La façon dont je m’étais représenté en 2005 la crise à venir était un champ de mines où, ici et là, et de manière imprévisible, une mine exploserait en entraînant ou non d’autres à sa suite. Et c’est exactement ce qui est en train de se passer : on consulte les nouvelles financières sur Bloomberg, Reuters ou sur le site en ligne du Wall Street Journal et on lit qu’une autre « mortgage bank », un autre organisme de financement de prêts immobiliers prend le bouillon, ou bien comme hier, Sentinel, une firme qui avance à très court terme des fonds à ceux qui traitent sur les marchés de futures et qui se trouve à court de liquidités. Qu’une firme comme celle–là, au cœur même de Wall Street, ait des ratés, jette un froid : ça fait le même effet qu’un obus qui éclaterait au beau milieu de la zone verte à Bagdad. Aujourd’hui, la rumeur qui a fait baisser les marchés, c’était celle de la faillite imminente de Countrywide, la plus grande « mortgage bank » aux États-Unis, c’est–à–dire, bien entendu, la principale compagnie au monde accordant des prêts hypothécaires. Un analyste de Merrill Lynch conseillait ce matin aux actionnaires de vendre leurs titres Countrywide et la bourse entamait sa plongée. Et en effet, si Countrywide devait faire faillite, plus aucune institution financière américaine ne serait à l’abri !

Comme je l’écrivais le 23 juin dans La semaine qui s’annonce : le champ de mines s’étend à l’infini.

Je voudrais revenir sur la question du « Pas de prix ! », à laquelle j’avais consacré mon billet de samedi dernier (« Pas de prix ! ») et à laquelle l’affaire BNP Paribas m’a obligé de revenir vendredi (Ne dites pas « sous–prime » mais dites « subprime »).

J’ai écrit à de nombreuses reprises sur « le rapport entre la valeur et le prix » (1) et les événements qui se déroulent en ce moment (2) constituent à ce propos un laboratoire permanent. En deux mots, le prix, c’est la quantité d’argent qui s’échange entre l’acheteur et le vendeur à l’occasion d’une transaction portant sur un bien, alors que la valeur, c’est un prix « théorique » qui correspond en général à une conception « additive », où l’on additionne le prix des diverses composantes du bien en question : la somme de ce qu’on appelle aussi ses fondamentaux. Chez Adam Smith dans sa Richesse des nations publié en 1776, le prix est ce qu’il appelle le « prix marchand » (market price) et la valeur, le « prix naturel » (natural price). La finance récente a réinventé la même distinction en parlant respectivement de « cote–au–marché » (marked–to–market) et de « cote–au–modèle » (marked–to–model).

Au Moyen Age, les Scolastiques ont défendu une notion du « juste prix » où le prix n’est pas ancré dans la valeur (cette conception fera son apparition à la Renaissance) mais dans un rapport de force « paisible » entre acheteur et vendeur fondé sur leur statut social (3) (c’est un développement de la théorie aristotélicienne du prix [4]). Il s’agissait pour eux de réglementer sur un plan éthique les situations où règne un rapport de force extrême entre acheteur et vendeur parce que, soit l’acheteur est si puissant que le vendeur ne parvient pas à s’assurer avec le prix ce qu’on appellerait aujourd’hui un « salaire de subsistance », soit parce qu’à l’inverse, une situation de pénurie (une ville assiégée, par exemple), permet au vendeur d’imposer pour un bien, un prix exorbitant.

Or, en 2006 dans la directive FASB 157, l’organisme américain qui fixe les normes en matière de comptabilité, le Financial Accounting Standards Board, a introduit la notion de « juste valeur » qui, dans un renversement historique, vise cette fois à définir la valeur comme ancrée dans le prix, autrement dit, dans la « cote–au–marché » plutôt que dans la « cote–au–modèle ». La « juste valeur » est définie comme le prix qui s’obtient sur le marché principal de la marchandise à l’occasion d’une transaction qui s’effectue « dans un bon ordre ». Les sources pour la « juste valeur » sont – par ordre descendant de qualité : 1) la « cote–au–marché » sur un marché liquide, c’est–à–dire où en raison des volumes importants, une transaction peut avoir lieu dans un délai très bref ; 2) la « cote–au–marché » sur un marché il–liquide où en raison des faibles volumes il existe en général un écart importante entre le prix offert (bid) et le prix demandé (ask) ; 3) la « cote–au–modèle » qui repose en dernière instance sur une conception additive du prix.

