draghi pour la BCE, est de cosigner une véritable pétition réclamant la baisse des barrières réglementaires qui font obstacle à la relance de la titrisation de créances. Une initiative d’autant plus marquante que Mark Carney est également le président du FSB (Conseil de stabilité financière), l’organisme international chargé de chapeauter tous les acteurs de la régulation. Nous étions habitués à ce que les règlementations soient assouplies sous la pression des lobbies financiers, mais nous n’avions pas encore vu le responsable suprême de la régulation proposer de revenir sur celle-ci !

L’objectif affiché est de donner le coup de pouce final aux multiples efforts déjà entrepris afin de relancer le crédit aux entreprises et de favoriser la croissance. Avec comme justification à cette remise en cause de certaines dispositions de Bâle III (pour les banques) et de Solvency II (pour les assureurs) qu’il faut distinguer la titrisation dangereuse de l’innocente – à laquelle est attribuée « une valeur sociale de long terme » – en se référant aux propositions de l’EIOPA, le régulateur européen des compagnie d’assurance. La titrisation n’a pas connu en Europe les errements américains et il ne faudrait pas la pénaliser par des règles adaptées au seul marché américain (où elle se relance au demeurant). Le tour ensuite serait joué, les émetteurs des nouveaux titres allégeant leurs bilans et pouvant accorder de nouveaux crédits, les acquéreurs de ces titres pouvant les utiliser comme collatéral pour garantir leurs transactions. À se demander, vu la menace de pénurie de telles garanties, si toute l’opération n’aurait pas comme réel objectif d’y remédier…

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Billet invité.

En application d’un calendrier parfait, Angela Merkel rend aujourd’hui visite à Antonis Samaras, le premier ministre grec, afin de conforter l’idée que le pire est passé et dans le but de distancer Syriza aux élections municipales et européennes à venir. Un geste calculé qui éclaire l’émission obligataire d’hier, dont la vocation était de permettre d’affirmer le retour de la confiance des marchés. Les Grecs sont pauvres mais sauvés !

Mais les résultats de cette émission à cinq ans sont inquiétants plus qu’autre chose, précisément en raison de leur succès mirobolant. Plus de 21 milliards d’euros de demandes auraient été enregistrés par les banques pour cette émission syndiquée de finalement 3 milliards d’euros : cela a été la ruée, l’opération ayant été bien orchestrée ! D’où provient cependant cet appétit glouton pour la dette d’un pays dont le montant représente 175% du PIB et dont on ne voit pas comment il échappera à une nouvelle restructuration ? Les marchés ne cherchaient-ils tout simplement pas à réaliser une bonne affaire dans l’immédiat ? Dans une situation de faible inflation, le coupon de 4,75% est des plus attrayants, surtout s’il est imprudemment parié que la BCE va mettre en œuvre le programme d’achats de titres qu’elle a déclaré tenir prêt, ce qui permettrait de lui céder ensuite les obligations achetées.

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Le curé chantant

Les bisons galopant

BFM Business, L’invité d’Hedwige Chevrillon, le 9 avril 2014

Soylent Green (Soleil vert) de Richard Fleischer, 1973

La petite lumière sur Mars

Le principe anthropique

Comprendre les temps qui sont les nôtres, Odile Jacob 2014

Claude Lévi-Strauss et Jacques Lacan

Billet invité.

L’avenir et la gouvernance d’Internet vont être à l’ordre du jour du NetMundial de São Paulo des 23 et 24 avril prochains. Si le sujet est à la mesure de l’importance du rôle international que joue désormais le réseau dans tous les domaines – culturel, social, et de plus en plus économique – il est cependant peu probable que la résolution finale aille au-delà de formulations très générales : les gouvernements et les différents acteurs d’Internet sont dans une phase d’observation destinée à durer faute de solution. En témoigne l’avant-projet de résolution finale de la Conférence, révélé par Wikileaks. La gouvernance d’Internet réclame des solutions qui restent à construire, mettant en évidence la nécessité d’une instance internationale susceptible d’en garantir l’intégrité, qui brille par son absence.

Deux dangers menacent Internet : sa balkanisation qui résulterait de la structuration de réseaux nationaux sous la coupe d’États les contrôlant, dont la Chine est l’exemple le plus abouti à ce jour, et l’instauration d’un réseau à deux vitesses sous l’impulsion des acteurs commerciaux d’Internet, auquel s’oppose son principe fondateur de neutralité. Dans les deux cas, les tentations sont grandes. Le premier ministre turc Tayyip Recep Erdogan l’a tout dernièrement montré en coupant l’accès à Twitter et YouTube, tandis que les pressions pour moduler les tarifs de la bande passante se font insistantes aux États-Unis, notamment des opérateurs de télécom. Pour des raisons opposées, face aux inquisitions de la NSA, le gouvernement allemand avait envisagé – et semble-t-il abandonné – la mise en service d’un Internet des 26 pays européens de l’accord de Schengen, reposant sur le même mode de ses frontières surveillées. Edward Snowden en a nié l’efficacité, conduisant les Brésiliens à abandonner un projet similaire.

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