Blog de Paul Jorion

S’il me fallait choisir entre la politique de M. Netanyahou et celle du Hamas, je me ferais porter pâle : je suis personnellement en faveur de la paix. S’il me fallait choisir entre le gouvernement oligarcho-nationalisto-fascisant de Kiev et les rebelles russophones stalino-poutinistes de Donetsk, je dirais : « Je passe ! » parce que je préfère la raison. Si j’étais Français et qu’il me faille voter, je resterais à la maison le jour du scrutin parce que je suis du côté du peuple dont tous les partis dans une belle unanimité se fichent éperdument. Si j’étais Belge (ah non ! il se fait que je le suis !), je voterais pour une recherche de compromis gouvernemental qui prendrait non pas 400 jours mais 400 ans, pour que les choses puissent avancer !

C’est le propre des systèmes en effondrement de ne vous proposer que des alternatives entre prendre parti pour Tordu X ou pour Tordu Y. Les mails que je reçois me suggèrent que ce genre d’alternatives entre la peste et la choléra ne dérangent personne : chacun choisit son camp avec enthousiasme et m’abreuve d’injures de ne pas cautionner la décision qu’il a quant à lui prise à pile ou face !

À quoi ceci est-il dû ? Mon regard se porte sur le Mundial : lorsque le Costa-Rica affronte la Corée du Sud, la plupart d’entre vous m’encouragera à soutenir son champion, même s’il est absolument incapable de situer celui-ci sur la carte.

Pourquoi est-ce que je vous parle de ça ? Parce que demain c’est vendredi et que dans Le temps qu’il fait j’ai plutôt envie de vous parler de choses importantes.

Billet invité

Les polémiques ne manquent pas à propos de l’anéantissement des 298 passagers et membres d’équipage du vol MH 17, la principale étant sur qui en porte la responsabilité. Les autorités russes ont opposé leur version aux accusations des Américains et des Ukrainiens, mais ne rien ne garantit qu’une enquête aux contours encore indéfinis permettra d’établir les faits, surtout si elle se limite à la scène du crime, alors que des données radar – qui doivent probablement exister vu la totalité des moyens de détection déployés – pourraient seules prouver la localisation du tir du missile.

Pavé dans la mare, Alexandre Khodakovski, le commandant du « bataillon Vostok », qui n’est pas n’importe qui, a reconnu mercredi dans une déclaration à l’agence Reuters que les séparatistes possédaient des missiles antiaériens Buk, précisant que ceux qui avaient été pris à l’armée ukrainienne n’étaient pas opérationnels. Il a attribué la responsabilité du tir aux Ukrainiens, car « ils savaient que le missile serait déployé là [vers Snejnoïe où il dirigeait] et ils ont provoqué le tir de ce Buk en lançant une attaque aérienne sur un objectif sans importance que leurs avions avaient ignoré pendant une semaine. » Il a ajouté : « Je savais qu’un Buk était venu de Louhansk. On m’avait alors dit que ce Buk était envoyé par la ‘République populaire de Louhansk’», une région tenue par les insurgés. « J’étais au courant de la présence de cette batterie de Buk. On m’en avait parlé. Je pense qu’elle a ensuite été renvoyée là d’où elle venait (…) afin d’effacer les preuves de sa présence. »

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Billet invité.

Deux cas d’erreurs grossières dans le calcul du prix d’un instrument financier : 1) les rehausseurs de crédit ou monolines

Les rehausseurs de crédit s’avérèrent avoir eu tort lorsqu’ils évaluaient la prime de crédit au tiers ou à la moitié de son niveau implicite au taux d’intérêt des obligations qu’ils acceptaient d’assurer. La faillite d’Ambac, MBIA, la déroute de FSA devenue partie intégrante de Dexia, sont là pour en témoigner.