En introduisant un concept de « juste valeur », fondé sur le prix et non sur la valeur, les marchés entérinent une position que j’ai défendue dans l’ensemble des textes mentionnés ci–dessous, à savoir qu’il n’y a pas de vérité pour les prix en-dehors d’eux–mêmes. Faut–il regretter pour autant la mort annoncée de la « valeur » ? Paradoxalement, oui. La raison en est la suivante : le concept de valeur introduisait une certaine stabilité en suggérant que le prix marchand devrait s’aligner sur le prix de la somme de ses composantes, alors que le prix peut lui, décoller de sa valeur supposée d’une manière que l’on qualifie de « spéculative ». Or, qu’est–ce qu’un prix « spéculatif » ? C’est, pour en revenir aux Scolastiques et à Aristote, un prix qui reflète de manière nue le rapport de force entre acheteur et vendeur – or ce rapport peut être brutal dans un système économique comme le nôtre qui se contente, comme je l’ai expliqué dans ma chronique Le dépassement de la nature par l’Homme n’a pas encore eu lieu dans la sphère économique d’entériner la manière dont la nature opère lorsqu elle est laissée à elle–même, en l’absence de la domestication que l’Homme impose sinon à ses institutions (5).

(1) « Le rapport entre la valeur et le prix » (1999), Revue permanente du MAUSS, 2007 et « Le prix et la « valeur » d’une action boursière » (2007), Revue permanente du MAUSS, 2007, ainsi que mon blog en anglais en date du 23 juin 2007 : « Trouble’s a Bubble, introducing the stock synthetic ».

(2) Deux votes pour « la Grande Dérouille » ; un vote pour « la Grande Tasse » au moment où ce billet est mis sous presse.

(3) Henri de Langenstein (1325-1397) écrit que « si les autorités n’ont pas fixé de prix, le producteur est en droit de le fixer lui-même à condition qu’il n’exige pas davantage pour son travail et ses charges que ce qui lui permettra de maintenir son statut » (… per quanto res suas vendendo statum suum continuare possit).

(4) « Le prix comme proportion chez Aristote », La Revue du MAUSS, n.s., 15-16, 1992 : 100-110 ; sur mon site Internet (chapitre 4 du manuscrit « Le
prix »). « Aristotle’s theory of price revisited », Dialectical Anthropology, Vol. 23, N°3, 1998 :247-280; sur mon site Internet.

(5) « Les tâches et les responsabilités qui sont aujourd’hui les nôtres », Revue permanente du MAUSS, 2007.

Le 24 juillet, dans la conférence de presse tenue pour ses actionnaires par Countrywide, la plus importante banque de prêt hypothécaire aux États–Unis, Angelo Mozilo, son PDG, faisait un rapprochement qui fit mouche entre le marasme financier actuel aux États–Unis et certains événements historiques :
« On n’a rien vu de pareil depuis la Grande Dépression », déclarait–il. Le parallèle fit aussitôt la une des journaux.

La comparaison fit non seulement trembler dans les chaumières mais elle encouragea également Mr. Edwards de Dresdner Kleinwort, une filiale du groupe Allianz, à proposer sa propre expression pour la Grande Crise qui s’annonce : « the Great Unwind ».

« Unwind » est difficile à traduire : littéralement, c’est « déroulage »,
« débobinage », « dévidage ». Ça ne rend pas très bien en français, le
« Grand Dévidage », cela n’inspire pas la crainte respectueuse. Le plus proche, du point de vue du sens général serait « déglingage » ou
« déglinguement » : le « Grand déglinguement », c’est pas mal mais c’est trop long, il faut quelque chose de plus percutant. J’ai deux candidats, à mon avis plus convaincants, que je propose à vos suffrages : le « Grand Bouillon » ou la « Grande Tasse ». Ma préférence personnelle irait à la « Grande Tasse » !

Dans « Vers la crise du capitalisme américain ? » (*) comme dans les chroniques que vous trouvez ici, j’ai pris un soin infini de toujours traduire en français le terme « subprime » utilisé aux États–Unis pour désigner le secteur du prêt immobilier américain réservé aux consommateurs les moins nantis. Je n’ai certainement pas fait preuve d’une très grande originalité quand j’ai choisi de traduire « subprime » par « sous–prime » mais quel ne fut pas alors mon choc tout–à–l’heure à la lecture du Monde (électronique) quand je découvris, à la une, le mot que tous les Américains ont à la bouche, non–traduit. J’ai maintenant l’air malin avec mon petit « sous–prime », alors que « subprime » est entré dans la langue française.

Aussi, j’ai décidé de prendre une mesure radicale, à l’intention plus spécialement de ceux d’entre vous qui découvrent aujourd’hui ma chronique, j’ai créé – dans la colonne de droite – une nouvelle catégorie intitulée tout simplement « Subprime », sans guillemets. Désormais, ceux qui voudront tout, tout, tout savoir sur subprime pourront, à l’aide d’un simple clic, apprendre jusqu’à plus soif.

La nouvelle du jour. Samedi dernier dans Pas de prix !, je tirais les conclusions de la journée de vendredi : le marché des capitaux s’était tout bonnement tari : il n’était plus question de bon ou de meilleur marché mais de l’absence totale d’un prix en l’absence d’acheteurs éventuels. Ce matin, BNP Paribas faisait savoir dans un communiqué qui fit sensation, et aboutit à l’injection de près de 100 milliards d’euros sur les marchés financiers par la Banque Centrale Européenne, qu’elle était parvenue à la même conclusion irréfutable.

(*) La Découverte, 2007.

Dans la journée d’hier, la compagnie American Home Mortgage a licencié la plupart de ses 7.000 employés, ne conservant que les 750 qui continueront de collecter les paiements mensuels des bénéficiaires de ses prêts hypothécaires. L’émoi dans Landerneau est dû au fait qu’il s’agissait d’un « honnête » prêteur n’ayant jamais touché de près ni de loin au secteur « sous–prime » (subprime). Mes lecteurs ne partagent cependant pas la stupéfaction générale, eux qui savent qu’il n’y pas aux États–Unis de crise subprime mais bien une débâcle du prêt immobilier dans son ensemble.

Avant–hier, les dirigeants d’MBIA, une compagnie d’assurance dont la spécialité est la garantie des obligations adossées à des prêts hypothécaires (MBS = Mortgage–Backed Securities pour le secteur immobilier prime et ABS = Asset–Backed Securities pour le secteur « sous–prime ») ont juré leur grands dieux devant leurs investisseurs que « Oui, nos avoirs sont bien composés de quantités phénoménales de prêts « sous–prime » » mais « Non, cela ne nous expose pas à un risque particulier ». Ceux qui étaient là ont haussé les épaules et se sont demandés s’il était Dieu possible que MBIA soit lui–même dupe de son petit jeu.

Hier aussi, la perspective à long terme de Bear Stearns a été dégradée de « Stable » à « Négative » par l’agence de rating Standard & Poor’s. C’est la première grande firme de Wall Street à subir ce sort ignominieux depuis la déchéance en 1991 de Salomon Brothers – l’inventeur de la Mortgage–Backed Security. Bear Stearns réagissait en annonçant une série de mesures réduisant la vulnérabilité de sa dette à court terme. Le marché boursier ne s’estima pas rassuré et entama aussitôt une plongée de plus de 2 %. En fin de séance, les actions de Bear Stearns avaient perdu 8 % de leur valeur.

Un autre établissement prestigieux sur la place de Wall Street, Lehman Brothers, subissait un sort similaire : une perte de sa valeur boursière de près de 8 %, mais pour une raison différente : sur un marché des capitaux entré en hibernation, la firme s’est retrouvée récemment avec sur les bras quantités de placements qui en des temps plus cléments auraient été engloutis rapidement par une multitude d’investisseurs avides.

Chacun de ces événements aurait bien entendu mérité un blog à lui tout seul mais c’est désormais l’abondance. Ce qu’ils ont en commun, c’est le tarissement du marché des capitaux : une pléthore de vendeurs et une absence totale d’acheteurs potentiels et du coup, « Pas de prix ! ».

C’est aujourd’hui.

Ce soir (heure locale), il faudra soit que j’écrive « Encore un jour de sursis ! », soit que j’entreprenne l’autopsie. Le système financier se serait alors révélé d’une extraordinaire fragilité. Il faudrait que je vous parle alors en particulier des modèles utilisés en finance et de leur part de responsabilité.

À tout à l’heure !