La théorie économique suppose que si une différence de prix pour le même produit peut être constatée sur divers marchés, l’arbitrage y mettra fin rapidement : les « arbitrageurs » l’achèteront là où il est bon marché et le revendront là où il est cher, arasant rapidement l’écart, or ce n’est pas à cela que l’on assista dans le cas des monolines : certaines banques qui se réassuraient sur leur portefeuille d’obligations comptabilisaient immédiatement au bilan la différence entre la prime de crédit qu’elles touchaient comme composante du taux d’intérêt des emprunts de leur portefeuille et la prime qu’elles versaient dorénavant à leur rehausseur de crédit. L’opération avait d’ailleurs un nom : le « negative basis trade », opération sur la base négative, que les banques qui la pratiquaient comptabilisaient comme profit (Jorion 2008 : 221).

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Billet invité.

Ricardo Salgado, pivot du groupe et membre de la famille Espirito Santo, a été arrêté dans le cadre d’une enquête portant sur un blanchiment d’argent qui traînait en longueur et vient d’être accélérée. Reflet de la décomposition du groupe, pas moins de 23 administrateurs des différentes structures du groupe ont démissionné de leurs fonctions depuis mars dernier, selon un décompte de l’hebdomadaire Expresso. L’écroulement se poursuit de jour en jour. On a appris hier soir qu’Espirito Santo Financial Group, l’actionnaire direct de la banques BES, avait demandé que sa cotation reste suspendue, avec comme commentaire qu’il voulait approfondir son exposition au groupe, au lendemain de l’annonce que Rioforte, son actionnaire, demandait à bénéficier d’un règlement judiciaire à son tour. Le titre de la BES a un peu repris en bourse, à l’annonce de l’entrée à son capital de Goldman Sachs (2,27%), qui a senti avec Desco la bonne affaire en profitant de la chute du titre et en pariant sur le redressement de la banque sous les auspices de la Banque du Portugal et du gouvernement. C’est lors des guerres et des crises que les affaires prospèrent.

Introduction des séances plénières

I

Voyant chaque jour disparaitre des abattoirs, des usines, des exploitations agricoles, nous soupçonnons qu’une destruction de l’emploi est en cours dans les fermes et dans l’agro-industrie amont et aval. Les chiffres nous donnent-ils raison ? Comment femmes et hommes, paysans et salariés, vivent cette transformation ? Cette situation est-elle particulière au milieu rural et à nos métiers, ou sommes-nous face à un mouvement général de disparition du travail dans notre société ? Ne sommes-nous pas tenus alors d’envisager une transformation profonde de notre rapport au travail ? De nous demander à quoi nous nous employons ? À quelles fins travaillons-nous ? De quels moyens, de quels atouts  disposons-nous pour faire face à ces interrogations, pour faire face à ce changement ?

 Paul JORION, anthropologue à la Vrije Universiteit Brussel.
 Maurice DESRIERS, économiste au Ministère de l’Agriculture.
 Olivier LE BRAS, ouvrier dans l’agro-alimentaire, syndicaliste.
 Pierre-André DEPLAUDE, paysan, viticulteur.

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Billet invité.

Billet invité.

Par quel bout faut-il prendre la « finance de l’ombre » pour la réguler à son tour ? Ils s’y mettent tous pour y réfléchir, lançant des consultations : le Conseil de stabilité financière, la Banque des règlements internationaux, la SEC américaine et la Commission européenne, sans oublier l’IOSCO, l’Organisation internationale des commissions de valeur…

Leurs réflexions visent à établir une liste des entités systémiques, pour faire pendant à celle où figurent des banques et quelques compagnies d’assurance. Ce qui implique une réflexion sur la nature du risque systémique, dont dépendra ensuite la définition des mesures de régulation à prendre pour le contenir. Autant dire que le chemin à parcourir va être au moins aussi long qu’il ne l’a été pour les banques – selon des modalités revues à la hausse – alors que le dossier de la séparation des activités bancaires reste toujours ouvert en Europe et que la Fédération bancaire française (FBF) continue de s’y opposer résolument.

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Non, bien sûr : elle est déjà abondamment utilisée !

LE GRAND TOURNANT (présentation graphique) se trouve ici (on peut zoomer sur une région ou sur un pays en particulier pour une résolution plus fine des mouvements de protestation).

(I) Quand plusieurs mécanismes se greffent les uns sur les autres
(II) Keynes et le double mécanisme de détermination du prix
(III) L’intervention du temps dans la détermination du prix
(IV) Le « prix » d’un emprunt ou d’une obligation (première partie)
(V) Le « prix » d’un emprunt ou d’une obligation (deuxième partie)
(VI) En quoi mon approche du prix diffère de celle des économistes
(VII) Les opérations des banques centrales sur les taux longs

Ce que j’ai dit des mécanismes imbriqués déterminants du prix dans les sept premières parties de L’explication du prix par le rapport de force a pu sembler d’ordre purement théorique. Il est intéressant d’examiner alors deux cas où la question fut éminemment d’ordre pratique au point de signifier dans le premier cas que je vais analyser l’effondrement d’un secteur entier du monde financier, celui des rehausseurs de crédit, encore désignés de leur appellation américaine de « monolines », et de remettre en question dans le second cas l’existence-même de la zone euro du fait de l’utilisation d’un instrument financier dérivé appelé Credit-default Swap (CDS). L’incapacité à comprendre la logique de la formation des prix expliquée précédemment, aussi bien de la part des praticiens que de celle des théoriciens de l’économie ou de la finance, fut en effet d’une part, à l’origine de la chute des monolines au début de l’année 2008 et, d’autre part, au cœur de la crise de la zone euro déclenchée par une hausse dramatique des taux exigés sur la dette souveraine grecque au cours des premiers mois de l’année 2010, un effet de la spéculation à l’aide des Credit-default Swaps.

À ma connaissance, une analyse de ces deux crises en termes d’erreurs grossières dans le calcul du prix d’un produit financier ayant débouché sur une catastrophe, n’a pas encore été proposée jusqu’ici.

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Soudan : Souchon dans un camp, BNP Paribas, dans l’autre.

Billet invité

La productivité est sur la sellette. Elle baisserait depuis quelques années. Mais de quelle productivité s’agit-il ? Les économistes distinguent la productivité du travail, la productivité du capital et ce qu’ils dénomment la productivité globale des facteurs.

La productivité du travail s’explique d’elle-même. C’est le nombre de pièces, les quantités, produites par unité de temps. C’est facilement mesurable pour une activité donnée dans une usine ou un bureau ; pour les services, par exemple, combien de feuilles de maladie traitées par jour par telle personne dans un centre d’assurance maladie. Ça se complique évidemment, quand il s’agit de travailler sur l’usine ou le bureau tout entier, où l’on produit des biens et services fort différents. Et que dire aussi de la nation dont le PIB est constitué de millions d’activités. Pour mesurer la productivité nationale du travail, on prend le PIB en volume, c’est-à-dire à prix constants et on le divise par le nombre d’actifs.

On retrouve la question, déjà vieille, du prix Nobel (1987) Robert Solow s’étonnant qu’avec l’informatique, la productivité n’ait pas fait un bond spectaculaire. D’excellents confrères comme Patrick Artus proposent plusieurs explications. D’abord la comptabilité nationale ne sait pas valoriser la qualité des services, comme elle le fait pour les biens matériels. Le PIB, le numérateur de la productivité, est donc peut-être sous estimé. Un autre souligne que les services « offerts » gratuitement par les Google, Facebook et autres, ne sont logiquement pas comptés dans le PIB (comme d’ailleurs les services domestiques). Et l’OCDE souligne que la chute de la « productivité globale des facteurs » peut aussi s’expliquer par le fait que la crise de 2008 a fait chuter le PIB qui en est le numérateur.

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Billet invité.

La chute du groupe Espirito Santo va se poursuivre des mois durant avec plus de discrétion. Espirito Santo International, la holding au sommet du groupe est officiellement placée en redressement judiciaire, en attendant que Rioforte prenne comme probable, le même chemin. Mais parmi les derniers épisodes intervenus, on a appris que des actionnaires de Portugal Telecom – qui n’a pas été remboursé d’un prêt d’un milliard d’euros à l’une des holdings du groupe, Rioforte – allaient intenter une action en justice contre sa commission exécutive qui l’avait accordé. Afin de désamorcer d’autres actions ultérieures, la Banque Espirito Santo (BES) a annoncé de son côté qu’elle garantissait ses clients privés du remboursement des titres d’Espirito Santo International et de Rioforte qu’elle leur a vendus, pour un montant total de 853 millions d’euros (pas les investisseurs institutionnels, qui en ont acheté pour deux milliards d’euros). Enfin, le groupe a sans attendre vendu la majeure partie de sa banque privée BPES opérant en Suisse à la banque CBH, dont l’actionnaire est la holding Espirito Santo Financial Group (ESFG), également actionnaire de la BES.

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(I) Quand plusieurs mécanismes se greffent les uns sur les autres
(II) Keynes et le double mécanisme de détermination du prix
(III) L’intervention du temps dans la détermination du prix
(IV) Le « prix » d’un emprunt ou d’une obligation (première partie)
(V) Le « prix » d’un emprunt ou d’une obligation (deuxième partie)
(VI) En quoi mon approche du prix diffère de celle des économistes

Quand j’écrivais dans Le « prix » d’un emprunt ou d’une obligation (deuxième partie) que « la part ‘universelle’ du taux d’intérêt de l’emprunt [qu’est] le rendement marginal du capital, […] reste influençable par le rapport de force instantané entre ceux qui cherchent à acheter et ceux qui cherchent à revendre un tel emprunt sur son marché secondaire », il existe de cela d’excellents exemples sur le marché de la dette souveraine.

La banque centrale d’une nation cherchera ainsi à faire baisser les taux de sa propre dette souveraine en achetant en quantité sur le marché secondaire des emprunts de la maturité dont elle cherche à obtenir une baisse du taux. En allant se placer au rang des acheteurs pour des volumes importants, elle amplifie la concurrence entre eux, ce qui conduit chacun de ceux-ci à brider ses prétentions en termes de coupon (taux d’intérêt) pour améliorer ses chances d’acquérir l’obligation visée dans la quantité souhaitée.

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Billet invité

Un chasseur ukrainien était à proximité de l’avion de ligne malaysien, à distance de tir d’un missile air-air, avant que ce dernier ne soit abattu, selon le général Andreï Kartapolov de l’État-major des forces russes, qui a par ailleurs nié toute livraison de matériel militaire aux séparatistes ukrainiens, et tout particulièrement de systèmes de missiles mobiles sol-air. Il a également fait état de la présence près de Donetsk d’un tel système sous contrôle de l’armée ukrainienne au moment du crash. Telle est la substance d’une intervention destinée à faire pièce aux accusations d’origine américaine et ukrainienne mais qui n’est pas convaincante.

Selon Kartapolov, les Ukrainiens avaient donc deux possibilités d’abattre l’avion de Malaysia airlines, et les séparatistes aucune, bien qu’il se garde de dire que les premiers ont tiré et abattu l’avion. Mais à trop vouloir prouver, on affaiblit parfois sa démonstration : comment croire que les installations de détection russes, qui seraient capables de détecter le chasseur et une batterie de missiles, soient passées à côté d’un tir de missile qui dans les deux cas serait difficilement passé inaperçu ? Comment croire que les Russes n’aient pas fourni de matériel militaire aux séparatistes, après la mascarade à laquelle ils se sont prêtés – et qu’ils ont niée – en camouflant leurs troupes d’élites ainsi que leurs blindés légers ? Tout cela vient trop à point nommé, et tardivement de surcroît.

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